尿素筑底进行时,己内酰胺、新型煤气化项目值得期待

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 石化化工行业 2013年08月20日 尿素筑底进行时 己内酰胺、新型煤气化项目值得期待 鲁西化工（000830.SZ） 谨慎推荐 评级 投资要点： 1．事件 鲁西化工（000830）发布2013年半年度报告，2013年上半年公司实现营业收入55.92亿元，同比减少6.92%，归属于上市公司股东净利润2.36亿元，同比增加23.20%，对应每股收益0.16元。 2．我们的分析与判断 （一）、氮肥毛利率提升，丁辛醇贡献大 化肥业务毛利率提升、丁辛醇顺利达产是2013年上半年业绩增长的主要原因；其次在于，公司园区建设日益成熟，电、蒸汽、公用工程配套逐渐完善，生产装臵负荷得到提升。而在化工行业不景气下，化工品、化肥价格同比下滑致使营业收入同比减少6.92%。 氮肥业务毛利率为21.65%，同比增加9.61个百分点，一方面由于煤炭价格的持续走跌，其次在于航天炉技术带来合成气成本下降，最后因为多功能尿素销量占比提升。 25万吨丁辛醇于3月中下旬实现安全投运，经过进一步的工艺优化，目前运行质量和产量上都有大幅提升，上半年共实现净利润7220万元。 （二）、尿素价格筑底 今年北半球低温干旱气候影响了化肥需求，国际尿素价格大幅下跌，拉低了国内价格。而国内春耕备肥也在极端天气的影响下一再推迟，致使尿素价格一路下滑，鲁西报价下调至1610元/吨。 煤炭价格有企稳迹象，将对尿素价格形成一定的成本支撑；气价的上调也使得占比近20%的气头企业加入到边际成本行列，尿素价格继续下探的空间不大。 分析师 裘孝锋 ：qiuxiaofeng@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511050001 王强 ：wangqiang_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511080002 胡 昂 ：huang@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130512070003 市场数据 时间 2013-8-20 A股收盘价(元) 3.78 A股一年内最高价(元) 5.17 A股一年内最低价(元) 3.24 上证指数 2206 市净率 1．02 总股本（亿股） 14.65 实际流通A股（亿股） 14.64 限售的流通A股（万股） 76.29 流通A股市值(亿元) 55.34 公司简评研究报告/石化化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 （三）、己内酰胺、新型粉煤煤气化项目值得期待 丁辛醇的顺利开车坚定了我们对公司推进项目的信心，后续的己内酰胺、新型粉煤煤气化项目值得期待。 公司己内酰胺工艺采用的是环己烯法，较主流环己烷法相比，废水少、安全性高，可变成本要低15-25%。按照当前己内酰胺价格测算，预计单吨毛利接近2000元，盈利好于市场预期。 合成气是产业链中最重要的原料，在很大程度上决定了后续产品的成本。原先公司采用的是固定床装臵，而从航天炉运行的情况，合成气成本要降低20%左右，后续新型粉煤煤气化项目装臵的陆续投产，合成气成本有望系统性降低。 （四）、综合一体化雏形显现 公司发展的思路及未来的目标是打造一体化、集约化的化工园区，形成完善的原料、动力供应网络，最终实现产品的综合竞争优势。 化工园目前使用面积4平方公里，政府规划面积13平方公里，经过这几年不懈的发展，园区里水、电、汽供应网络逐渐完善，原料、产品互为关联，煤化工、盐化工、氟硅化工相互交织、循环发展的模式初步形成。公司积极探索园区一体化建设、管理和运营模式，正逐步走向收获的季节，有望成为化工标杆性企业之一。 3.投资建议 公司积极探索园区一体化建设、管理和运营模式，正逐步走向收获的季节。随着新增项目丁辛醇、己内酰胺以及航天炉的不断投产，盈利拐点到来，我们预计公司2013-2014年EPS分别为0.36元和0.47元，对应目前股价PE为10.5x和8.0x，维持“谨慎推荐”的投资评级。 公司简评研究报告/石化化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 资产负债表 单位：百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E 流动资产 2826 2778 2776 3126 3924 现金 884 730 927 1212 1532 交易性投资 49 0 0 0 0 应收票据 36 0 7 8 10 应收款项 2 1 5 5 6 其它应收款 23 11 9 11 14 存货 1450 1641 1445 1453 1816 其他 383 395 383 436 545 非流动资产 8456 10396 13148 13208 14277 长期股权投资 29 30 80 80 80 固定资产 6375 7724 9356 9875 10887 无形资产 471 483 474 133 140 其他 1581 2158 3238 3120 3170 资产总计 11282 13174 15924 16334 18201 流动负债 6394 5289 7860 9079 10094 短期借款 2910 2657 4124 5165 5115 应付账款 1416 1379 1857 1744 2180 预收账款 340 494 494 532 666 其他 1727 759 1385 1637 2134 长期负债 2298 2777 2760 2234 2284 长期借款 2193 756 674 210 260 其他 105 2022 2087 2024 2024 负债合计 8692 8067 10621 11313 12378 股本 1046 1465 1465 1465 1465 资本公积金 505 2185 2185 2185 2185 留存收益 0 0 1432 1698 2240 少数股东权益 2 2 0 2 2 归属于母公司所有者权益 2583 5105 5297 5347 5889 负债及权益合计 11277 13174 15918 16662 18270 利润表 单位：百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E 营业收入 7686 9316 10241 11240 14019 营业成本 6840 7965 8985 9687 12109 营业税金及附加 39 20 31 22 28 营业费用 213 186 245 236 294 管理费用 214 302 315 337 421 财务费用 154 267 295 301 312 公司简评研究报告/石化化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 资产减值损失 12 43 9 10 0 公允价值变动收益 (49) 0 0 0 0 投资收益 51 (2) 3 0 0 营业利润 216 531 364 646 854 营业外收入 117 58 74 60 75 营业外支出 34 5 3 10 20 利润总额 298 584 435 696 909 所得税 86 161 96 174 227 净利润 212 423 339 522 682 少数股东损益 (0) 0 (0) 0 0 归属于母公司净利润 212 423 339 522 682 EPS（元） 0.20 0.40 0.23 0.36 0.47 现金流量表 单位：百万元 2010 2011 2012 2013E 2014E 经营活动现金流 551 773 1527 2115 2277 净利润 423 339 332 622 折旧摊销 0 0 862 1001 财务费用 0 0 301 312 投资收益 0 0 0 0 营运资金变动 0 0 13 588 其它 350 1189 607 (246) 投资活动现金流 (1784) (2164) (2450) (3456) (1630) 资本支出 0 0 (3520) (1630) 其他投资 (2164) (2450) 64 0 筹资活动现金流 1152 1653 918 1748 (327) 借款变动 0 0 2144 0 普通股增加 0 0 0 0 资本公积增加 0 0 0 0 股利分配 0 0 (15) (15) 其他 1653 918 (381) (312) 现金净增加额 (80) 262 (4) 482 320 公司简评研究报告/石化化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 裘孝锋、王强，胡昂，石油化工行业证券分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 公司简评研究报告/石化化工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告