世茂房地产：销售催化剂将在2013年出现,上调至‘收集’

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共7公司报告：世茂房地产（00813香港）唐纳德余立峰公司报(00813香港）+86 755销售催化剂将于2013年出现，升级为“累计”销售催化剂将在2013年出现，上调至‘收集’2013年4月16日世茂2013年的销售目标为550亿元人民币，对世茂而言是一个令人欣慰的目标。1-3月，公司实现合同销售收入137.2亿元人民币，占2013年销售目标的25％。 3月份，公司实现合同销售额63.5亿元人民币，同比增长了评分：积累已升级评级：收集 (上调)同比增长46.85％，是最近两个月的最高每月合同销售额年份。  公司仅需达到60％的销售率即可实现其销售目标。2013年，公司计划在实用面积上推出7,700,806平方米。 2013年实用面积的34％和42％是小型单位和房屋升级产品。这将是一个很好的产品组合TP 6-18m目标价:HK $ 16.03修改自原目标价:HK $ 14.75分享价格股价：HK $ 15.200当前市场正在释放刚性需求健康）状况。  由于足够的可售面积和良好的销售业绩，2013年的净负债率可能会下降。我们估计2013年的净负债比率为57.7％，略低于2012年的比率。股票表现股价表现 2013年充足的可售资源，合理的土地储备敞口和净资产负债率可能下降，对世茂是有利的，上调至“收集”。我们估计，随着2013年更多库存的推出，世茂的合同销售将得到提升。这可能会成为股价表现的催化剂。我们预计净债务将在2013年下降。因此，我们将世茂目标价格上调至16.03港币，较其2013年每股净资产值折让40％。目标价相当于7.4倍的13年预测市盈率和1.1倍的13PB。 世茂在 2013 年的销售目标为人民币 550 亿，对世茂来说这是一个适当的目标。1 至 3 月，100.080.060.040.020.00.0(20.0)回报百分比公司实现人民币137.2亿元，合约销售，2013 年的销售目标为 25%。今年三月，公司实现63.5 亿，较去年同期增长 46.85%，这是在过去两年最高的单月合约销4月12日12月7日12月10日13年1月13年4月恒指指数世茂本公司只需要实现 60％的销售率以达到其销售目标。在 2013 年，该公司计划推出可售面积为 7,700,806 平方米。2013 年可售面积的 34%和 42%为小户型和改善性户型。而刚性需求的释放在目前的市场条件下，这将是一个很好的产品组合。股价变动股价变动吸收％1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年净负债比率在 2013 年可能会减少，因为有足够的可售面积和良好的销售业绩。我们估计， 在 2013 年的净负债比率为 57.7%，略低于 2012 年。在 2013年有足够的可售资源，合理土地储备分布和净资产负债比率下降对世茂是正面因我们估计，世茂在 2013年推出更多的库存将推动合同销售增长。2013年的净债务下降。因此，我们上调世HK $ 16.03，这相当于 2013年资产净值有 40%的折让。目标价为 7.4 倍 13核心聚乙烯和 1.1倍 13PB。绝对变动 %11.6(15.7)53.5相对HS指数百分比相对恒指变动 %16.0(7.9)49.1平均股价（港币） 平均股价（港元）14.515.213.3资料来源：彭博社，国泰君安国际。底层底层底层年末周转净利每股收益每股收益每BPSPBRDPS产量鱼子年结收入股东净利每股核心净利每股核心净利变动市盈率每股净资产市净率每股股息股息率净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△%)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)2011A26,0315,7231.24029.89.98.6721.40.3923.220.02012A28,6525,7651.2762.99.410.3581.20.4473.717.32013F39,5827,4661.70733.87.011.7961.00.5064.219.42014F47,3578,2821.97515.76.113.2510.90.6215.219.12015F55,39110,0942.35919.45.115.0180.80.7376.120.6已发行股份（m）总股数 （米）3,467大股东大股东许荣茂，59.81％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）52,694.7自由浮动 （％）自由流通比率 (%)36.0%3个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)9,420.32013财年净负债率（％）净负债/股东资金 (%)57.7%52周最高/最低（HK $）52周高/低17.640 / 9.0102013财年估算2013财年净资产值（港元）每股估值（港元）26.7资源︰国泰君安国际公司。GTJA研究国泰君安研究公司报告书世茂房地产世茂房地产 （00813 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共7世茂2012年的净利润低于我们的预期。2012年总收入同比增长10.1％至286.5亿元人民币。毛利为人民币96.0亿元，同比下降3.9％。毛利率下降至33.5％，同比下降4.9个百分点。核心净利润同比增长1.1％至44.2亿元人民币。 GPM下降的原因是，公司在2012年上半年大幅削减了库存的平均售价，并且在2012年完成了库存的交付。2012年的净负债比率下降至63.8％，与2011年底的2011年末相比下降了29.6个百分点。在房地产领域处于中等水平。表1：2011年和2012年公司的损益表和资产负债表的比较人民币百万元20112012更改总收入26,03128,65210.1%毛利10,0009,606-3.9%GPM38.4%33.5%-4.9点净利润（包括IP税后公允价值收益）5,7235,7650.7%净利润（例如税后IP公允价值收益）4,3784,4251.1%NPM（包括IP税后公允价值收益）22.0%20.1%-1.9个百分点NPM（例如税后IP公允价值收益）16.8%15.4%-1.4个百分点DPS（人民币分）38.038.00.0%每股收益（人民币分）162.0162.00.0%土地增值税1,171926-20.9%现金及现金等价物12,31315,89429.1%总资产117,243130,82811.6%发展中物业总数37,32437,6090.8%总债务42,56140,994-3.7%股东权益30,59235,90717.4%鱼子20.0%17.3%-2.6个百分点净资产负债率93.4%63.8%-29.6个百分点资料来源：公司，国泰君安国际。世茂2013年的销售目标为550亿元人民币，对世茂而言是一个令人欣慰的目标。该公司的销售业绩优于大多数同行。 1-3月，公司实现合同销售137.2亿元，同比增长87.86％，占2013年销售目标的25％。 3月份，公司实现合同销售63.5亿元，同比增长46.85％。这是过去两年中最高的每月合同销售额。图1：每月合同销售和ASP图2：每月合同销售的建筑面积735,000630,000525,000420,000315,000210,000600,000500,000400,000300,000200,000600%500%400%300%200%100%0%15,000100,000-100%000-200%每月合同销售（LHS，人民币十亿元）每月平均销售价格（RHS，人民币）建筑面积每月出售（LHS，平方米）建筑面积每月出售同比（RHS）资料来源：公司。资料来源：公司。2010/12010/32010/52010/72010/92010/112011/12011/32011/52011/72011/92011/112012/12012/32012/52012/72012/92012/112013/12013/32010/12010/32010/52010/72010/92010/112011/12011/32011/52011/72011/92011/112012/12012/32012/52012/72012/92012/112013/12013/32013年4月16日公司报告书世茂房地产世茂房地产 （00813 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共7该公司仅需达到60％的销售率即可实现其销售目标。2013年，公司计划在实用面积上推出7,700,806平方米。 2013年实用面积的34％和42％是小型单位和房屋升级产品。在当前市场条件下释放刚性需求的同时，这将是一个很好的产品组合。公司略微增加了舒适产品的比例，即140-220平方米。我们相信这些产品将提高公司的毛利率。图3：实用面积的产品组合（截至2012年12月）奢侈品10％屋-提升34％舒适产品14％小尺寸产品42％资料来源：公司。平衡的土地储备暴露与合理的土地成本为世茂的销售增长提供了支持。截至2012年12月，公司的土地储备应占建筑面积为3,622万平方米（建筑面积为4,496万平方米）。总土地储备的16％位于江苏省和上海。刚性需求的释放使江苏省和上海的房地产市场受益。公司在杭州市，上海市和江苏省的销售额占2013年合同销售总额的28.4％。我们预计2013年江苏省，上海市和杭州市的销售仍将是销售催化剂图4：土地储备暴露（截至12月底）2012)图5：按地区划分的2013年合同目标上海世茂18.0％合资项目4.0％图西姆房地产18.0％杭州地区5.0％宁波区6.0％江苏区16.0％中南区8.0％环渤海地区9.0％上海世茂19.2％图西姆房地产21.1％东北杭州区7.3％宁波区7.7％江苏区21.1％中南区9.6％东北区10.0％西部区6.0％地区4.6％西部区4.0％环渤海地区5.4％资料来源：公司。资料来源：公司。我们上调了2013-2014财年的收入估计，但下调了2013-2014财年的毛利率估计。2013年新建筑面积达800万平方米，同比增长53％。建筑面积达500万平方米，同比增长50％。我们相信更多的建筑面积将增加交付的建筑面积。因此，我们上调2013年和2014年收入分别增长15.1％和30.9％。此外，我们估计基本净利润率将在2013年，2014年和2014年分别维持在15％，14.5％和14.8％。因此，2013年和2014年的净利润预测分别上调了25.3％和40.3％。 。2013年4月16日公司报告书世茂房地产世茂房地产 （00813 HK） 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共7表4：估算修订新估算旧估算变更2013F2014F2015F2013F2014F2015F2013F2014F2015F总收入39,58247,35755,39134,40136,167不适用15.1%30.9%不适用毛利14,11416,57218,89812,37012,682不适用14.1%30.7%不适用营业利润14,62616,16518,79512,89613,055不适用13.4%23.8%不适用净利8,5289,78211,5865,9065,959不适用44.4%64.2%不适用基本盈利5,9226,8538,1854,7284,885不适用25.3%40.3%不适用毛利率35.7%35.0%34.1%36.0%35.1%不适用-0.3-0.1不适用营业利润率37.0%34.1%33.9%37.5%36.1%不适用-0.5-2.0不适用净利润率18.9%17.5%18.2%17.2%16.5%不适用1.71.0不适用基本净利润率15.0%14.5%14.8%13.7%13.5%不适用1.21.0不适用鱼子19.4%19.1%20.6%14.6%13.7%不适用4.85.4不适用资本回报率21.8%22.2%23.6%18.4%17.5%不适用3.44.7不适用资产回报率10.2%9.7%10.1%9.2%9.1%不适用1.10.5不适用净资产负债率57.7%50.4%47.