敬请仔细阅读正文之后的免责声明条款 1 错误! 中山证券有限责任公司 经纪业务管理总部咨询组 邮箱：zszxz@zszq.com 事件：银监会规范银行理财业务 3月25日，中国银监会下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，对理财产品的投资标的做了进一步规范。此次通知较新的地方在于：（1）为非标准化债权资产下了定义。（2）对非标准化债权资产在理财投资中的占比做出了明确要求。该文件的出台对非标准化债权资产的后续增长起到一定控制作用。 点评：重要条款解读 我们对《通知》的部分条款做了解读，整体来看：对“非债权性资产”的定义存在操作空间，不会增加2013年额外的资本压力，反而更有利于促进银行理财产品可持续健康发展。 长期看，（1）对银行2013年净利润影响不大，负面影响在1%~3%左右。（2）理财产品业务收入占银行总收入比低于5%，清理规范对收入影响有限。（3）理财产品收益率或下降，但不会影响到其正常发行。 本期我们不推荐个股！ 策略：继续观衅而动  市场研判：继续维持“牛市震荡”的观点。目前的风险在于中小盘个股的结构性高估，“地产调控”+“规范银行理财”也令投资者对强周期板块望而却步。在缺乏一季报利好推动的情况下，市场调整并不意外。 有利面：（1）3月份汇丰PMI预览值为51.7，比2月份50.4走高1.3个百分点；（2）2月份规模以上工业企业利润累计同比增17.20%，去年12月份的累积同比仅有5.3%。不利面：（1）银监会发文整顿银行理财产品，或对市场流动性造成冲击；（2）欧洲乱局短期可能推升美元指数，WTI油价仍在96美元/桶的高位。  操作策略：认同复苏，坚守中游，因此不断强调密切关注强周期板块的切入机会，但需待经济持续复苏的信号明确后，再加大股票仓位配置。可将股票常规仓位控制在50%左右，另以20%仓位灵活配置，其余30%头寸以货币类产品为主。 股票方面，近期题材股切换频率过快，环保、石墨烯、军工等主题投资暂且规避观望。自下而上选择云计算、农业、家居家电、医药等弱周期行业中盈利增长确定性较高个股。积极观察汽车、水泥、玻璃、化工化肥等中游强周期行业，上游强周期板块（如：有色金属、贵金属、煤炭），“欧洲僵局+美国财政悬崖”或对其形成负面干扰。 ——仓位较高的投资者：或有杀跌，乍暖还寒，最难将息。不轻易追逐热点，规避“大小非”股东已开始大规模减持的个股。 ——仓位较低的投资者：继续等待。认真筛选（1）股价还未大幅上扬，盈利反转的成长股或周期股，（2）选股能力不高可配置指数型ETF。 债券方面，CPI上行对债市不利，以国债逆回购、货币型基金应对。 卷首语：永远不接受任何自己都不清楚的真理。——勒内·笛卡儿 世界观：对于世界的总体看法和根本观点。本文中的世界观仅限于证券市场，简言之，即宏观经济形势、行业景气度、净利润增长率、盈利反转向好这四者间的联系与判断。 方法论：市场不乏追逐热点、主题投资的新闻研报，本文亦无滥竽充数之必要。我们冀望以“世界观”等基本面分析为基础，力求发掘具备可持续性回报的潜在投资机会。 知与行：荐股并非目的，“授人以鱼只救一时之及，授人以渔则解一生之需”。本文若能对投资者理解市场有所裨益，帮助其建立一套适合自身的投资策略，方是我们的愿景所在！ 前期周报 中山证券《玻璃需求持续回暖未可轻举观衅而动》（2013-3-15） 中山证券《进口浆粕反倾销立案侵掠如火不动如山》（2013-3-1） 中山证券《虽非坦途亦可讨取春节红包》（2013-2-6） 2013年3月29日 解读银行理财新规 认同复苏耐心等待 动态投资策略 动态投资策略 敬请仔细阅读正文之后的免责声明条款 ）投资顾问决策参考 2 错误一、维生素价格持续回暖 3月25日，中国银监会下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（以下简称“通知”），对理财产品的投资标的做了进一步规范。本次发文的监管目的为针对理财产品规避贷款管理、未及时隔离投资风险等问题，提高风险防控。此次通知较新的地方在于：（1）为非标准化债权资产下了定义。（2）对非标准化债权资产在理财投资中的占比做出了金额上的要求。该文件的出台对非标准化债权资产的后续增长起到一定控制作用。 二、重要条款解读 我们选取了《通知》中，部分重要的条款予以解读，《通知》不会对银行业2013年的净利润产生重大影响： （1）非标准化债权资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权性融资等。 解读：对“非债权性资产”的定义存在操作空间，例如：将承兑汇票设计成可在银行间市场交易的买入返售类票据即可变成标准化债权资产，同时在银行间市场/证券交易所交易的信贷资产证券化产品也不受限制。 （2）对于本通知印发之前已投资的达不到上述要求的非标准化债权资产，商业银行应比照自营贷款，按照《商业银行资本管理办法（试行）》要求，于2013年底前完成风险加权资产计量和资本计提。 解读：若2013年底前达到上述要求，则不必比照自营贷款计提资本。通知印发日离13年底还有9个多月时间，预计银行完成单独核算整改需3-5个月，这样2013年底前达标问题不大，亦即该条款不会增加额外的资本压力。 （3）商业银行应当合理控制理财资金投资非标准化债权资产的总额，理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35％与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4％之间孰低者为上限。 解读：“总资产的4％”暂时没有约束力，2012年末银行业总资产约133万亿元，按照总资产4%标准计算，非标准化债权资产余额上限为5.3万亿元，而12年末银行业非标准化债权资产余额不足2.5万亿元。“理财产品余额的35%”上限确有约束，2012年末全行业非标准化债权资产投资额占理财产品余额30%，部分银行已经超限。 （4）商业银行不得为非标准化债权资产或股权性资产融资提供任何直接或间接、显性或隐性的担保或回购承诺。 解读：这一条操作难度不大，反而更有利于促进银行理财产品可持续健康发展。 三、市场判研与操作建议 上期回顾：《玻璃需求持续回暖未可轻举观衅而动》（2013-3-15）  策略：复苏循序渐进短期规避震荡 由于房地产调控、欧债危机、美国“财政悬崖”等内、外围风险并未充分化解，不排除市场出现“多杀多”似的“诱空”行情。但一旦这种情况出现，则是绝佳入场时机。即使不出现“诱空”，对于玻璃板块，也需要等到其基本面真实回暖，再重仓配置。与前期观点类似，暂不建议进攻，但须积极关注！  市场研判：维持“牛市震荡”观点 （1）通胀温和有利于经济复苏步伐，只要经济复苏这一基本面趋势不出现改变，“小牛”行情亦不可能逆转。然而，各地“新国五条”细则并未出台，房地产行业还在等待“利空”，强周期板块分歧较大。（2）2月份宏观经济数据虽略有惊喜，但由于春节淡季，可参考意义不强，需要等到3月份的“旺季”数据再下定论。  操作策略：未可轻举，观衅而动 可将股票的常规仓位控制在50%左右，另以20%仓位灵活配置，其余30%头寸以货币类产品为主。近期题材股切换频率过快，环保、石墨烯、军工等主题投资暂且规避观望。密切关注强周期板块的切入机会。 仓位较高的投资者：利用短期反弹降低仓位，不轻易追逐热点，规避“大小非”已开始大规模减持的个股。 仓位较低的投资者：“不动如山，动如雷霆”，再等一等。筛选（1）盈利反转的成长股或周期股，（2）指数型ETF。 动态投资策略 敬请仔细阅读正文之后的免责声明条款 ）投资顾问决策参考 3 错误3.1市场研判 通胀（CPI）方面，受“春节效应”消失、春季气温回暖、蔬菜供应增加等因素影响，3月份食品价格连续四个星期回落，市场普遍预计3月份CPI同比涨幅在2%~2.5%左右。不过，交通银行金融研究中心预计，猪肉价格重回上行周期，且受资源品、劳动力成本的上升推动，预计CPI同比从4月份开始将缓步上升。 大宗商品方面，塞浦路斯风波令人担忧、意大利组阁陷入僵局，欧元区乱局使基本金属价格承压；美国经济数据向好，支撑WTI原油价格走高。截至3月28日21:30时，LME电铜报7601.8美元/吨，2周（3月15日~3月28日）下跌2.6%。同期，现货黄金价格涨约0.5%，纽约原油期货价格大涨3.8%；美元指数则小幅反弹逾0.5%。 图表1：我国CPI与沪深300（月数据） 资料来源：同花顺iFinD，中山证券整理 图表2：LME电铜与沪深300（周数据） 资料来源：同花顺iFinD，中山证券整理 图表3：基于大宗商品价格与CPI变化的市场研判 大宗商品＼CPI变化 国内CPI同比增速 3%以下，低点徘徊或缓慢回升 3%以上，持续新高 3%以上，高位回落寻底 CRB指或LME铜 持续上涨 牛市 牛市后期 牛市前期 宽幅震荡 牛市震荡 震荡整理 熊市震荡 持续下跌 熊市后期 熊市前期 熊市 参考“基于大宗商品价格与CPI变化的市场研判”矩阵，继续维持“牛市震荡”的观点。我们认为本轮经济复苏还将延续，通胀处于低位更利于行情向纵深发展。目前的风险在于中小盘个股的结构性高估，“地产调控”+“规范银行理财”也令投资者对强周期板块望而却步。在缺乏一季报利好推动的情况下，市场调整并不意外。  有利面：（1）3月份汇丰PMI预览值为51.7，比2月份的50.4环比走高1.3个百分点。（2）今年1~2月份，规模以上工业企业利润同比增17.20%，而去年12月份的累积增速仅有5.3%；国有企业利润的累积同比增速也由去年的-5.8%升至2月份的9.7%。  不利面：（1）银监会发文整顿银行理财产品，或对市场流动性造成冲击，很难看到经济复苏与流动性宽松并存的局面；（2）欧洲乱局短期可能推升美元指数，WTI油价仍在96美元/桶的高位，经济复苏的持续期未必长久。  银监会理财新规：银监会于3月25日下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，受此影响，上证指数28日重挫2.82%。我们认为，银监会规范银行理财业务并不会对银行业的盈利造成太大影响（预计减少银行2013年净利润约1.3%-3%），但信托贷款、委托贷款的规范可能使社会融资总量增长放缓，造成实体经济资金面趋紧，进而对股票市场产生冲击。 -3%0%3%6%9%12%15002000250030003500400045002008-062008-102009-022009-062009-102010-022010-062010-102011-022011-062011-102012-022012-062012-102013-02沪深300CPI同比（右）CPI基准（右）40005000600070008000900010000110001500200025003000350040002010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-112012-012012-032012-052012-072012-092012-112013-012013-03沪深300LME铜（右轴） 动态投资策略 敬请仔细阅读正文之后的免责声明条款 ）投资顾问决策参考 4 错误 图表4：1~2月份企业盈利强劲复苏（月数据） 资料来源：同花顺iFinD，中山证券整理 图表5：3月份汇丰制造业PMI初值如期走高（月数据） 资料来源：同花顺iFinD，中山证券整理 2.2操作建议与风险提示 引用中信建投周金涛原文：“认同复苏，则要坚守金融和中游，不认同复苏或者认同弱复苏，也不可能在高估值的成长股中坚守”。我们认同复苏，坚守中游，因此不断强调密切关注强周期板块的切入机会，但需待经济持续复苏的信号明确后，再加大股票仓位配置，可将股票常规仓位控制在50%左右，另以20%仓位灵活配置，其余30%头寸以货币类产品为主。 股票方面，近期题材股切换频率过快，环保、石墨烯、军工等主题投资暂且规避观望。自下