乳品行业：乳制品企业生产许可审核结果出炉点评

请务必阅读正文之后的重要声明部分 乳品行业 乳制品企业生产许可审核结果出炉点评 评级：增持 前次： 无 分析师 谢刚 S0740210090003 021-20315178 xiegang@qlzq.com.cn 2011年4月5日 基本状况 上市公司数 8 行业总市值(百万元) 756172.14 行业流通市值(百万元) 597264.93 行业-市场走势对比 重点公司基本状况 重点公司 指标 2010A 2011E2012E伊利股份 股价(元)34.00 34.0034.00摊薄每股收益(元)0.91 1.331.63总股本(亿股)7.99 7.997.99总市值(亿元)271.77 271.77271.77光明乳业 股价(元)10.03 10.0310.03摊薄每股收益(元)0.19 0.300.40总股本(亿股)10.49 10.4910.49总市值(亿元)105.23 105.23105.23西部牧业 股价(元)18.24 18.2418.24摊薄每股收益(元)0.35 0.661.00总股本(亿股)1.17 1.171.17总市值(亿元)21.34 21.3421.34备注：一致预期取朝阳永续，本表没有陈列蒙牛乳业等香港上市的乳业股。 投资要点  事件：2011年3月底，全国乳制品及婴幼儿配方乳粉企业生产许可重新审核工作已全部结束，4月2日，国家质检总局公布审核结果，有近55%的乳企通过了生产许可审核。  结果：截至3月31日，全国1176家乳制品企业中（其中，婴幼儿配方乳粉企业145家），有643家企业通过了生产许可重新审核（其中婴幼儿配方乳粉企业114家），107家企业停产整改，426家企业未通过审核，即仅55%左右的乳企通过了生产许可审核，9%的乳企需要停产整改，36%未通过审核。  背景：2010年11月1日，国家质检总局公告自即日起，现行所有获得乳制品及婴幼儿配方乳粉生产许可的企业，于2010年12月31日之前重新提出生产许可申请。从2011年3月1日起，凡未重新获得生产许可的，依法停止生产乳制品及婴幼儿配方乳粉等产品。此后又将审查工作的完成时限由原计划的3月1日顺延至3月底。  生产许可证的定期更换是乳制品行业的常态，但新国标的执行无疑是本次许可证更换的催化契机。2010年3月26日卫生部批准了新的乳品安全国家标准，共66项（其中包括生乳、婴儿配方食品、乳制品等在内的乳品产品标准15项、生产规范标准2项和检验方法标准49项），相较以往的160多项乳品标准更加系统，在生产和检验环节加强了约束，我们认为新国标的执行是本次生产许可证更换的催化契机。 在淘汰率高的省区优势乳业的受益程度会更大，主要体现在：相对规模优势、成本竞争缓解、利润率提升三方面。从中国乳业产能分布的前十大省区来看，内蒙、河北、广东等省乳业企业通过审核的比例最高，高达70%；安徽、陕西、黑龙江、山东、河南、山东等省次之，大约在50-60%左右；辽宁省通过率最低只有29%。因此，我们倾向于认为，在淘汰率高的辽宁、黑龙江、陕西等省市优势乳企的受益程度会更大，这种受益不仅体现在相对规模优势提升方面，在成本竞争缓解、利润率提升方面都有可能成为乳企利润加速向上的催化剂。 乳品行业 行业点评报告此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业点评报告  目前，全国乳业制品企业包括婴幼儿配方奶粉企业的产能主要集中于黑龙江、内蒙古、新疆、河北、山东、陕西、四川等地，前十大乳业生产大省的淘汰率基本上都在30-40%以上，这将催生乳业重大投资机会来临。  本次审核结果对行业产量的影响测算：我们倾向于认为，虽然有36%家乳企未通过停产，但考虑到优势企业的产能要大于落后企业，因此全国乳业产能的淘汰率将低于36%，考虑到停产整顿的企业最终能重审达标的情形，我们粗略测算全国乳业产量将有近30%的乳业产量下降，对行业而言是重大利好，在需求平稳增长的背景下，乳业供求关系有望得到修复，乳企定价能力若能增强，通过提价来修复利润率水平进而提升估值水平，因此资本市场乳业公司有望迎来中期价值回归的蜜月期。  本次审核结果对企业的影响，可谓几家欢乐几家愁，促使行业集中度加速提升。通过过去十年的跑马圈地，中国乳企凭借规模竞争的盈利模式已经穷途末路，未来必定通过优胜劣汰来提升优势品牌的市场占有率。以市场份额最高的婴幼儿奶粉为例，中截至2009年12月，中国前十大品牌奶粉的市场占有率达到了83%，其中外资品牌的市场份额达45.2%，本土品牌中排名最靠前的分别是伊利和贝因美，市场份额也只有20-22%左右；而以美国市场为例，仅美赞臣、雅培、雀巢3家企业就已占据97.1%的婴幼儿奶粉市场份额。因此，在行业此消彼长的过程中，优势企业将迎来新的成长。  重点公司：伊利股份、蒙牛乳业、光明乳业、三元股份、西部牧业、贝因美、皇氏乳业、维维股份等有望受益于本次行业产能淘汰。随着2季度乳制品季节性消费需求旺季的到来，前期股价回落的乳业股有望迎来中短期并重的系统性反弹契机。 图表1：全国乳业生产大省通过生产许可审核的情况统计TOP10省份内蒙古山东河北黑龙江陕西河南辽宁江苏安徽广东原有企业数1578649138734435N/A2051通过企业数61+49443575412310451236占比70%51%71%54%56%52%29%N/A60%71%来源：国家质检总局，齐鲁证券研究所 图表2：2010年全国主要大省的乳业产量结构（万吨）2010年（万吨） 内蒙古山东河北黑龙江陕西河南辽宁江苏安徽广东其他产量345.67251.31250.80182.74148.51132.91104.6199.5260.3858.74524.20占比16.0%11.6%11.6%8.5%6.9%6.2%4.8%4.6%2.8%2.7%24.3%来源：齐鲁证券研究所 图表3：我国历年乳制品产量统计（万吨）图表4：2010年各省乳业产量占全国的比重图050010001500200025002002A 2003A 2004A 2005A 2006A 2007A 2008A 2009A 2010A产量:乳制品16.01%11.64%11.61%8.46%6.88%6.16%4.84%4.61%2.80%2.72%24.28%内蒙古山东河北黑龙江陕西河南辽宁江苏安徽广东其他来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业点评报告 图表5：伊利股份生产基地或产能分布图 图表6：蒙牛乳业生产基地或产能分布图来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业点评报告 投资评级说明 增持：预期未来6个月内上涨幅度在5%以上 中性：预期未来6个月内上涨幅度在-5%-+5% 减持：预期未来6个月内下跌幅度在5%以上 重要声明： 本报告仅供齐鲁证券有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“齐鲁证券有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“齐鲁证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 深圳 联系人:李霖 电话:0755-23819303 手机:15816898448 传真:0755-82717806 邮编:518048 地址:深圳市福田区深南大道4011号港中旅大厦6楼 上海 联系人:王莉本 电话: 021-20315181 手机: 18616512309 传真: 021-20315125 邮编: 200120 地址: 上海市花园石桥路66号东亚银行金融大厦18层 济南 联系人:韩丽萍 电话:0531-68889516 手机:15806668226 传真:0531-68889536 邮编:250001 地址:山东济南经七路86号证券大厦2308 北京 联系人:张哲 电话: 021-20315112 手机:18621368050 传真: 021-20315125 邮编: 200120 地址: 上海市花园石桥路66号东亚银行金融大厦18层 此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读