2013年一季报点评：一季度主营仍然亏损，但环比大幅减少，毛利率连续第二个季度上升

http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 通信行业 公司季报点评 2013年04月27日 证券研究报告 一季度主营仍然亏损，但环比大幅减少，毛利率连续第二个季度上升 ——中兴通讯(000063)2013年一季报点评 分析师 金 炜 010-88366060-8876 执业证书编号 S1070512080001 投资评级：推荐（维持） 市场数据 目前股价 11.34 总市值（百万元） 39,010.48 流通市值（百万元） 38,882.79 总股本（百万股） 3,440.08 流通股本（百万股） 3,428.82 12个月最高/最低 17.24/9.38 投资建议： 公司一季报符合预期，公司减员增效见效，毛利率连续第二季度攀升，主营亏损大幅减少，我们调高之前的盈利预测。预测公司2013-2015年 EPS为0.68元、0.83元及1.00元，对应目前股价PE为17x、14x及11x。预计公司2013年 EPS在0.50-0.70元区间概率较大。 要点：  公司公布2013年一季报，报告期内，集团实现营业收入180.93亿元人民币，同比下降2.79%；实现归属于母公司股东的净利润2.05亿元人民币，同比增长35.87%；基本每股收益为0.06元人民币。  一季度公司营业收入基本持平去年同期。 一季度单季度毛利率为26.4%，持续第二个季度回升，预计与减员增效有关，但仍未恢复到2011年的30%左右的水平。 销售费用及管理费用（不含研发费用）分别同比下降10.4%和同比增加18.3%，研发费用同比下降9.0%。财务费用同比增加481.9%，仍然受人民币升值影响。去除掉财务费用影响，公司在费用方面一季度比去年同期减少约3.5亿，主要来源于销售和研发费用下降。 资产减值损失同比增加39.4%，约1.44亿，为应收账款坏账计提增加引起。 投资收益8.03亿，为处臵中兴力维股权产生的投资收益，去年同期为7300万。 扣除掉投资收益，公司一季度营业利润为-10.29亿，去年同期为-3.24亿，算上软件退税公司一季度主营仍呈亏损状态。但相比2012年第3、4季度的巨额亏损已经大幅缩小，加上公司毛利率连续的提升，我们认为这可以表明公司海外低毛利率订单应该大部分结算到了2012年。  BS表中，虽然一季度收入同比去年下降，但应收账款及应收票据占收比下降，为154.1%，去年同期为160.1%，说明公司在加强回款力度。 公司短期借款相比去年年底减少65.1亿，长债增加55.7亿，主要因2012年四季度公司银团贷款所涉财务指标不符合约定而调出长债，本期已取 公司盈利预测 2013E 2014E 2015E 营业收入 95,988 108,121 119,696 (+/-%) 14.0% 12.6% 10.7% 净利润 2,355 2,871 3,437 (+/-%) -198.5% 21.9% 19.7% 摊薄EPS 0.68 0.83 1.00 PE 17 14 11 股价表现图 数据来源：Wind资讯 0200400600800100012001400-60.00%-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%成交金额 中兴通讯 上证指数 通信(中信) 公司动态点评 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 得豁免函从而调回长期借款所致，有利于公司财务费用改善。  现金流量表中，虽然公司经营活动产生的现金流量净额受季节性因素影响依然为负，但相比2012年同期有了大幅改善。  2013年全年来看，中国4G建设是设备商一大机遇，设备商为了抢占TDD-LTE份额，预计TD-S仍将维持较为激烈的竞争，但预计出现地板价的可能性较小。各公司毛利率的改善更多要通过提升自身效率来实现。2013年至2014年我们预计移动将大力发展4G，依据我们此前的判断，中兴华为等有中国属性的设备商将比外资厂商更大的受益。移动2013年TD-S6.2投资大约200亿，TD-L投资在415亿。大概预测其中主设备投资分别为112亿和216亿，我们预测中兴将分别获得25%和20%的份额，对应收入28亿和43.2亿，TD-S毛利率约为20%，TD-L毛利率约为40%，再按照25%的费用率（管理、销售、研发及财务）、15%的所得税率粗略计算TD-S和TD-L将在2013年为中兴贡献净利润4.3亿左右（考虑退税会更多），增厚EPS约0.13元。考虑到移动GSM和联通无线部分的投资下降实际EPS增厚可能在一毛钱左右。  截止2012年公司人员减少11384人，其中母公司减少6659人。生产线减员8802人，市场营销体系减员1407人，行政体系减员2471人。粗略估计将减少费用6-10亿，将增厚2013年EPS 0.17元-0.29元。  2012年人民币汇率走势波动较大。2012年上半年人民币对美元表现偏软，但从7月开始，人民币升值预期逐步转强。10月中旬以后人民币升值节奏明显加快。在2012年的最后一个交易日，人民币对美元汇率中间价报6.2855，较2011年同期升值了154个基点，人民币对美元2012年全年升值0.25%，造成公司汇兑损失1.36亿。而今年一季度由于全球其他国家的量化宽松政策引发人民币被动升值，外汇占款连续增加。今年人民币升值幅度已达1%，如果美国下半年QE5不退出（公司应收款中多半是美元），则全年来看人民币升值仍将对公司构成较大冲击，汇兑损失可能大于2012年。  总体上我们维持之前观点，认为公司2012年逐步消化了低毛利率订单，甩掉了大部分的包袱。2013年国内运营商整体开支增长12%，无线传输投资均上升，中移动无线投资中减GSM增TD-S/TD-L的结构性调整也有利于中兴获取更大的主设备份额。但长期来看如何使终端增收又增利、减员增效及海外办事处撤并后如何维持竞争力，更重要的是如何与华为共处国际市场并竞争可能是中兴需要面对的问题。我们维持公司“推荐”评级，预测公司2013年 EPS在0.50-0.70元区间概率较大。  风险提示：2013年移动LTE基站建设低于18万个的预期，移动18万个站未能在全年建设完成。主设备商竞争加剧。 公司动态点评 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 利润表（百万） 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 主要财务指标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营业收入 86,254 84,219 95,988 108,121 119,696 成长性 营业成本 60,157 64,092 70,973 79,708 88,410 营业收入增长 22.8% -2.4% 14.0% 12.6% 10.7% 销售费用 10,953 11,181 10,559 11,461 12,448 营业成本增长 27.1% 6.5% 10.7% 12.3% 10.9% 管理费用 2,432 2,281 2,304 2,487 2,514 营业利润增长 -83.4% -1264.6% -96.9% -231.2% 215.1% 财务费用 2,356 2,331 1,884 1,957 2,060 利润总额增长 -39.6% -175.3% -252.2% 21.9% 19.7% 投资净收益 1,065 1,259 1,000 500 500 净利润增长 -35.5% -216.1% -198.5% 21.9% 19.7% 营业利润 430 (5,002) (154) 203 638 盈利能力 营业外收支 2,206 3,019 3,173 3,477 3,766 毛利率 30.3% 23.9% 26.1% 26.3% 26.1% 利润总额 2,635 (1,983) 3,018 3,679 4,405 销售净利率 2.6% -3.1% 2.7% 2.9% 3.1% 所得税 392 621 453 552 661 ROE 8.8% -10.6% 10.7% 11.9% 13.0% 少数股东损益 183 236 210 256 307 ROIC 5.5% -9.2% 1.9% 3.1% 3.7% 净利润 2,243 (2,605) 2,566 3,127 3,744 营运效率 归属于母公司净利 2,060 (2,841) 2,355 2,871 3,437 销售费用/营业收入 12.7% 13.3% 11.0% 10.6% 10.4% 资产负债表 （百万） 管理费用/营业收入 2.8% 2.7% 2.4% 2.3% 2.1% 流动资产 20,330 19,851 23,037 25,949 28,727 财务费用/营业收入 2.7% 2.8% 1.8% 1.7% 1.6% 货币资金 21,472 24,126 27,837 31,355 34,712 投资收益/营业利润 247.8% -25.2% -647.3% 246.8% 78.3% 应收款项 27,097 26,350 29,372 32,436 34,712 所得税/利润总额 14.9% -31.3% 15.0% 15.0% 15.0% 存货 14,988 11,442 12,775 14,347 15,914 应收款项周转率 3.8 3.2 3.4 3.5 3.6 其他流动资产 20,330 19,851 23,037 25,949 28,727 存货周转率 4.4 4.8 5.9 5.9 5.8 非流动资产 8,649 11,366 11,366 8,800 8,800 流动资产周转率 1.2 1.0 1.1 1.1 1.1 固定资产 7,004 7,097 6,837 6,400 5,844 总资产周转率 0.9 0.8 0.9 0.9 0.9 资产总计 105,368 107,446 118,047 125,926 135,177 偿债能力 流动负债 9,614 14,208 11,356 12,753 14,146 资产负债率 75.1% 78.9% 78.6% 78.2% 77.6% 短期借款 11,183 17,924 17,924 17,924 17,924 流动比率 1.3 1.1 1.1 1.2 1.2 应付款项 32,692 29,594 32,648 36,666 40,669 速动比率 1.0 0.9 0.8 0.9 0.9 非流动负债 0 0 0 0 0 每股指标（元） 长期借款 6,941 990 490 490 490 EPS 0.6 (0.8) 0.7 0.8 1.0 负债合计 79,079 84,808 92,843 98,415 104,923 每股净资产 7.6 6.6 7.3 8.0 8