研发丰富产品矩阵，自媒体+美妆拓展新渠道

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 研发丰富产品矩阵 自媒体+美妆拓展新渠道 ■17&18Q1数据：2017年：营收9.81亿元/-6.47%，归母净利1.38亿元/-7.64%,扣非归母净利1.24亿元/-12.33%。18Q1：营收2.21亿元/-5.94%，归母净利0.45亿元/+31.94%,扣非归母净利0.37亿元/+9.79%。利润分配：以截止17年底公司总股本1.744亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币1.18元（含税）；同时以资本公积金向全体股东每10股转增3股，本次公积金转增股本后公司总股数变更为2.2672亿股。 ■营业收入略有下滑，中高端品牌“美多丝”增长势头良好。2017 年度，公司面临国内日化行业市场竞争持续加剧，原材料棕榈油价格上涨、网上零售等新兴业态蓬勃发展、产品结构优化及人工成本逐年增加等因素影响，营收9.81亿元同比下降-6.47%。18Q1公司实现营收2.21亿元/-5.94%。①分产品看，公司17年洗护用品营收8.92亿元/-7.12%，香皂产品营收0.56亿元/+0.75%，略有增长。②分品牌看，公司中高端品牌“美多丝”实现营业收入 1.78亿元/+13.10%，且5年复合增长率达到69.01%。③分渠道看，公司实行经销、商超“双渠驱动”营销策略。17年公司经销渠道营收为6.25亿元/-15.78%，占总营收比重降低为63.69%/-7.09pct。商超渠道营收2.66亿元/+5.05%，公司大力发展一、二线城市的商超渠道，已成为少数几家进入商超渠道的洗护民族品牌企业之一。电商渠道营收0.90亿元/+70.29%，随电商零售新业态的发展，预期将贡献更多业绩。 ■毛利率短期受原材料涨价影响有所下降，长期预计上升。2017年公司销售毛利率60.05%/+0.86pct，18Q1公司毛利率58.21%/-2.43pct，预计短期受原材料价格上涨影响，毛利率有所降低，长期呈现上升趋势。2017年期间费用率43.93%/+1.23pct，略有上升主要系营收减少叠加人工成本、电商平台费用增加所致。17年业绩下滑叠加公司计提更多存货跌价准备导致归母净利降低，18年有望实现业绩反弹。同时18Q1公司对宿迁百宝的投资收益增加，实现投资收益744.55万元/+2829.83%，公司整体业绩有望复苏。 ■加大研发力度，丰富品牌矩阵。公司市场定位为大众洗护品牌，近年来公司将“美多丝”品牌的市场定位进行升级，主要定位于中高端市场，为适应消费者对洗护沐产品绿色、健康的消费需求特点，推出“依媚”、“娇草堂”、“曼丝娜”等品牌，构建品牌矩阵。2017 年公司Tabl e_Title 2018年05月07日 拉芳家化（603630.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 日用化学品 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 29.83元 股价（2018-05-07） 25.32元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 4,415.81 流通市值（百万元） 1,583.34 总股本（百万股） 174.40 流通股本（百万股） 62.53 12个月价格区间 21.73/39.55元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 4.54 21.62 -38.59 绝对收益 4.71 14.67 -37.5 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 021-35082092 Tab le_Report 相关报告 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 研发费用率3.47%/+0.04pct,实现新增授权专利共 23 项。获得国家知识产权局授予的“国家知识产权优势企业”等荣誉。 ■收购宿迁百宝，自媒体电商+美妆促发展。2017年9月收购国内最具代表性的社群电商企业之一宿迁百宝20%股权，主要通过在微信公众号平台上低成本聚拢精准粉丝，并依托忠实粉丝群体的高转化率实现婴幼儿用品、女性用品的规模化销售。公司美妆及护肤品未来有望通过头部公众号、微博等平台的 KOL 助力产品的宣传，提升品牌认知。2016年，拉芳家化作为主要出资人在珠海成立拉芳易简基金，持股71.42%，投资的领域包括新媒体、跨境电商和垂直电商等新兴经济，旨在通过粉丝转化促进销售。2018 年 4 月，公司拟出资 4700万元发起设立珠海拉芳品观华熙美妆产业基金。 ■大股东二级市场增持彰显公司未来发展信心，实行股权激励计划有望注入管理活力。公司控股股东、实际控制人吴桂谦先生自2018年2月通过二级市场（包括但不限于集中竞价和大宗交易的方式）增持公司股份。截至2018年5月4日，上述股份增持计划时间过半，累计增持公司股份33.63万股，占公司总股本的比例为0.19%；合计持有公司股份共计5301.60万股，占比30.40%；公司向69名核心业务人员与高管授予116万份股票期权，行权价为32.75元/股，有利于进一步激发公司管理活力。 ■投资建议：首次覆盖给予买入-A投资评级，6个月目标价29.73元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为24.06%、17.58%、11.58%，净利润增速分别为39.78%、15.60%、10.18%。2018-2020年EPS分别为1.03/1.23/1.43，PE分别为23.7x19.8x17.2x，成长性突出。 ■风险提示：经济发展进入新常态、日化行业竞争日趋激烈、网上零售等新兴业态蓬勃发展、原材料价格上涨风险 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 1,049.0 981.1 1,125.7 1,351.0 1,605.6 净利润 149.5 138.0 179.8 215.4 248.6 每股收益(元) 0.86 0.79 1.03 1.23 1.43 每股净资产(元) 4.82 9.74 10.70 11.83 13.18 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 28.5 30.9 23.7 19.8 17.2 市净率(倍) 5.1 2.5 2.3 2.1 1.9 净利润率 14.2% 14.1% 16.0% 15.9% 15.5% 净资产收益率 17.8% 8.1% 9.6% 10.4% 10.8% 股息收益率 0.7% 0.0% 0.3% 0.4% 0.3% ROIC 60.4% 34.9% 17.4% 36.7% 29.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/拉芳家化 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 一、17年及18年一季报： 17&18Q1数据： 2017年：公司实现营收9.81亿元/-6.47%，归母净利润1.38亿元/-7.64%,扣非后归母净利1.24亿元/-12.33%，扣非后EPS为0.75元/-29.91%。 图1：17年公司营收变化 图2：17年归母净利变化 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 利润分配：以截止17年底公司总股本1.744亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利人民币1.18元（含税）；同时以资本公积金向全体股东每10股转增3股，本次公积金转增股本后公司总股数变更为2.2672亿股。 18Q1：公司实现营收2.21亿元/-5.94%，归母净利润0.45亿元/+31.94%,扣非后归母净利0.37亿元/+9.79%，EPS为0.26元/+31.95%。 图3：18Q1公司营收 图4：18Q1归母净利 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 业绩点评： 1）营业收入略有下滑，中高端品牌“美多丝”增长势头良好。 2017年公司实现营收9.81亿元/-6.47%，18Q1公司实现营收2.21亿元/-5.94%。营收下滑主要系国内日化行业市场竞争持续加剧，原材料棕榈油价格上涨、网上零售等新兴业态蓬勃发展、公司产品结构优化及人工成本逐年增加所致。 ①分产品看，公司17年洗护用品营收8.92亿元/-7.12%，膏霜、护发素、沐浴露洗发露、啫喱产品销量均同比下降。香皂产品营收0.56亿元/+0.75%，略有增长，销售量45.09万件/+1.08%。 -10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%02468101220132014201520162017营业收入（亿元） YOY-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%00.20.40.60.811.21.41.620132014201520162017归母净利（亿元） YOY-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%2.12.152.22.252.32.352.42016Q12017Q12018Q1营业收入（亿元） YOY0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%00.10.20.30.40.52016Q12017Q12018Q1归母净利（亿元） YOY 4 公司快报/拉芳家化 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ②分品牌看，公司中高端品牌“美多丝”实现营业收入 1.78亿元/+13.10%，且5年来保持较高增速，复合增长率达到69.01%，在公司整体营收下滑条件下仍保持较高增长。 图5：洗护类产品营收下降 图6：美多丝产品增速较快 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 ③分渠道看，公司实行经销、商超“双渠驱动”营销策略。17年商超渠道营收2.66亿元/+5.05%，近年来公司大力发展一、二线城市的商超渠道，通过选取大型商场、超市作为销售载体，在提升产品销量的同时展示品牌形象，达到销售与宣传并举的目的。目前，公司已成为少数几家进入商超渠道的洗护民族品牌企业之一。公司商超渠道主要包括沃尔玛、家乐福、易初莲花、乐天玛特、乐购、欧尚、大润发等知名商超。 17年公司经销渠道营收为6.25亿元/-15.78%，占总营收比重降低为63.69%/-7.09pct。电商渠道营收0.90亿元/+70.29%，公司主要与京东、天猫等电商平台进行合作，随着电商零售新业态的发展，预期电商渠道将贡献更多业绩。 图7：公司渠道 图8：电商渠道增长较快 资料来源：招股说明书，安信证券研究中心 资料来源：安信证券研究中心 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%70075080085090095010002014201520162017洗护类（百万元） YOY05010015020020132014201520162017美多丝(百万元） 美多丝(百万元） 82.47% 77.96% 70.78% 63.69% 15.89% 17.99% 24.20% 27.17% 1.65% 4.05% 5.02% 9.13% 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2014201520162017经销渠道 商超渠道 电商及零售渠道 0.0%50.0%100.0%150.0%200.0%02000400060008000100002014201520162017电商及零售渠道 YOY 5 公司快报/拉芳家化 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 2）毛利率短期受原材料涨价影响有所下降，长期预计上升。 2017年公司销售毛利率60.05%/+0.86pct，20