中国地产：开发商的销售均价持续回升

中国房地产开发人员的销售均价持续回升事件 恒大（3333 HK，HK $ 4.06，N，目标价：HK $ 4.37）公司2013年1月的月度合约销售额为72.5亿人民币，环比下降6％，但同比增长227％。建筑面积为11.68万平方米，环比下降4％，但同比增长213％。均价为每平方米6,207元人民币，而2012年均价为5,962元人民币，2011年均价为6,590元人民币。 1月份的合同销售额为2013年全年公司销售目标1000亿元人民币的7.25％。1月和12月的平均售价已回升至约6.2-6.3千元人民币/平方米，比2012年全年平均水平高出4-5％。这是恒大潜在毛利率的积极信号。但是，由于供应量大，我们对三线城市的房地产销售仍然持负面态度，这可能会抑制平均售价的增长。 1月，恒大启动了9个新项目。目前，该公司有188个销售项目。 世茂房地产（813 HK，HK $ 16.66，跑赢大市，目标价：HK $ 22.46）报告称，1月份的合约销售温和，为41亿人民币，环比增长8％，同比增长353％。销售面积为33.6万平方米，环比增长8％，同比增长568％。均价为人民币12,253元/平方米，相比之下12月为人民币12,221元/平方米，2012年为人民币11,278元/平方米，2011年均价为人民币12,845元/平方米。均价从8月份的底部10,079人民币反弹至11月份的12,040人民币/平方米，以及1月份的12,253人民币/平方米，这令人鼓舞，并可能有助于2013F利润率的恢复。我们预计毛利率将从2012F的33％提高至2013F的36％。我们继续喜欢SHIM的优质土地储备（平均土地成本为人民币1.5千/平方米，2012年销售均价为人民币1,127.80万元/平方米），体面的毛利率（2012-15财年为32.5-37.1％）和强劲的执行力（超过70％ 2012年的销售率）。我们预计2013年将保持强劲的销售势头，达到540亿人民币，同比增长18％。 广州富力（2777 HK，HK $ 13.94，跑赢大市，目标价：HK $ 18.57）报告称，1月份合同销售额为26亿人民币，环比下降12％，但同比增长115％。建筑面积为23.5万平方米，环比下降6％，但同比增长168％。均价为每平方米11196元人民币，相比之下12月为每平方米11985元，2012年均价为每平方米11197元和2011年均价为每平方米13040元。一月份，广州和北京仍然是最大的销售来源（占总销售额的52％）。由于全行业价格上涨假设的上调，我们于2013年1月22日将目标价上调52％至18.57港元，并将资产净值上调35％至19.66港元。我们预计2013年合约销售将增长20％，达到380亿元人民币（不包括合资项目）。我们也认为2012F和2013F的毛利率将保持在40％以上，而大多数同行的毛利率受到挤压。外表 我们认为，大型开发商现在应该保护自己的销售利润率。对于2013年，我们预计1/2线城市的均价将上涨10-15％，而3/4线城市的均价将上涨0-5％。主要开发商的销售业绩可能会因策略，可售资源和执行技巧的差异而有所不同。 我们预计融创中国（1918 HK，HK $ 6.19，优于大市，目标价：HK $ 8.54），华润置地（1109 HK，HK $ 22.80，优于大市，目标价：HK $ 21.53），佳兆业集团（1638 HK，HK $ 2.58，优于大市目标价） ：HK $ 3.19），因为其推出的次数更多，因此在销售方面表现良好。请参阅本文档封底或我们的网站www.macquarie.com/disclosures上的重要披露和分析师证明。分析师CFA Jeffrey Gao+86 212412 9026吴建华（CFA）+8523922 1291CFA Raymond Liu+8523922 36292013年2月4日麦格理资本证券有限公司资料来源：彭博社，麦格理研究中心，2013年2月下5前5160%140%120%100%80%60%40%20%0%资料来源：彭博社，麦格理研究中心，2013年2月中国开发商的销售实现率（2012年）下5前590%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中国中国开发商的合同销售增长（2012年）凯斯欧安会荣耀范特GR＆F永远KWGP信诺深圳万科保利格蕾·克莱恩希姆玉竹格力玉竹COGO希姆SUNC 麦格理研究中国房地产2013年2月4日2图1中国房地产公司12个月远期市盈率30252015105-1月-075月079月071月085月08日9月08日1月095月099月091月10日5月10日9月10日1月11日5月11日9月11日1月12日5月12日9月12日1月13日资料来源：Datastream，麦格理研究中心，2013年2月图2中国房地产公司的部门资产净值折让40%20%0%-20%-40%-60%-80%1月-075月079月071月085月08日9月08日1月095月099月091月10日5月10日9月10日1月11日5月11日9月11日1月12日5月12日9月12日1月13日资料来源：Datastream，麦格理研究中心，2013年2月图3中国房地产公司的行业市净率654321-1月-075月079月071月085月08日9月08日1月095月099月091月10日5月10日9月10日1月11日5月11日9月11日1月12日5月12日9月12日1月13日资料来源：Datastream，麦格理研究中心，2013年2月2013年1月12个月的每日PE：8.6倍+ 1S.D. = 11.9x4年平均= 9.0倍-1 S.D. = 6.2倍2013年1月部门资产净值折让14％+ 1S.D。=-4％4年平均= -26％-1 S.D。=-47％2013年1月扇区PB：1.24倍+ 1S.D. = 1.6倍4年平均= 1.3倍-1 S.D. = 1.0倍 麦格理研究中国房地产2013年2月4日3图4主要开发商的月度销售业绩（人民币十亿元）18161412108642-万科保时捷中国科力华润置地盼望世茂富力碧桂园绿城苏纳克凯萨（Kaisa Glorious）注意：港币的COLI编号来源：公司数据，麦格理研究，2013年2月图5顶级开发商的销售表现（人民币10亿元，中国海外发展除外）Ť资料来源：公司数据，麦格理研究中心，2013年2月；港币COLI。图6受覆盖的22家房地产开发商的价格，市盈率倍数和资产净值折扣股票代号公司TP价钱评分PE 2012F（X）2013FPB（X）资产净值资产净值与Mkt值**2012F的EBITDA精氨酸2013F净gea 2011A环2012F3383 HK敏捷12.7710.84OP7.16.21.419.57-45%38%31%72%72%1224 HKCC土地2.992.80OP12.18.60.56.54-57%22%24%3%11%2007香港碧桂园4.394.11ñ8.88.02.13.789%31%28%60%60%81香港中国海外大洋7.9911.16OP12.88.93.76.6269%40%40%23%-53%688港币中国海外土地19.1523.50ñ12.510.52.713.6672%39%32%33%15%1109 HK中国土地21.5323.00OP21.813.82.216.4040%28%27%75%65%3333港币恒大4.374.06ñ6.05.41.56.79-40%23%22%74%75%817港币方兴3.392.81OP10.48.41.04.79-41%36%34%48%34%845港币光荣地产1.161.68ñ6.35.20.62.95-43%35%36%69%66%2777 HK广州富力18.5713.94OP8.06.81.619.66-29%36%38%86%81%754港币合生5.0415.62ñ27.610.10.741.16-62%28%36%77%67%1813 HK克格勃6.455.86OP6.15.81.08.62-32%35%30%63%72%1638港币佳兆业集团3.192.52OP6.24.10.86.35-60%25%23%77%73%960港币盼望17.4014.46OP11.510.12.714.321%29%24%43%55%917港币新世界中国4.214.02OP17.410.50.65.54-27%34%36%25%31%1387 HK人和0.290.69ñ18.629.80.61.08-36%52%45%25%27%813港币世茂22.4616.66OP10.07.51.524.58-32%25%29%93%61%272港币瑞安房地产2.863.76ñ12.99.40.65.40-30%33%40%73%75%3377 HK中洋3.566.17ñ9.67.30.88.14-24%27%24%60%54%410港币SOHO中国7.176.91OP7.07.11.37.25-5%52%57%-4%17%1918年香港融创中国8.546.22OP5.65.12.19.31-33%24%24%109%90%YLLG SP仁恒（SG $）*1.381.61ñ16.113.61.11.4511%29%30%82%80%平均11.69.21.4-18%33%32%58%51%注：基于我们估计的调整后每股收益，PE于2012年2月1日收盘价。 *以新元计算； **负表示当前市场价格相对于资产净值有折让。 OP-优于大市，N中性，UP-优于大市；资料来源：彭博社，麦格理研究中心，2013年2月十月十一月十二月一月十月每月11月销售十二月一月十月月率十一月更改十二月一月骗局20112012年啤酒％CHG201目标1实际20目标12完成百分比销售代表敏捷3.13.26.0-32%4%86%不适用31.533.15%37.031.531.5105%71碧桂园6.46.15.5-68%-5%-10%不适用43.247.610%43.043.243.0111%90COGO0.90.60.3--46%-34%-49%不适用7.713.576%7.07.713.0104%18科力8.85.25.6-2%-41%8%不适用87.1111.528%79.887.1100.0112%140华润置地4.24.26.2-9%0%49%不适用35.852.246%30.035.840.0131%70恒大14.311.87.77.376%-17%-35%-6%80.492.315%70.080.480.0115%139金代尔3.73.94.2--10%6%8%不适用30.934.210%40.030.930.9111%不适用辉煌0.90.60.61.5-18%-37%4%159%13.310.9-18%15.013.313.084%20富力4.12.83.02.665%-33%9%-12%28.532.213%36.028.532.0101%65绿城6.27.67.0-3%23%-8%不适用33.151.154%40.033.140.0128%100佳沙1.82.22.4-10%22%9%不适用15.317.313%15.015.316.5105%26克格勃1.31.21.0-1%-8%-12%不适用11.512.26%15.011.512.0102%25盼望3.83.94.2--5%3%7%不适用38.340.15%40.038.339.0103%78保利中国7.78.79.7--1%13%12%不适用73.2101.739%50.073.2不适用-100%不适用保利香港2.11.82.3-0%-14%28%不适用15.823.448%18.015.819.0123%不适用世茂3.53.13.84.1-31%-14%25%8%30.746.150%36.030.733.7137%66中洋3.52.2