上海汽车：合资品牌保驾护航,资产注入画龙点睛

元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 股票信息目前股價股票代碼日成交量(百萬股)52周最高價/最低價發行股數(百萬股)其中：流通股(百萬股)第一大股東最近估值走勢1-w1-m3-mYTD600104.SH8%8%19%25%0001.SH2%0%6%7%52.29600104.SH22.45/11.82H股A股18.39上海汽車工業（集團）總公司8521.449242.4200 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002010/032010/082011/020510152025000001.SH 上证综合指数600104.SH 上海汽车上海申沃客车0%上汽依维柯红岩1%南京依维柯3%上海汇众0%上汽通用五菱35%上汽乘用车4%上海通用29%上海大众28% 2008主營業務收入105,892.26139,635年增率（％）1.44%31.8主營業務利潤(5,751.79)46年增率（％）550.37%-100.8淨利潤656.176,591年增率（％）-85.84%904.6每股收益0.101市盈率（倍）53.6025市淨率（倍）0.913股價/經營現金5.67ROA(%)-0.79%5.8ROE(%)-2.21%17.3200920102011(F)2012(F).76 313,376.29373,281.20425,079.037%124.42%19.12%13.88%.0018,153.2922,929.9427,819.280% 39364.81%26.31%21.32%.9313,728.5217,328.9419,970.281%108.26%26.23%15.24%.011.491.872.16.979.119.868.55.661.781.931.5133.746.496.605.547%9.98%11.54%11.45%4%29.89%30.92%27.97%7.35%0.76%4.35%2.16%2.71%現金股利率上海汽車（600104.SH） 基本資料 資料來源：元富上海 股價相對大盤表現 資料來源：元富上海 產品組成結構圖 資 來源：元富上海 料 元富上海代表處 分析師：顏笠贇 Stanley Yan 電郵：helloween.sh@masterlink-cn.com 合資品牌保駕護航，資產注入畫龍點睛 A/H股投資評等及目標價 „ 公司2010年度淨利潤同比增長108.26%，實現每股收益1.49元，符合預期。公司2010年度實現主營收入3124.85億元，YoY+123.79%；實現歸屬于母公司所有者淨利潤137.29億元，YoY+108.26%；合攤薄後的每股收益1.49元，與我們的預期基本一致。公司業績增長的主要原因在於銷量增長所致。公司2010年度分紅方案為：每10股派2元。 „ 公司2010年銷量增速為31.52%，預計2011年銷量將邁上400萬輛大關。上海通用英朗、新賽歐有望迎來放量期，雪弗蘭中級車、SUV科帕奇將投放市場；上海大眾途觀尚有進一步放量的潛力，且NMS、新Polo、新晶銳將相繼上市；上汽通用五菱首款轎車品牌寶駿將於第三季度上市；合資品牌將成為拉動公司業績增長的主要動力，預計公司2011年銷量為400.19萬輛，YoY+11.68%，高於行業整體水準。 „ 資產注入將增厚公司每股收益0.24元，服務貿易未來有望成為亮點。公司將以每股16.53元增發17.28億股收購上汽集團獨立零部件、服務貿易、新能源汽車等業務，預計將增厚公司每股收益0.24元，其中服務貿易業務成長空間巨大，未來有望成為公司新的業績增長點。 „ 估值與投資建議：我們對公司2011年、2012年每股收益預期為1.87元、2.16元，對應動態市盈率為9.83倍、8.51倍，估值處於汽車行業較低水準。鑒於合資品牌產品結構不斷改善，整體上市帶來的效率提升，服務貿易未來的成長空間，我們建議公司目標價位24.31元，維持“買進”評級。 主要財務分析 百萬元 資料來源：元富上海 買進 600104.SH 目標價：24.31 RMBA股 H股 2011-04-08 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 2011-04-08 公司2010年度實現淨利潤137.29億元，YoY+108.26%，合每股收益1.49元，符合預期 公司2010年銷量增速為31.52%，預計2011年銷量將邁上400萬輛大關，增速超過行業 公司2010年度業績報告顯示：實現主營收入3124.85億元，YoY+123.79%；實現歸屬于母公司所有者淨利潤137.29億元，YoY+108.26%；合攤薄後的每股收益1.49元。其中，公司第四季度單季實現營收840.84億元，YoY+110.23%，QoQ+3.10%；實現淨利潤41.45億元，YoY+58.32%，QoQ+11.62%；合每股收益0.45元，與我們的預期基本一致。公司業績增長的主要原因在於銷量增長所致。公司2010年度分紅方案為：每10股派現金紅利2元（含稅）。 上海汽車業績摘要（單位：億元） 1Q10 2Q10 3Q104Q10Yo Y QoQ 2010 Yo Y 營收 628.31847.88816.13840.84110.23% 3.10% 3124.85123.79%淨利潤 28.7729.9337.1341.4558.32% 11.62% 137.29108.26%EPS 0.34元 0.35元 0.44元 0.45元 12.5% 2.27% 1.49元 47.52% 資料來源：元富上海 公司2010年銷量為358.34萬輛，YoY+31.52%，略低於汽車行業32.45%的整體水準，市場佔有率保持在20%左右。其中，公司第四季度單季銷量為91.65萬輛，YoY+17.94%，QoQ+2.91%。公司主要合資企業仍然是拉動銷量增長的主要因素。2010年上海通用、上海大眾、上汽通用五菱銷量分別為103.94萬輛、100.14萬輛、123.45萬輛，同比分別增長42.86%、37.51%、15.91%，分居車企絕對銷量排名前三位。2011年前兩個月公司累計銷量為69.91萬輛，YoY+25.78%。我們認為，在消費需求萎縮的情況下2011年汽車銷量增速將下降至8.95%。不過上海通用與上海大眾的市場接受度較高，且產品結構不斷改善，有望推動公司銷量增速超過行業整體水準。我們預計公司2011年銷量為400.19萬輛，YoY+11.68%。 上海汽車分部銷量（單位：萬輛） 1Q102Q103Q10 4Q10Yo Y QoQ 2010 Yo Y 上海通用23.5824.4726.2229.6819.96% 13.21% 103.9442.85%上海大眾21.6223.4526.5928.4831.75% 7.11% 100.1437.50%通用五菱36.0732.0528.8526.481.29% -8.21% 123.4515.91%自主品牌3.8 4.2 4.03 4.02 65.51% -0.36% 16.06 78.38%其他 4.14 4.25 3.37 2.99 7.54% -11.37% 14.75 29.72%合計 89.2288.4189.0691.6517.94% 2.91% 358.3431.52%資料來源：元富上海 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment Advisory Co., Ltd 公司深入分析 上海申沃客车0%上汽依维柯红岩1%南京依维柯3%上海汇众0%上汽通用五菱35%上汽乘用车4%上海通用29%上海大众28% -40-20020406080100上海汽车(合计)上海大众上海通用上汽乘用车上汽通用五菱上海汇众上海申沃客车上汽依维柯红岩南京依维柯 2011-04-08 20,00040,00060,00080,000100,000120,000140,0001月3月5月7月9月11月2007年2008年2009年2010年2011年其它52%中大型车:林荫大道0%MPV:别克GL85%中大型车:赛威0%中型车:景程5%紧凑型车:新凯越22%小型车:乐风8%微型车:乐驰8%20,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,000110,0001月3月5月7月9月11月2007年2008年2009年2010年2011年其它43%MPV :途安2%中型车:领驭(帕萨特)13%紧凑型车:桑塔纳10%紧凑型车:朗逸25%小型车：POL O7% 上海通用產品結構不斷改善，預計2011年銷量同比增長11.60% 途觀朗逸迎來放量，新車型層出不窮，預計上海大眾2011年銷量同比增長13.85% 上海汽車分部銷量結構 上海汽車分部銷量增速 資料來源：元富上海、公司公告 資料來源：元富上海、公司公告 上海通用2010年銷量為103.94萬輛，YoY+42.86%，增速高於乘用車行業33.29%的平均水準，同時穩坐國內轎車廠商銷量排名第一位。2011年前兩個月上海通用累計銷量為21.21萬輛，YoY+42.50%。2011年英朗、新賽歐有望迎來放量期，而新君威、新君越的傳統組合仍將是銷售主力，下半年雪弗蘭中級車、SUV科帕奇將投放市場。2011年上海通用尚無新建產能達產，通過提高中高級車比重改善產品結構，其盈利狀況還有進一步提升的空間。我們預計2011年上海通用銷量為116萬輛，YoY+11.60%。 上海通用單月銷量 上海通用銷量結構 資料來源：元富上海、公司公告 資料來源：元富上海、Wind 上海大眾2010年銷量為100.14萬輛，YoY+37.51%，增速高於乘用車行業33.29%的平均水準，居國內轎車廠商銷量排名第二位。2011年前兩個月上海大眾累計銷量為19.3萬輛，YoY+50.10%。2010年途觀累計銷量超過7萬輛，自下半年以來月均銷量超過9000輛，而今年前兩個月單月銷量已經突破1萬輛，放量勢頭良好。此外，朗逸月均銷量已經穩定在2萬輛之上。2011年途觀尚有進一步放量的潛力，且NMS、新Polo、新晶銳將相繼上市，從而將持續改善上海大眾的產品結構。另外，上海大眾新建的儀征工廠預計將於2013年才會達產，設計產能為30萬輛，因此2011年上海大眾的生產安排仍然較為緊張。我們預計2011年上海大眾銷量為114萬輛，YoY+13.85%。 上海大眾單月銷量 上海大眾銷量結構 資料來源：元富上海、公司公告 資料來源：元富上海、Wind 元富證券(香港)有限公司上海代表處 Masterlink Securities Investment A