2013年半年报点评：电站业务助推业绩增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 电气设备新能源 [Table_StockInfo] 阳光电源（300274） 推荐 2013年半年报点评 （维持评级） 新能源 2013年07月29日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.70.91.21.41.7A-12O-12D-12F-13A-13J-13阳光电源沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 323/141 总市值/流通 (百万元) 5,013/2,193 上证综指/深圳成指 1,950/7,544 12个月最高/最低元） 16.66/6.56 相关研究报告： 《阳光电源-300274-重大事件快评：电站项目确认有望增厚公司业绩》 ——2013-07-01 《阳光电源-300274-重大事件快评：进军分布式电站领域，有望获得稳定收入来源》 ——2013-05-24 《阳光电源-300274-国内市场超预期助推公司业绩起飞》 ——2013-05-14 证券分析师：张弢 电话： 010-88005311 E-MAIL： zhangtao9@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980512060003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 电站业务助推业绩增长  2013年上半年业绩基本符合预期 公司2013年1~6月实现主营收入7.23亿，同比增长99.6%；实现净利润0.54亿元，同比增长19.53%。经营性现金流为1.44亿元，同比增长190.01%，EPS为0.17元，基本符合预期。  电站EPC项目如期确认，带动业绩增长 公司上半年实现收入大幅增长还是要得益于公司电站业务的开拓，其中上半年贡献业绩的主要为酒泉朝阳和酒泉三洋约9亿元的EPC项目，该项目在上半年根据完工百分比法确认了约2.65亿元收入。由于该项目已经取得了国家1元/度的上网电价许可，因此在转让时不存在风险，根据电站净利润率情况，有望在下半年全部确认，届时将实现约7000万元净利润，增厚公司全年EPS约0.20元。同时，公司目前还有大量电站储备项目，预计将在未来几年逐步确认，未来电站业务将成为公司重要的盈利增长点。  光伏逆变器价格仍较为稳定，收入有望实现全年目标 公司传统光伏逆变器业务上半年确认约4.29亿元收入，同比增长33.58%，我们预计公司上半年出货量超过1GW，由于下半年是国内光伏市场建设的高峰，因此我们预计全年有望实现3GW的出货目标，实现收入超过12亿元。同时，公司目前光伏逆变器业务毛利率约为30.1%，虽然相比去年同期下降10%左右，但公司逆变器业务从去年三季度开始企稳，说明逆变器行业虽然面临激烈的竞争，但是产品价格和毛利率有望未来维持稳定。同时公司逆变器业务管理费用率和销售费用率相比去年有所下滑，说明公司逆变器盈利能力随着规模扩大有改善的空间。  风险提示 公司逆变器业务价格下滑超预期，未来公司电站业务发展低于预期。  下半年看公司电站确认，维持“推荐”投资评级 我们认为公司逆变器业务呈改善趋势，光伏电站EPC业务规模逐渐扩大，有望成为公司新的增长点，我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.56/0.71/0.88元，考虑到公司目前仍然是光伏逆变器行业的龙头，未来有望受益国内光伏市场的启动，同时电站业务不断超预期，维持公司“推荐”投资评级。 盈利预测和财务指标 2011 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入(百万元) 874 1,083 2,804 3,282 4,130 (+/-%) 45.9% 24.0% 158.9% 17.0% 25.8% 净利润(百万元) 173 73 180 230 283 (+/-%) 16.6% -57.8% 147.2% 27.5% 23.2% 摊薄每股收益（元） 0.53 0.23 0.56 0.71 0.88 EBIT Marg in 22.9% 4.1% 6.4% 7.8% 8.2% 净资产收益率（ROE） 9.5% 3.9% 9.1% 10.8% 12.3% 市盈率（PE） 31.2 71.9 30.0 23.3 18.8 EV/EBITDA 26.7 133.1 34.8 26.7 23.1 市净率（PB） 2.2 4.2 2.1 1.9 1.8 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 利润表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 货币资金 1082 914 1000 999 营业收入 1083 2804 3282 4130 应收款项 971 1688 2281 3019 营业成本 724 2039 2388 3007 存货净额 400 1404 1585 1910 营业税金及附加 3 10 11 13 其他流动资产 48 132 132 181 销售费用 124 280 312 384 流动资产合计 2501 4138 4998 6109 管理费用 147 296 313 386 固定资产 218 497 561 682 财务费用 (41) (7) 8 27 无形资产及其他 16 25 23 21 投资收益 (1) (2) (2) (1) 投资性房地产 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (73) (5) (10) (10) 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 1 0 0 0 资产总计 2754 4659 5582 6812 营业利润 54 180 237 301 短期借款及交易性金融负债 90 190 618 918 营业外净收支 32 32 32 32 应付款项 706 1899 2290 2966 利润总额 86 212 269 333 其他流动负债 85 560 509 587 所得税费用 13 32 40 50 流动负债合计 881 2649 3416 4472 少数股东损益 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 73 180 230 283 其他长期负债 27 29 33 35 长期负债合计 27 29 33 35 现金流量表（百万元） 2012 2013E 2014E 2015E 负债合计 908 2679 3449 4507 净利润 73 180 230 283 少数股东权益 0 0 0 0 折旧摊销 15 17 28 35 股东权益 1846 1981 2133 2305 公允价值变动损失 73 5 10 10 负债和股东权益总计 2754 4659 5582 6812 应付账款 275 1193 390 676 财务费用 (41) (7) 8 27 关键财务与估值指标 2012 2013E 2014E 2015E 营运资本变动 (308) (115) (431) (354) 每股收益 0.23 0.56 0.71 0.88 其他 (275) (1193) (390) (676) 每股红利 0.13 0.14 0.24 0.34 经营活动现金流 (147) 87 (164) (26) 每股净资产 5.72 6.13 6.60 7.13 资本开支 (11) (310) (100) (164) ROIC 4% 8% 9% 10% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 4% 9% 11% 12% 投资活动现金流 (10) (310) (100) (164) 毛利率 33% 27% 27% 27% 权益性融资 1 0 0 0 EBIT Margin 8% 6% 8% 8% 负债净变化 0 0 0 0 EBIT DA Margin 9% 7% 9% 9% 支付股利、利息 (43) (46) (77) (111) 收入增长 24% 159% 17% 26% 其它融资现金流 (15) 100 428 300 净利润增长率 -58% 147% 28% 23% 融资活动现金流 (99) 54 350 189 资产负债率 33% 57% 62% 66% 现金净变动 (256) (168) 86 (1) 息率 1% 1% 2% 3% 货币资金的期初余额 1338 1082 914 1000 P/E 71.9 30.1 23.3 18.8 货币资金的期末余额 1082 914 1000 999 P/B 2.3 2.1 1.9 1.8 企业自由现金流 (232) (255) (284) (195) EV/EBIT DA 50.3 34.8 26.7 23.1 权益自由现金流 (246) (161) 150 128 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10%之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 证券投资咨询业务的说明 证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市