基础化工行业2017年中期投资策略：穿越周期真成长，优势企业显价值

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 基础化工 [Table_IndustryInfo] 基础化工2017年中期投资策略 超配 （维持评级） 2017年07月03日 一年该行业与上证综指走势比较 行业投资策略 穿越周期真成长，优势企业显价值  上半年行业经营状况持续改善，供需两端趋于平衡 2017年1季度行业整体业绩、盈利能力和经营稳定性持续改善，相比去年4季度各项指标都有提升。需求方面由于房地产和汽车行业的同比增速在去年达到高点之后回落，家电和纺织品行业有增速向上的复苏趋势，我们判断下半年化工行业的下游需求将保持缓慢增长。供给方面行业固定资产投资额同比增速多年保持下滑趋势，并在2016年进入负增长阶段，“去产能”初见成效，再叠加考虑趋严的环保政策，我们预计未来几年行业产能投放的进度仍处于低位。在供需两侧增速不同步的情况下，我们判断行业整体供需格局将持续改善，部分子行业目前已经趋于平衡，需求增速较快的子行业将打破供需格局，迎来反转机会。  关注价差，业绩持续改善的行业迎来机会 上半年价格涨幅较大的产品主要集中在氟化工（制冷剂）、农药（吡啶）、炭黑、钛白粉、有机硅、聚氨酯、化肥（尿素）、涤纶、氨纶、腈纶等子行业，目前产品-原料价差仍处于高位的产品主要集中在氟化工（制冷剂）、氯碱、聚氨酯、化学纤维等行业。这些子行业对应的主要下游家电、房地产、纺织品行业目前景气程度较好，在产能持续收缩的周期环境下，我们预计相关产品的价格和价差在下半年仍将得到有力支撑。我们建议关注化纤、聚氨酯、氟化工、改性塑料、有机硅、烧碱等行业。  行业集中的趋势愈加明显，优势企业将长期成长 化工行业上市公司的营业收入和净利润同比增速明显高于全部化工企业的整体水平，且上市公司在毛利率保持稳定的情况下，1季度的净利率创下2年来单季度的新高，这说明上市公司的行业竞争优势较为明显，在行业整体增速长期持续放缓的过程中，市场份额更多的向上市公司集中，特别是向行业内具有技术、生产、管理、资金优势的龙头企业集中。在行业份额持续集中的趋势中，优势企业将长期保持高于行业平均水平的增速成长。建议重点关注万华化学、康得新、华鲁恒升、扬农化工、金发科技等行业优势明显的企业。  关注需求增长较快的行业，优质企业脱颖而出 随着国产电子器件、新能源汽车等相关行业的迅速成长，对电子化学品、锂电池材料、特种精细化工品、特种复合材料等化工产品的需求也随之快速增长。在行业爆发式增长的过程中，部分具有研发和生产技术优势的企业在竞争过程中脱颖而出，并快速扩大产能提高市场份额，增长速度将显著高于行业平均成长速度。建议重点关注锂电池湿法隔膜龙头创新股份、新型橡胶TPV龙头道恩股份、涤纶工业丝龙头海利得、聚氨酯新材料龙头红宝丽、橡胶助剂龙头阳谷华泰等细分领域的优质企业。  风险提示：下游需求增速下滑，大宗商品价格大幅下跌。 重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2017E 2018E 2017E 2018E 600309 万华化学 买入 28.76 78,630 2.40 2.69 12.0 10.7 600486 扬农化工 买入 41.12 12,743 1.63 1.78 25.2 23.1 002812 创新股份 买入 80.18 10,941 2.61 5.01 30.7 16.0 002206 海利得 买入 7.47 9,099 0.32 0.42 23.3 17.8 300121 阳谷华泰 买入 14.01 4,052 0.62 0.78 22.6 18.0 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 相关研究报告： 《化工行业周报：油价带动石化品价格下跌，化纤整体表现突出》 ——2017-06-26 《化工行业周报：苯胺、丙酮涨幅较大，氨纶、涤纶保持景气》 ——2017-06-19 《化工行业周报：锦纶、纯碱供需改善，橡胶产品难改跌势》 ——2017-06-12 《化工行业周报：致冷剂需求仍然旺盛，石化产品大幅下跌》 ——2017-06-05 《基础化工年报及1季报总结：整体明显改善，关注集中度提升的子行业》 ——2017-06-02 联系人：龚诚 电话： 010-88005306 E-MAIL： gongcheng@guosen.com.cn 证券分析师：王念春 电话： 0755-82130407 E-MAIL： w angnc@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980510120027 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其它任何第三方的授意、影响，特此声明 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 J-16 S-16 N-16 J-17 M-17 M-17 上证综指 基础化工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 关键结论与投资建议 2016年至2017年1季度，大部分化工品的价格都出现幅度较大的上涨，行业的整体运营情况改善十分明显。2017年1季度行业延续了改善趋势，营业收入和净利润继续保持同比大幅增长。上市公司的整体增速要明显高于全行业平均水平，行业集中的现象愈加明显。 目前家电房地产行业的新开工房屋累计面积仍维持10%左右的同比增速，将对聚氨酯、有机硅、纯碱、钛白粉等化工子行业形成有力的需求支撑。家电行业景气度持续提升，空调、冰箱、洗衣机的累计产量同比增长明显，截至5月份分别达到19.0%、0.42%、6.7%。家电行业的火爆行情利好氟化工（制冷剂）、改性塑料等子行业。纺织业在底部运营多年后，今年上半年景气度有复苏迹象，截至5月份累计产量同比增速达到4.2%，基本上恢复到了2013年以来的最高点，纺织业的复苏将增加对化学纤维及原料的需求，利好涤纶、氨纶、粘胶、烧碱等子行业。我们认为上述重点产品的价格和价差仍将继续维持在高位，预计化纤、烧碱、聚氨酯、氟化工、有机硅、改性塑料等子行业在下半年的业绩将持续改善。 综合考虑需求端和供给端的变化趋势，我们下半年的投资策略主要集中在3个方面： 1、 行业集中度较高，具有行业优势的龙头企业将长期收益，成长速度有望超过行业平均水平。建议重点关注万华化学、扬农化工、康得新、华鲁恒升、金发科技等优势企业。 2、 关注目前产品价格或产品-原料价差处于高位，且下游需求能够有力支持价格和价差的子行业，建议重点关注化纤、烧碱、聚氨酯、氟化工、有机硅、改性塑料等子行业。 3、 国产电子器件、新能源汽车等行业增速较快，对相关化工品的快速增长的需求带动了细分领域的优势企业快速成长。电子化学品、锂电池材料、特种精细化工品、特种复合材料等细分行业未来将出现较多机会，建议重点关注锂电池湿法隔膜龙头创新股份、新型橡胶TPV龙头道恩股份、涤纶工业丝龙头海利得、聚氨酯新材料龙头红宝丽、橡胶助剂龙头阳谷华泰等细分领域的优质企业。 核心假设或逻辑 第一，从2016年下半年到2017年1季度的行业整体业绩增速来看，行业内上市公司的营业收入和净利润增速明显高于行业平均水平，并且上市公司在行业平均毛利率变化不大的情况下，净利率创下2年来的最高值。这说明市场份额向上市公司集中的趋势明显，特别是向行业竞争力较强的优势企业集中。未来我们预计行业龙头企业的成长速度将明显高于行业平均增速。 第二，下游需求增长较为稳定，虽然房地产和汽车行业的增速回落较为明显，但房地产增速仍好于预期，同时家电和纺织业的增长有复苏迹象，对化工品的需求将形成长期稳定增长。而供给方面由于行业长期底部运营，固定资产投资完成额增速从2012年以来持续下滑，并且在2016年进入负增长阶段。在环保政策的推动下，落后产能持续出清，产能过剩现象将缓解。行业整体的供需格局将趋于平衡。 第三，在供需趋于平衡的状态下，任何变化较大的因素都会打破平衡造成化工品价格出现波动，去年房地产和汽车增速超预期带来的对化工品阶段性需求快速增长，导致一大波化工品价格都出现幅度较大、持续时间较长的上涨。这次价格上涨的过程中，许多行业也暴露了真实的有效产能，因此我们认为未来价 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 格再次出现大幅上涨的可能性仍然存在。去年的价格上涨现象只是一次预演，未来部分子行业或将再次重复这一过程。 第四，近年随着电子器件国产化进程加快，政策推动新能源汽车产业迅速发展，部分新兴化工子行业的需求迅速增长，行业产能集中式爆发扩张，这也给不少细分领域的龙头企业带来快速成长的机会。电子化学品、锂电池材料、特种精细化工品、特种复合材料等细分龙头将持续收益于行业的快速发展。另外，一些具有核心技术优势的企业未来成长速度也将超过行业平均水平。 与市场预期不同之处 虽然近期大部分化工品的价格呈现下行趋势，行业产能过剩现象依然存在。但环保因素导致很多化工行业的“去产能”进程明显加快，行业整体的产能过剩现象已有缓解，回顾去年涨价过程中价格和产量的变化就能看到部分行业开工率已经接近极限，供需格局趋于平衡，因此周期性行业仍然存在着机会。 股价变化的催化因素 第一， 行业优势企业成长速度高于行业平均值，大幅超出市场预期。 第二， 部分供需趋于平衡的产品出现逆转，产品价格加速上涨，例如氟化工（制冷剂）、聚氨酯、化纤等子行业的相关产品价格。 第三， 电子化学品、锂电池材料等新兴行业的需求集中爆发，增长速度超出预期，相关龙头公司成长迅速。 核心假设或逻辑的主要风险 第一，下游行业特别是房地产和汽车行业的同比增速持续收缩，导致对化工品的需求增速下滑超出预期，供需缺口拉大。 第二，大宗商品价格下跌，导致产品与原料价差收窄，企业盈利受损。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 内容目录 前言............................................................................................................................................. 6 上半年行业回顾......................................................................................................................... 6 1季度延续去年行业整体改善的趋势 ............................................................................ 6 需求端：家电、纺织品行业逐渐复苏，房地产、汽车行业增长速度趋缓 ............... 8 供给端：改革见效，行业产能扩张持续降温 ............................................................... 9 关注价差变化，需求有支撑的子行业迎来机会 ..............................................