资产证券化系列专题报告之二-ABS&ABN：非金融企业资产证券化有望转为常规业务,潜力即将释放

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 银行业 专题报告 2013年06月29日 证券研究报告 分析师 黄 飙 0755-83516204 执业证书编号S1070209040312 联系人 屈 俊 0755-83557365 从业证书编号S1070112070054 非金融企业资产证券化有望转为常规业务，潜力即将释放 ——资产证券化系列专题报告之二：ABS&ABN 要点：  由于我国金融分业监管的现状，随着资产证券化再次重启发展出两种资产证券化方式：第一种形式是证监会主导的由券商开展的专项资产管理计划；第二种形式是银行间市场交易商协会发行的资产支持票据ABN。  专项资产管理计划业务模式基本成型，可望转为常规业务，迎来快速发展契机。1.2013年3月16日证监会公布《证券公司资产证券化业务管理规定》，新规定降低了券商从事资产证券化业务的准入门槛、简化了行政审批程序、改善了交易方式，极大地拓展了我国证券公司资产证券化业务的基础资产的种类，资产证券化业务将进入快速发展轨道。2. 我国券商资产证券化的风险隔离模式倾向于采取表外模式，但目前由于基础资产出售给SPV之后，而SPV基本都是空壳公司，不具备资产管理和运营的能力，基本都还是由原始权益人控制，并且资产支持证券最终的收益最终被原始权益人以差额补足等类似条款保证收益，所以部分产品不能实现完全出表。3. 在转移基础资产的交易被认定为“资产买卖”行为时，出表可能性很大；而若该项交易被认定为“融资行为”时，则无法实现出表之目的。4.通过账户设置等方式锁定现金流归集路径，全程监控基础资产现金流的划转，避免资金混同及挪用风险。5. 配合使用内部增级和外部增级手段对资产支持证券进行信用增级时，要注意各种增信措施触发条件的设计，以及触发顺序与现金流支付或本金收益分配时点相衔接，尤其防止出现分配延期而担保未能及时启动导致投资者诉讼等纠纷。  资产支持票据（ABN）起步较晚，交易结构及制度安排还在发展中不断完善：1.对于信用级别较低、发行较为困难但拥有一部分有稳定现金流的资产的企业，可以用证券化技术剥离出来、加以盘活，使原来难以发行的信用债，转化为债项评级相对较高的证券化产品，相对缓解低信用评级企业的融资状况。2.国内目前发行的资产支持票据都没有设定特殊目的载体（SPV）来实现破产隔离和资产出售，因此，只能算得上是一种类资产证券化的工具，其基础资产仍属于发起人，体现在发起人资产负债表中。3. ABN在银行设置资金归集专户，用于归集基础资产产生的现金流，发行人将该账户下的资金质押给定向投资人，作为资产支持票据债权的担保，优先兑付本期资产支持票据本息；并且约定基础资产现金流恶化、不足以偿付的应对措施，例如由发行人补足。该模式具有操作简便、监管边界清晰等优势。4.ABN通过第三方信用担保和资产抵/质押、优先次级结构、基础资产超额抵押、触发机制与加速清偿等内外部增信结合的方式保障投资者的权益。 银行业表现 数据来源：Wind资讯 银行业专题报告 长城证券 2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1．非金融企业资产证券化在不同的监管体系下分头推进 .................................... 4 2．新规规范券商企业资产证券化（专项资产管理计划），步入快速发展轨道 5 3. 我国企业资产证券化的案例分析 .................................................................... 12 4．资产资产票据（ABN）起步晚，在发展中逐步完善 ..................................... 16 5．美国ABS现状及我国非金融企业资产证券化的前景 .................................... 21 图表目录 图 1：我国资产证券化的推进方向 ......................................................................... 4 图 2：券商企业资产证券化的交易机构 ................................................................. 6 图 3：券商企业资产证券化的基础资产的种类 ...................................................... 7 图 4：基础资产的法律界定方法 ............................................................................. 8 图 5：基础资产权属状况的要求 ............................................................................. 8 图 6：券商企业资产证券化增信措施 ................................................................... 11 图 7：券商企业资产证券化风险分析关注点 ........................................................ 11 图 8：资产支持证券ABS的分级处理及现金流次序 ............................................ 12 图 9：隧道股份 BOT 项目专项资产管理计划交易机构 ...................................... 14 图 10：欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划交易机构 .......................... 15 图 11：欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划资产收益构成与分配顺序 ................................................................................................................................... 16 图 12：资产支持证券（ABN）的交易机构............................................................ 18 图 13：目前我国所发行的资产支持证券（ABN）的基础资产类型 .................... 18 图 14：美国每年各类ABS发行量（单位：百万美元） ..................................... 21 图 15：美国每年ABS发行量及其增速（单位：百万美元） ............................. 21 图 16：美国每年各类ABS存量（单位：10亿美元） ....................................... 22 图 17：美国每年ABS存量量及其增速（单位：10亿美元） ........................... 22 图 18：我国地方政府债务测算 ............................................................................. 22 表 1：券商资产证券化业务新规的突破 ................................................................. 5 表 2：监管部门鼓励五类资产的企业证券化 .......................................................... 7 表 3：资产证券化的风险隔离模式 ......................................................................... 8 表 4：出表交易行为的认定标准 ............................................................................. 9 表 5：截止目前已经开展的企业证券化的全部项目列表 .................................... 12 表 6：隧道股份BOT项目资产支持证券分级产品 ................................................ 14 表 7：隧道股份BOT项目资产支持证券信用增级 ................................................ 14 表 8：欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划产品分级 ............................ 15 银行业专题报告 长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明 表 9：欢乐谷主题公园入园凭证专项资产管理计划信用增级措施 .................... 16 表 10：截止目前为止资产支持票据（ABN）发行的产品一览表 ........................ 17 表 11：资产支持票据（ABN）对基础资产及其产生的现金流的要求 ................ 18 表 12：资产支持票据（ABN）增信方式 ............................................................... 21 银行业专题报告 长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明 1．非金融企业资产证券化在不同的监管体系下分头推进 目前，由于我国金融业分业经营、分业监管的格局，我国的资产证券化业务沿着信贷资产证券化和非金融企业资产证券化两个方向进行探索，并在不同的领域内都已经取得显著进展。其中，非金融企业资产证券化对于提升非金融企业存量资产利用效率、拓宽企业融资渠道具有积