请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 信达证券股份有限公司CINDASECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼6层研究开发中心邮编：100031煤炭行业：中国神华、瑞茂通 2017年09月04日  本周行业观点 1、煤炭生产方面，动力煤主产地继续维稳，库存低位运行，8月中上旬全国煤炭产量9692万吨，环比下降94.3万吨，降幅1.0%；1-8月中旬全国煤炭产量21.04亿吨，同比增加1.2亿吨，增幅6.04%。 2、下游需求方面，煤炭行业传统淡季到来，用电需求开始减弱，电厂煤炭库存开始增加，日耗快速下滑，截至8月31日，沿海六大电厂煤炭库存1,131.59万吨，较上周同期增加39.69万吨，环比增幅3.63%；日耗为74.38万吨，较上周同期下降10.02万吨/日，环比降幅11.87%；可用天数为15.00天，较上周同期增加2天。另一方面，国家发改委公布《关于建立健全煤炭最低库存和最高库存制度的指导意见（试行）》（征求意见稿），煤炭行业将建立健全煤炭最低库存和最高库存制度，其目标直指煤炭库存调节，平抑煤炭价格波动。综合以上考虑，我们预计9月份动力煤价或将高位小幅回调。 3、焦炭方面，近日铁路车皮计划以及汽运方面表现较前期有所改观，焦炭到货稍显顺畅，此外部分焦化厂有月底冲量现象，多数钢厂焦炭库存不再回落，开始小幅回升，但距离安全库存范畴仍有距离，叠加山东地区焦化厂限产以及焦煤价格近期大幅上涨的成本支撑，短期焦炭市场走势仍比较乐观，后期重点关注钢厂补库增速。 4、焦煤方面，8月底各地区大煤企频出9月份调价政策，涨幅在100元/吨左右，其中山西长治大矿铁路价格有指精煤上涨90-100元/吨，无指喷煤上涨80元/吨，同时降低量价优惠幅度，山西柳林地区低硫主焦9月份提涨150元/吨，山东地区各大煤企达成一致，精煤价格自9月1日起上调100元/吨，后续其他区域陆续跟进，资源偏紧，尤其是优质低硫主焦煤资源，部分地区已破去年高点，并且在后期山西煤矿安全检查力度只严不松的背景下，短期来看焦煤价格仍较为乐观。 5、我们认为，现阶段焦企普遍无库存，焦炭供给偏紧叠加货运受阻，下游补库时间延长，此外，环保形势严峻，钢厂焦炉均受到不同程度限产，焦炭供应受环保制约叠加强劲需求支撑下，焦炭市场继续呈乐观态势。预计今年下半年在焦炭旺盛需求下叠加焦煤供给偏紧驱动，焦煤价格或将持续高位运行，继续看好焦煤板块后市表现。重点关注山西国改进程、降杠杆及保供应下新项目审批给相关上市公司带来的投资机会，动力煤方面关注陕西煤业、阳泉煤业、中国神华，炼焦煤方面关注西山煤电、冀中能源、平煤股份。 6、风险提示：开工旺季上游需求走旺的逻辑证伪，货币政策进一步趋紧，违法违规项目加速审批并积极投 证券研究报告 信达卓越推 推荐公司精选 郭荆璞 行业首席分析师 执业编号：S1500510120013 联系电话：+86 10 83326789 邮 箱：guojingpu@cindasc.com 左前明 研究助理 联系电话：+86 10 83326795 邮 箱：zuoqianming@cindasc.com 王志民 研究助理 联系电话：+86 10 83326951 邮 箱：wangzhimin@cindasc.com 产品提示： 【卓越推】为行业周产品，集政策前瞻、市场热点、行业深度挖掘于一体，对追求绝对收益的投资者有重要参考价值。 【卓越推】行业覆盖公司里优中选优，每期只推1-2只股票。每周更新，若荐股不变，则跟踪点评，若荐股变，则说明理由。 【卓越推】为未来3个月我们最看好，我们认为这些股票走势将显著战胜市场，建议重点配臵。 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 产  本期【卓越推】组合：中国神华（601088）、瑞茂通（600180）。 中国神华（601088） （2017-09-01收盘价21.25元）  核心推荐理由：1、资产重组外延产业链条，核心竞争力大幅提升。2017年8月28日，国资委发布新闻公告了中国神华集团与中国国电集团实施联合重组为国家能源投资集团有限责任公司。煤电重组有助于公司形成全产业链竞争优势，积极发挥上下游产业协同效应，在一定程度上提高了公司抵抗煤炭行业周期性风险的能力，公司核心竞争力得到明显提升。 2、煤炭板块量价齐升，盈利能力持续增强。2017年上半年，公司实现商品煤产量1.52亿吨，同比增加8.6%，实现煤炭销售量2.21亿吨，同比增加18.4%，实现平均煤炭销售价格425元/吨（不含税），同比增加56.8%；公司煤炭板块实现营业收入960.31亿元，同比增加81.2%，实现毛利率30.7%，较2016年上半年上升13.8个百分点。2017年煤价中枢大概率高位运行，公司盈利能力或将持续增强。 3、煤价提升，成本上浮，电力板块毛利下滑。2017年上半年，受全社会用电需求增长、水电发电量下降影响，火电设备发电量有所增加。2017年上半年，公司实现发电量1220.5亿千瓦时，同比增加9.9%；实现总售电量1144.3亿千瓦时，同比增加10.1%；燃煤机组平均利用小时数2,185小时，同比增加5.7%；实现综合售电价307元/兆瓦时，同比增加0.3%；实现单位售电成本262.1元/兆瓦时，同比增加26.8%。由于煤价的大幅提升，燃煤电厂煤炭采购成本不断上升，电力板块盈利受到一定影响，2017年上半年公司电力板块实现毛利率16.9%，较2016年上半年下降16.9个百分点。 4、协同效应进一步显现，运输板块亮点纷呈。铁路方面：2017年上半年，公司实现自有铁路运输周转量达1364亿吨公里，同比增加13.9%，实现营业收入185.06亿元，同比增加14.2%，实现毛利率30.7%，较2016年上半年上升0.8个百分点，公司煤炭销售量增长引致铁路运输量增加叠加反向运输及非煤运输业务增长，铁路板块盈利提升。港口方面：2017年上半年，公司通过自有港口下水销售的煤炭量占比保持较高水平，自有港口下水煤量占公司港口下水煤总量的比例为85.7%，其中，经黄骅港下水销售的煤炭为9170万吨，同比增加19.9%，经神华天津煤码头下水销售的煤炭为2120万吨，同比增加 3.9%；港口板块实现营业收入27.97亿元，同比增加16.4%，实现毛利率58%，较2016年上半年上升1.2个百分点。我们预计未来伴随煤炭行业的企稳发展，公司运输板块协同效应将进一步显现，盈利能力或将持续增强。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 5、烯烃产品价格上升，煤化工板块逐渐发力。公司煤化工业务为包头煤化工公司的煤制烯烃一期项目，主要产品包括聚乙烯（生产能力约30万吨/年）、聚丙烯（生产能力约30万吨/年）及少量副产品。2017年上半年，公司实现聚乙烯销售量17.18万吨，同比增加32.6%，聚乙烯销售价格7,458元/吨，同比增加10.2%；实现聚丙烯销售量17.04万吨，同比增加36.5%，聚丙烯销售价格6,356元/吨，同比增加26.2%。煤化工板块实现营业收入29.96亿元，同比增加54.9%，实现毛利率20.7%，较2016年上半年上升11.6个百分点。2017年7月，公司包头煤制烯烃升级示范项目（二期项目）获得内蒙古自治区发改委核准，拟新建年产75万吨的煤制聚烯烃装臵，其中年产聚乙烯35万吨、聚丙烯40万吨，公司煤化工板块逐渐发力，盈利能力不断提升。  盈利预测和投资评级：我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.90元、1.99元、2.20元，维持公司“增持”投资评级。  风险提示：一是宏观经济低于预期，二是煤价超预期下跌；三是公司矿井开采安全影响。 相关研究：《20170828中国神华（601088）资产重组外延产业链条，核心竞争力大幅提升》 《20170324中国神华（601088）高股息利好短期股价，煤价上涨支撑业绩》 《20161109中国神华（601088）受益供需两旺，业绩止跌回温》 《20160503中国神华（601088）煤、电业务量有所增长，盈利持续下滑》 《20160325中国神华（601088）盈利能力持续减弱，业绩大幅下滑》 《20150825中国神华（601088）能源航母——为中国经济护航》 瑞茂通（600180） （2017-09-01收盘价13.99元）  核心推荐理由：1、传统优势业务快速增长，不断拓展大宗品类新核心。上半年，公司大宗商品业务共计实现收入153.92亿元，同比增长111.63%；成本合计147.88亿元，同比增长114.94%；营业利润6.04亿元，同比增长53.69%。其中，非煤炭大宗商品业务收入合计60.95亿，约占大宗商品贸易总收入的40%。石油产品已成为公司仅次于煤炭的第二大商品品类。未来，公司在继续发挥煤炭贸易优势的同时挖掘并培育能够 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 形成健康规模、经营风险可控、盈利逻辑合理、盈利能力稳定的核心大宗商品品类，培育新的利润增长点，增强抵御周期性风险能力。  2、供应链金融稳健扩张，盈利能力持续亮眼。公司在供应链管理业务量迅猛增长的基础上，保持供应链金融稳步有序增长。上半年公司应收保理款81.66亿元，实现营业收入4.61亿元，同比增长29.49%；营业成本0.7亿元，同比增长79.49%；营业利润3.91亿元，同比增长23.34%。毛利率仍保持85%的高位水平，是公司盈利的新亮点。  3、易煤网资产聚集能力和金融风控服务能力得到进一步提升。上半年易煤网新增5500大卡煤炭品种价格指数，扩充易煤指数覆盖的商品品类，有效提升易煤指数的行业影响力。同时，易煤网推行线上电子签章，提高线上交易效率，完善交易流程，此外，围绕客户需求打造供应链金融风控系统，进一步完善账户交易管理系统，实现对平台风控服务可视化、线上化。易煤网的资产聚集能力和金融服务能力得以进一步提升。  盈利预测和投资评级：我们预计公司17-19年EPS分别为0.74、0.91、1.09元，维持公司“买入”评级。  风险提示：煤炭供需形势发生变化的风险；煤炭价格、煤炭运费波动风险；相关政策调整使得煤炭进出口税收发生变化的风险；汇率波动风险。  相关研究：《20170904瑞茂通（600180）：供应链管理龙头核心业务快速发展，新业态盈利能力稳步提升》 《20170621瑞茂通（600180）：扩海外、拓大宗，产融与期现结合的供应链管理龙头》 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 5 研究团队简介 信达证券能源化工研究团队（郭荆璞）为第十二届新财富石油化工行业最佳分析师第三名。研究领域覆盖能源政策、油气、煤炭、化工、电力、新能源和能源互联网等。 郭荆璞，能源化工行业首席分析师。毕业于北京大学物理学院、罗格斯大学物理和天文学系，学习理论物理，回国后就职于中国信达旗下信达证券，现任研究开发中心总经理，首席分析师，覆盖能源化工方向，兼顾一级市场、量化策略。以经济周期模型研究油价和能源价格波动，根据产业周期波动寻找投资机会，熟悉石油、煤炭、天然气产业链，对化肥、农用化学品、纺织化学品、精细化工中间体，以及新能源、汽车轻量化、甲醇经济、碳排放有特别的研究。 左前明，中国矿业大学（北京）博士，