3月份PMI数据点评：去库存风险增加,市场策略维持谨慎

点评报告 【投资策略·证券研究报告】 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 事件： 4 月 1 日，中国物流与采购联合会发布了 3 月份中国制造业采购经理指数(PMI)为 53.4%，环比上升 1.2 个百分点。其分项指数新订单、生产量、从业人员与原材料库存都有所上升。扩散指数方面，产成品库存创出 2010 年 6 月以来最高。 3 月 31 日，汇丰银行亦公布了中国 3 月制造业采购经理人指数(PMI)终值为 51.8，较预估值有所下降，与上个月基本持平，并处于低位。其中新订单指数创出八个月以来新低。 点评： 一. 中采 PMI 指数回升更多的代表了季节性因素的影响 从官方公布的中采 PMI 指数上看，PMI 指数结束了自 11 月以来持续下滑的局面，环比回升 1.2%。但是我们应当注意，季节性因素可能在指数回升的过程中扮演了极其重要的角色。每年的春节因素都会对 PMI 指数的变动产生影响，从历史上看，05-10 年之间 3 月份的 PMI 指数都会较 1、2 月平均值有所回升，平均回升幅度为 3.4%，今年三月份较一二月平均值仅上升 0.9%。如果我们考虑了春节因素的影响，整体上而言 PMI 指数反映出中国经济的活跃程度仍在持续其去年 11 月份以来回落的趋势，只是回落的水平还需要做进一步的评估。 从 HSBC 公布的 PMI 指数来看，目前与上个月基本保持了一致，处于 51-52 之间的低位。从新订单的指数看来，订单指数创出了近八个月以来的低点，HSBC 的 PMI 指数与官方 PMI 都显示出中国经济的活跃程度仍在持续下降。 二. 如果政策紧缩持续，去库存的风险正在显著上升 从产成品库存的角度观察，在宏观调控政策持续的情况下，我们认为如果政策继续紧缩，经济面临的风险可能会继续增加。二月份的产成品库存一定程度上有所平稳，让我们一度以为下一阶段经济去库存的风险有所下滑，但是三月份产成品库存指数出现了明显的明显的上升，并且创出了 2010 年 6 月份以来的新高。这可能意味着企业家对于需求下滑的情况估计不足，产成品库存充当了短期平滑生产的作用，目前中国经济仍处于被动库存增加阶段。如果库存水平持续上行，而政策调控的状况没有放松导致需求持续滑落，主动去库存可能对经济产生比较负面的影响。 令我们唯一感到乐观的数据是原材料购进价格指数终于结束了自从去年 11 月以来持续高企的局面，回落到了 70 以下，汇丰PMI 指数也同时显示投入成本出现了明显的下滑。我们认为价格回落与日本地震近期海外大宗商品价格有所回落，国内政策紧缩效应开始显现有密切的关系。但是，鉴于利比亚局势仍有不确定性，日本灾后重建将重新增加对于大宗商品的需求，整体上看来，大 东方证券研究所策略团队 刘 俊（执业证书编号：S0860208110153） 王晓李（执业证书编号：S0860108081123） 郑文琦（执业证书编号：S0860210030005） 联系人： 樊 磊 fanlei@orientsec.com.cn 杨 娜 yangna@orientsec.com.cn 王 鹏 wangpeng@orientsec.com.cn 相关策略点评报告 《警惕政策连续紧缩下的经济下行风险——汇丰2月份PMI预览指数点评》 2010年10月20日投资策略 报告发布日期 2011年04月6日 星期三去库存风险增加，市场策略维持谨慎 —— 3月份PMI数据点评 2 值得高度警惕的信号——2月份PMI数据点评宗商品价格会有持续上升的可能，中国输入型通胀的缓解可能只是一个短期的现象。未来的购进价格能否持续回落仍需持续观察。 图1：中采PMI的新订单与产成品库存 4045505560657005-0305-0705-1106-0306-0706-1107-0307-0707-1108-0308-0708-1109-0309-0709-1110-0310-0710-1111-03384042444648505254PMI新订单PMI产成品库存 资料来源：Wind 东方证券研究所 三. 政策可能仍然偏紧，配置方面维持谨慎 目前来看，政策的去向将决定下一阶段市场的走势。如果政策调控有所放松，经济的趋势可能会从滑落的趋势中企稳。按照全年信贷 7.5 万亿的估算，一季度信贷投放整体上偏紧，这就意味着如果管理层仍按照传统的信贷投放节奏，二季度流动性将有所回升。如果这种情况出现，无疑是利好市场的。但是整体上考虑到 CPI 上半年仍然比较高，管理层可能不会立即就放松调控的措施，兼之三月份 CPI 可能创出新高，四月上中旬将是非常敏感的加息时点，我们预计政策将维持继续调控的基调。 在政策仍可能持续紧缩的情况下，需求若进一步滑落，企业可能会考虑去库存以规避风险。经济出现超预期下滑的风险将大大增加。在这种经济面临不确定的情况下，我们维持对于市场的谨慎态度，并继续建议投资者关注经过前期深幅调整的医药、白酒、服装等稳定增长类行业。 值得高度警惕的信号——2月份PMI数据点评分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。 那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 联系人： 王骏飞 电话： 021-63325888*1131 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn Email： wangjunfei@orientsec.com.cn