内容为王，打造传媒“全产业链”

第一创业证券有限责任公司 请务必阅读正文后免责条款部分 时代出版（600551） ——内容为王 打造传媒“全产业链” 事件：时代出版公布2010年年报，年报显示公司主营收入18.3亿元，同比增长了 4.63%，归属母公司净利润 2.48 亿元，同比增长 9.95%。同时公布了10年利润分配预案，公司本年度每10股转赠2股，不进行现金利润分配。 点评： z 净利润增长率倍于收入 源于营业外收入贡献 公司2010年净利润增长率9.95%是收入增长率的两倍，主要由于公司营业外收入大增59%，剔除该因素影响，公司税前利润较 09 年仅增长 2.1%。营业外收入增长主要受税收政策影响，增值税返还增加所致。除09年，公司06-10年营业外收入均稳定在4000万以上，后续年份如果无大的政策调整，预计公司营业外收入基本可以稳定在10年水平。公司管理费用率较09年增长1%，主要由于公司向电子出版拓展及印刷技术改造，技术人员增长 35%，造成人工费用增加。公司ERP项目已经上线，预计后续管理效率会得到提升，管理费用会有所改善。 z 新闻出版业务保持稳定 一般图书表现优异 公司新闻出版业保持稳定，同比小幅下滑3.9%。公司在一般图书出版业务方面经验丰富，市场嗅觉敏锐。公司有20种出版物荣获“2010年度全行业优秀畅销品种”，最近实例，在日本地震后两周内，就推出了国内第一种权威防核辐射科普图书《核辐射普及读本》。优异的市场拓展能力，造就了2010年一般图书业务34.6%的增长。2011年，公司拟与黑龙江出版集团合作，拓展东北、华北图书市场，投入募集资金1.15亿到出版策划项目，聚集优质资源，并开拓网络、机场等多元渠道，预计公司一般图书业务继续保持高速增长。公司教材教辅产品将大力开拓学历教育和继续教育市场，挖掘教材教辅业务新增长点，后续收入增长可期。 z 重资谋转型 内容优势将在网络放异彩 公司投入1.47亿元建设数字出版项目，利用公司拥有的大量内容资源优势，向数字出版、手机出版等新媒体业务延伸。公司全媒体数字化出版运营平台——“时代e博”已正式上线，少儿互动阅读平台也正在积极筹建。《魔术笔记》借力iPad，成功实现纸质和新媒体同步出版，销量逾 10 万册，11 年，手机音乐盒包月业务，不到40天，付费下载用户突破3万大关。这些成功的尝试，将为公司后续向移动互联网拓展积累丰富经验，公司在传统出版业务积累的内容方面优势，在新媒体业务中将转化为可观的利润。 z 以内容为基石 分享影视产业高增长 公司利用在出版业务积累的丰富第一创业证券研究所 分析师：任文杰 S1080207050038 联系人：杨虎 电话：0755-25832693 邮件：yanghu@fcsc.cn 交易数据 52周内股价区间（元） 14.06-22.99 总市值（百万元） 7,111.06 流通股本（百万股） 150.00 流通股比率（%） 35.6% 资产负债表摘要 股东权益(百万元) 2,662.44 每股净资产 6.32 市净率 2.67 资产负债率 23.0% 股价与沪深300指数比较 相关报告 评级：审慎推荐 传媒 2011年03月30日 公司点评报告 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2作品和作家资源，积极向高增长的影视行业拓展。现已经获得近百种图书的影视改编权，并投资拍摄电影《甲午大海战》，积极参与改编、拍摄《云天山传奇》、《孩奴》等10多部影视作品，后续还将延伸影视产业链，进行院线建设等。优秀的影视作品将与公司图书销售业务形成协同效应，促进公司出版业务增长。 z 整体销售毛利率企稳 2010 年销售毛利率 27.2%，较 2009 年小幅下滑0.7%，主要受收入结构变动影响。公司主营业务传媒出版大部分产品毛利率较09年均有小幅提升，其中期刊杂志受《红蜻蜓》、《时代发现》等优秀作品提振，毛利率提升 21%。得益于公司技术改造，印装业务毛利率提升5.7%，后续随募投项目“印刷技术改造项目”完工，预计印装业务会有更优异表现。 z “审谨推荐”评级 预计2011-2013年EPS分别为0.65元、0.73元、和0.83元，按照最新股价，对应的PE分别为26.x倍、23.x倍和20.x倍，我们看好公司在传统出版业务的卓越运营能力和向网络出版拓展战略，给予“审慎推荐”评级。 2010年净利润增长率贡献分解模型 资料来源：第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 时代出版分产品收入分析（单位：百万元） 资料来源：第一创业证券研究所 时代出版分产品销售毛利率 资料来源：第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 公司的主要财务数据 单位：万元2009A2010A2011E2012E2013E主营收入175,235183,340205,972227,182251,736同比（%）19.6%4.6%12.3%10.3%10.8%主营业务利润48,92450,40055,47461,49568,624同比（%）16.4%3.0%10.1%10.9%11.6%归属母公司净利润22,51924,75927,31630,90234,927同比（%）4.9%9.9%10.3%13.1%13.0%每股收益（元）0.58 0.59 0.65 0.73 0.83 ROE11.5%9.3%9.3%9.7%10.1%P/E（倍）29.2628.7226.0323.0120.36 数据来源：第一创业研究所 第一创业证券有限责任公司 First Capital Securities Corporation Limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5时代出版盈利预测 资产负债表 利润表会计年度2010A2011E2012E2013E会计年度2010A2011E2012E2013E流动资产2,529.82,838.23,109.73,423.4一、营业收入1,833.42,059.72,271.82,517.4 货币资金1,061.81,313.51,524.91,797.0 减：营业成本1,329.41,505.01,656.91,831.1 交易性金融资产0.00.00.00.0 营业税金及附加12.213.715.216.8 应收款项579.6677.2746.9827.6 销售费用81.086.595.4105.7 预付款项212.8115.5127.1140.5 管理费用175.2191.6209.0229.1 存货627.7684.1662.8610.4 财务费用-5.8-10.6-13.1-15.2 其他流动资产48.048.048.048.0 资产减值损失35.234.933.534.0非流动资产1,070.71,128.91,184.61,241.7 加：公允价值变动收益0.00.00.00.0 长期投资及金融资产159.7171.9185.3200.1 投资收益8.26.77.48.1 投资性房地产141.8141.8141.8141.8 其中：联营企业收益6.06.77.48.1 固定资产627.4673.2719.1765.0二、营业利润214.4245.4282.4324.0 在建工程11.815.715.715.7 加：营业外收入45.040.540.941.3 其他生产性资产0.00.00.00.0 减：营业外支出3.43.84.24.6 无形及递延性资产130.1126.4122.7119.2三、利润总额256.0282.1319.1360.7 其他非流动资产0.00.00.00.0 减：所得税费用4.14.24.85.4资产总计3,600.63,967.14,294.24,665.1四、净利润251.8277.8314.3355.3流动负债785.7872.2944.51,027.6 归属母公司净利润247.6273.2309.0349.3 短期借款0.00.00.00.0 少数股东损益与调整4.24.75.36.0 应付账款542.5618.5680.9752.5五、总股本(百万股）421.5421.5421.5421.5 预收帐款85.495.9105.8117.2EPS（元/股）0.590.650.730.83 其他157.8157.8157.8157.8长期负债43.846.048.350.7主要财务比率 长期借款0.00.00.00.0会计年度2010A2011E2012E2013E 长期应付款0.00.00.00.0成长能力 其他43.846.048.350.7 营业收入4.6%12.3%10.3%10.8%负债合计829.5918.2992.81,078.3 营业毛利3.0%10.1%10.9%11.6% 少数股东权益108.6113.3118.6124.6 EBIT-0.8%11.6%12.3%13.3% 股本421.5421.5421.5421.5 净利润9.9%10.3%13.1%13.0% 资本公积1,518.81,518.81,518.81,518.8获利能力 留存收益722.1995.31,242.51,521.9 毛利率27.5%26.9%27.1%27.3%股东权益合计2,771.13,048.93,301.43,586.8 EBIT/收入12.9%12.8%13.0%13.3%负债和股东权益3,600.63,967.14,294.24,665.1 净利率13.5%13.3%13.6%13.9% ROE9.3%9.3%9.7%10.1%现金流量表 ROIC9.1%9.1%9.5%9.9%会计年度2010A2011E2012E2013E偿债能力经营活动现金流246.3295.2314.7381.7 资产负债率23.0%23.1%23.1%23.1% 净利润251.8277.8314.3355.3 利息保障倍数-43.3-26.2-23.9-23.3 折旧摊销5.74.64.54.4 速动比率2.362.412.542.69 财务费用-6.4-10.6-13.1-15.2 经营现金净额/当期债务n/an/an/an/a 投资损失-8.2-6.7-7.4-8.1营运能力 营运资金变动-86.329.912.241.3 总资产周转率0.510.520.530.54 其它32.2-3.