金鹰零售集团有限公司：预计500万SSSG约5％，EBIT增长1H；长期前景保持稳定

2013年6月26日 亚洲日报金鹰零售集团有限公司降级为中立预期500万SSSG约5％，EBIT增长1H；长期前景仍然存在固体EPS：▼TP：▼赵薇薇/研究分析师/ 852 2101 7472 / vivian.zhao@credit-suisse.com尹凯文/研究分析师/ 852 2101 7655 / kevin.yin@credit-suisse.com●4月份整个行业的淘金热在5月下旬开始减弱。除去黄金，我们看到大多数运营商的4月至5月SSSG处于中位数至高个位数，多数趋势较13年第一季度稳定或略有上升。●我们预计通用电气1H13的SSSG约为5％（13年5月，我们预计新街口旗舰店的SSSG持平）。由于宏观经济疲弱，我们将2013年同店销售增长调整-70个基点至7.2％，由于担心2011-12年店面增长缓慢，我们将2014年同店销售增长调整下调-100个基点。●催化剂：（1）新建半新店的扩张速度超出预期；（2）积极回购股票：年初至今，已回购2％的股份；它有足够的现金来坚持其回购政策，价格应保持在当前水平。风险：中国江苏省（内需市场）经济增速放缓。●我们新的12.26港元（从17.35港元起）的目标价基于14x12百万fwd P / E（隐含0.9 PEG，2年复合增长率15％）。由于2014年同店销售收入下降和2014-15年运营成本比率上升，我们将2013/14 / 15E收入调整了-6％/-8％/-13％。 GE现在的市盈率为12倍12M。 GE的市净率是2.7倍。降级至中立。价格（13 Jun 26，HK $）10.58TP（上一个TPHK $）12.26美东时间。锅。 ％chg。至TP 1652周范围（港元）20.0 -交易上限（港元/百万美元）20,078.5 / 2,588.6表演e 1M 3M1200万bbg / RIC3308 HK / 3308.HK等级（上一个等级）N（O）已发行股票（百万）1,897.78日交易量-600万平均（百万）5.2日交易价-600万平均（百万美元）9.6自由浮动(%)30.0大股东王先生及其家人绝对（％）相对（％）(18.7) (24.4)(6.8) (12.7)(30.5)(31.7)年12 / 11A12 / 12A12 / 13E12 / 14E12 / 15E收入（人民币百万元）3,2173,6234,0164,5415,381EBITDA（人民币百万元）1,6381,7381,8432,1582,501净利润（百万元）1,2121,2181,2901,4571,665每股收益（人民币）0.620.630.670.770.89-从上一个更改。每股收益（％）不适用不适用(6)(8)(13)-共识每股收益（人民币元）不适用不适用0.690.780.88每股收益增长（％）26.20.97.014.715.2市盈率（x）13.413.312.510.99.4股息收益率（％）1.82.32.22.52.9EV / EBITDA（x）9.49.49.07.86.5市净率（x）3.63.12.62.11.8净资产收益率（％）29.424.722.421.520.9净债务（现金）/权益（％）(10.3)7.012.011.55.4注1：ORD / ADR = 50.00。注2：金鹰零售集团有限公司为投资控股公司。它在中国从事时尚百货连锁店的开发和运营。整个行业：4月和5月SSSG更新淘金热持续到5月中旬：4月，运营商的SSSG从一季度的中高个位数反弹至10％（金鹰，银泰），低点15（NWDS）和20％（Springland）。 5月中旬，淘金热开始消退。SSSG剥离黄金：除黄金和珠宝外，我们估计大多数运营商的SSSG稳定在中位数至高个位数，比第一季度略有上升（请参阅“调整后”列）。 图1：SSSG更新：4月至5月并调整了黄金和珠宝SSSG％20111H122012年第三季度4季度2012ASP流量13年1季度LD四月可能调整后13年2季度通用电气24.98.6迷幻剂6^6.17.8 -1.7 ^MSD ^10 HSDMSD ^5 ^7.2 ^银泰23.19.23.8^ L青少年^9.13.5^ 5.5 ^9.59.5 ^升青少年青少年10 ^11.5 ^15.020 青少年97 ^斯普林兰百盛12.512.02.92.8^8^4.08.8-1.08.8^0 ^-30.4M / HSD-2.8平到+ LSD不适用13.2 ^2.8 ^净水系统16.4L青少年9.210 ^4^5^M / HSDL青少年MSD H青少年不适用不适用资料来源：公司数据。 ^ = CS估计。 SD =一位数字，L / M / H =低/中/高。斯普林兰：百货商店对于金鹰，we5M13 SSSG预计为5％左右。我们预计新街口旗舰店5M13 SSSG持平。奢侈品（手表，国际品牌，非化妆品）的SSSG仍为负面。迄今为止，预付卡的销售继续保持两位数的增长。卡发行对GSP的贡献约为20％，卡赎回对GSP的贡献为17％。新商店需要更多时间来提升：2012年，常州佳宏店（于2011年5月开业），Li阳店和昆明南亚店（均于2012年1月）的生产率为2.2千至2.5千人民币/平方米，仅占通用综合商店21,000人民币/平方米的12％。平均水平（2011年之前开业的商店）。昆明和常州嘉宏店位于新的中央商务区，其零售生态系统和附近的居民社区仍在开发中。结果，商店将需要更长的时间才能成熟。以上三家商店合计占2011-12年新增建筑面积的35％（14.2万平方米）。由于我们调整（1）2013 / 14E SSSG：将2013/14 / 15E盈利下调5-12％，下调80个基点/ 100个基点至7.2％/ 9.0％。我们预计2013年第3季度至第4季度将有8-9％的温和复苏。 （2）2014E营业成本比率：由于担心2011-12年度新增门店的扩张以及2014年来自六家新门店（扩张34％）的压力，我们提高了46个基点。共识2013 / 14E收益表示同比增长9％/ 13％，考虑到我们的担忧，可能有进一步修订的风险。长期前景保持稳定。管理层正在积极追求（1）自有品牌和（2）基于经验的产品。最近的商店访问和与负责品牌计划的管理层会面的最新消息是：（1）私人品牌计划正在进行中。尽管这些自购商品目前仅占总销售额的2％，但毛利率为50％，高于特许经营者的18.6％的毛利率。我们估计其息税前利润率（扣除员工成本后）接近30％，相比之下，特许经营权模型为11％。它的私人收藏包括床和家具，以及服装（男女）。 （2）“基于体验”的服务：以儿童为中心和创新。每个管理层都将至少20％的管道总建筑面积指定为产生租金的，基于经验的服务格式。正在计划中的某些企业将是首屈一指的，具有新颖性和创造力，例如迷你水族馆（已安装在盐城店），3-D制图工作室和经验丰富的Android零售商（与Apple相当）。 降级至中立；新TPHK $ 12.26图2：主要假设变更摘要； 1H13预测新估算新旧版对比。实际2013E实际估算1H13E人民币百万元或％2013E 2014E 2015E2013E 2014E 2015E2012 vs.20121H12 1H13Evs1H12SSSG（％）7.2% 9.0% 9.0%-80 bp -100 bp -250 bp6.1％106基点8.6％5.5％-310基点GSP（净增值税）*15,553 17,689 20,392-1.1% -2.2% -3.5%14,166 9.8%6,996 7,619 8.9%GSP同比g％9.8% 13.7% 15.3%14.3%17.4%优惠率％18.4% 18.0% 17.8%0 bp 0 bp 0 bp18.61％-21基点19.0％18.5％-45个基点直接GM％17.6% 17.9% 18.0%0 bp 0 bp 0 bp17.8％-17基点17.7％17.6％-13基点人事费用/普惠制2.6% 2.6% 2.7%18个基点22个基点28个基点2.49％8个基点2.41％2.38％-3个基点Depr。＆Amort。 / GSP1.2% 1.5% 1.5%1个基点4个基点6个基点1.42％-19基点1.4％1.2％-16基点租金/ GSP1.3% 1.3% 1.2%8个基点8个基点9个基点1.18％13个基点1.1％1.3％15个基点其他运营支出/ GSP4.1% 4.1% 4.0%25个基点13个基点30个基点4.19％-4个基点4.24％4.03％-21基点息税前利润1,667 1,904 2,197-5.7% -8.6% -13.1%1,557 7.1%801 847 5.8%息税前利润率/普惠制10.7% 10.8% 10.8%-53 bp -76 bp-119个基点11.0％-17基点11.4% 11.1% -33个基点净利1,290 1,457 1,665-7% -11% -15%1,218 5.9%619 662 7.0%同比增长6% 13% 14%净利率/ GSP％8.4% 8.2% 8.2%-45 bp -77 bp -114 bp8.6％-23基点8.8％8.8％-14个基点资料来源：公司数据，瑞士信贷估计。 *与同行不同，GE的报告GSP包含增值税；为了便于比较，我们估算了其普惠制净增值税。披露附录包含分析认证和非美国分析的状态。我们披露：瑞士信贷与研究报告中所涉及的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2013年6月26日 亚洲日报-页2 之6-提及的公司（价格截至2013年6月26日）金鹰零售集团有限公司（3308.HK，HK $ 10.58，中性，目标价HK $ 12.26）银泰百货集团有限公司（1833.HK，HK $ 7.3）新世界百货中国（0825.HK，HK $ 3.94）百盛零售集团有限公司（3368.HK，HK $ 3.14）春兰国际控股有限公司（1700.HK，HK $ 3.78）重要的全球披露披露附录赵薇（Vivian Zhao）和尹凯文（Kevin Yin）均就个人分析的公司或证券作出以下证明：（1）本报告中表达的观点准确反映了他或她对所有主题公司和证券的个人观点，以及（2）其补偿的任何部分均与本报告中表达的具体建议或观点没有，直接或间接相关。金鹰零售集团有限公司（3308.HK）的三年价格和评级历史3308.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分11年2月21日19.20 23.00 O *2011年3月30日16.88 22.002012年1月2日16.42 14.50 N2012年1月17日16.48 *2012年4月25日19.30 23.00 O2012年6月13日16.68 20.802012年8月6日14.8017.802012年10月16日17.08 20.492012年11月23日18.3820.872013年3月25日14.52 17.35*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效欧盟银泰百货集团有限公司（1833.HK）三年价格及评级历史1833.HK收盘价目标价 日期（ HK $）（ HK $）评分2012年11月26日9.09 11.22 O *2013年1月14日10.62 11.772013年3月21日9.07 12.00*星号表示覆盖范围的开始或假设。绩效 2013年6月26日 亚洲日报-页3 之6-百盛零售集团有限公司（3368.HK）的三年价格和评级历史3368.HK收盘价目标价 日 期（HK $）（HK $）评分11年2月21日11.96 15.00 O *11年8月22日9.4112.752012年1月2日9.52 9.00 N2012年2月28日9.51*2012年4月26日8.59 9.15 N2012年6月13日7.66 8.652012年8月27日6.658.00