中报点评：业绩符合预期，等待募投项目放量

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 有色金属行业 公司动态点评 2013年8月19日 证券研究报告 分析师 耿 诺010-88366060-8786 执业证书编号S1070512040001 联系人 业绩符合预期，等待募投项目放量 ——钢研高纳（300034）中报点评 曲 伟010-88366060-8739 从业证书编号S1070112070030 投资评级：推荐（维持） 市场数据 总市值（亿元） 34.45 流通市值（亿元） 34.45 总股本（亿股） 2.12 流通股本（亿股） 2.12 12个月最高/最低 20/12.21 大股东 钢研集团 公司盈利预测 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 518 602 697 (+/-%) 13.6% 16.3% 15.7% 净利润（百万元） 84 109 133 (+/-%) 18.6% 30.3% 22.5% 摊薄EPS 0.394 0.514 0.629 PE 41.2 31.6 25.8 投资建议： 预计公司2013-2015年EPS分别为0.39、0.51、0.63元，对应动态PE分别为41X、32X、26X。鉴于未来两年公司募投项目将逐步放量，预计2014 年公司重新进入高速成长期，我们维持“推荐”评级。 要点：  事件。公司发布2013年半年报，公司中期收入2.25亿元，同比增1.7%；归属于上市公司股东的净利润3515万元，同比降1.52%；基本每股收益 0.17元。业绩基本符合预期。  毛利率和期间费用率提高。2013年上半年毛利率提高1.8个百分点，各产品毛利率均有所提高，其中新型高温合金毛利率提高近3个百分点，毛利率提高主要原因是公司产品具备一定的议价能力，产品价格受原材料变化影响有限。2013年上半年期间费用率提高2.7个百分点，其中管理费用提高1个百分点，财务费用提高1.5个百分点。  募投项目开始贡献业绩。2012 年底“航空航天用粉末及变形高温金属材料制品项目”及“航空航天用钛铝金属材料制品项目”通过验收，2013年上半年分别实现效益144万和87万。超募项目有望在今年年底投产，募投项目后续的产能释放情况值得期待。  行业维持高景气。国内高温合金需求空间依然广阔。目前国内高温合金年需求2万吨以上，产量缺口1万吨。国防预算年保持10%以上的增速将助力高温合金行业持续高景气。我国高温合金生产企业数量有限，生产能力与需求之间存在较大缺口，在燃气轮机、核电等领域的高温合金主要还依赖进口。  民品领域积极扩展。公司原来军品和民品比例是7:3，现在民品比例正逐步加大。公司已将民品作为发展重点，目标是民品收入超过军品。公司民品主要是燃气涡轮机、耐热合金、汽车增压涡轮等。但公司民品市场并不占绝对优势，要面临众多竞争者。  风险提示：行业景气下滑，募投项目低于预期。 股价表现图 数据来源：Wind资讯 -20%-10%0%10%20%30%40%50%12-0812-0912-1012-1112-1213-0113-0213-0313-0413-0513-0613-07钢研高纳 沪深300 公司动态点评 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 附表：盈利预测表 利润表（百万） 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 主要财务指标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 379 456 518 602 697 成长性 营业成本 282 340 375 431 492 营业收入增长 14.76% 20.12% 13.60% 16.30% 15.70% 销售费用 1 1 1 1 1 营业成本增长 13.82% 20.74% 10.14% 14.85% 14.24% 管理费用 36 46 50 57 63 营业利润增长 41.72% 9.26% 20.59% 30.38% 22.55% 财务费用 -16 -16 -11 -19 -19 利润总额增长 39.79% 7.26% 20.43% 30.29% 22.49% 投资净收益 - - - - - 净利润增长 38.63% 9.46% 18.59% 30.29% 22.49% 营业利润 74 80 97 126 155 盈利能力 营业外收支 2 0 0 0 0 毛利率 25.71% 25.32% 27.60% 28.50% 29.40% 利润总额 75 81 97 127 155 销售净利率 16.97% 15.46% 16.14% 18.08% 19.15% 所得税 11 12 14 18 22 ROE 7.15% 7.25% 8.03% 9.61% 10.72% 少数股东损益 - -1 - - - ROIC 17.13% 12.56% 15.42% 18.83% 20.50% 归属于母公司净利润 64 70 84 109 133 营运效率 销售费用/营业收入 0.25% 0.22% 0.20% 0.20% 0.20% 资产负债表 （百万） 管理费用/营业收入 9.45% 10.05% 9.70% 9.50% 9.00% 流动资产 830 840 597 661 744 财务费用/营业收入 -4.28% -3.47% -2.18% -3.08% -2.71% 货币资金 576 505 386 419 466 投资收益/营业利润 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 应收账款 64 95 47 54 63 所得税/利润总额 14.43% 14.34% 14.00% 14.00% 14.00% 应收票据 101 101 1 1 1 应收账款周转率 4.77 6.45 10.27 10.30 10.84 存货 50 85 150 172 197 存货周转率 4.17 2.90 2.33 2.33 2.33 非流动资产 131 250 288 326 368 流动资产周转率 0.45 0.63 0.82 0.86 0.87 固定资产 121 213 251 291 333 总资产周转率 0.37 0.46 0.55 0.57 0.60 资产总计 961 1,090 884 988 1,111 偿债能力 流动负债 52 96 -79 -68 -56 资产负债率 6.25% 10.85% -17.73% -14.76% -12.02% 短期借款 - - -153 -153 -153 流动比率 16.07 8.73 -7.57 -9.76 -13.39 应付款项 14 68 75 86 98 速动比率 15.09 7.85 -5.67 -7.22 -9.84 非流动负债 8 22 -78 -78 -78 每股指标（元） 长期借款 - - -100 -100 -100 EPS 0.30 0.33 0.39 0.51 0.63 负债合计 60 118 -157 -146 -134 每股净资产 4.25 4.58 4.91 5.35 5.87 股东权益 901 972 1,041 1,133 1,245 每股经营现金流 -0.04 0.30 1.02 0.60 0.75 股本 212 212 212 212 212 每股经营现金/EPS -0.1 0.9 2.6 1.2 1.2 留存收益 689 742 812 904 1,016 少数股东权益 - 17 17 17 17 估值 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 负债和权益总计 961 1,090 884 988 1,111 PE 53.5 48.8 41.2 31.6 25.8 PEG 5.65 2.63 1.36 1.41 - 现金流量表 （百万） PB 3.8 3.5 3.3 3.0 2.8 经营活动现金流 -8 64 216 127 159 EV/EBITDA 53.67 47.06 26.79 21.43 17.16 其中营运资本减少 -109 -36 102 -21 -23 EV/SALES 9.09 7.60 6.20 5.33 4.61 投资活动现金流 -82 -136 -68 -78 -90 EV/IC 9.10 6.56 6.81 5.94 5.21 其中资本支出 -82 -121 -68 -78 -90 ROIC/WACC 2.06 1.51 1.85 2.26 2.46 融资活动现金流 -9 2 -267 -17 -22 REP 4.42 4.35 3.68 2.62 2.11 净现金总变化 -100 -70 -120 33 47 资料来源：wind、长城证券研究所 公司动态点评 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 研究员介绍及承诺： 耿 诺：中国地质科学院矿产学硕士，2008年加入长城证券，任有色金属行业分析师。 曲 伟：中国人民大学硕士，2012年加入长城证券。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 免责声明 长城证券有限责任公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告