2010年报点评：中高端酒销售旺盛，11年望再接再厉

公司研究 中国A股市场 赢利预测 2010A 2011E 2012E 2013E 主营收入（百万元） 5,371 7,335 9,398 11,628 主营收入增长率（%） 22.9% 36.6% 28.1% 23.7% 归母公司净利（百万元） 2,205 2,916 3,653 4,512 净利润增长率（%） 31.8% 32.2% 25.3% 23.5% 每股收益（元） 1.58 2.09 2.62 3.24 PE 28.14 21.28 16.99 13.75 PB 11.25 9.29 7.62 6.24 资料来源：金元证券研究所 老窖今日公布年报，10年实现营业收入53.71亿元，同比增长22.89%，归属母公司净利润22.05亿元,同比增长31.79%；每股收益1.58元。拟每10股派发10元（含税）现金股利。  营销改革初见成效，高端酒销售旺盛。近几年，经过“国窖1573的战略升级”、“老窖特曲的价值回归”等产品结构调整，特别是09年5月以来的“柒泉模式”的推广，效果已在10年得到初步显现： 特曲以上高档产品的营收35.19亿元，同比增长33.33%，毛利率84.22%，同比增1.78个百分，特曲价量齐升；其余中低档酒营收微增6.1%，受成本上升影响，毛利率下降7.14个百分点；综合毛利率提高2.27个百分点。 分地区看，华北、华中和西南地区营收分别增长55.91%、44.43%和60.31%（主要实施“柒泉模式”地区），也显示营销改革的效果。  销售费用进一步下降。10年营业费用同比下降35.24%，也源于09 年5 月开始“柒泉模式”，与经销商联盟体采用离厂价结算，销售费用中的仓储费等主要由经销商联盟体承担。 由于本期计提1.09亿元期权费用，致管理费用同比增1亿元，扣除此因素，管理费用有微降，11年有1.19亿期权费用摊销。  华西证券贡献3.5亿元净利润。10年华西证券收入和净利润基本与09年持平，按公司34.85%的股权比例计算，贡献净利润3.5有亿元。  持续关注改革成效，维持“买入”。 公司规划11年实现含税销售收入86.41亿元， 2013年130 亿元，年复合增长率约28%。我们预计11-13年EPS 分别为2.09元、2.62元和3.24元，其中白酒EPS分别为1.93元、2.43元和3.07元，维持“买入”评级。 市场数据 2011年3月27 当前价格（元） 44.51 52周价格区间（元） 26.90 总市值（百万） 62057.60 流通市值（百万） 31839.68 总股本（万股） 139424 流通股（万股） 71534 日均成交额（百万） 429 近一月换手（%） 26.26 Beta（2年） 0.98 第一大股东 泸州老窖集团有限责任公司 公司网址 www.lzlj.com.cn 一年期收益率比较 表现 1m 3m 12m 泸州老窖 3.3 13.7 42.7 沪深300 3.0 8.2 0.6 相关报告 泸州老窖2010年中报简评：期待老窖特曲的崛起——2010.8.26 泸州老窖2010年三季报简评：再次腾飞可期，上调至“买入” 黄黎明 +86 755 21515595 Huangliming@jyzq.cn 执业证书编号： S0340208070036 食品饮料 Food & Drink 2010年3月28日 泸州老窖（000568）2010年报点评 ——中高端酒销售旺盛，11年望再接再厉 评级：买入（维持） Type your comment here 2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1- 附表1：泸州老窖主要财务指标分季度 科目 2009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2 2010Q3 2010Q4 营业总收入 1,283.80 919.86 1,007.04 1,159.72 1,453.99 997.15 1,313.79 1,605.94 营业收入 1,283.80 919.86 1,007.04 1,159.72 1,453.99 997.15 1,313.79 1,605.94 营业总成本 696.27 573.75 597.78 704.89 635.52 605.75 696.42 867.33 营业成本 475.63 306.00 323.28 352.66 393.37 338.47 399.82 511.52 营业税金及附加 56.93 60.65 80.44 125.75 93.75 94.48 124.58 125.05 销售费用 110.00 143.34 98.42 147.61 77.46 71.12 77.23 97.56 管理费用 52.86 59.60 97.35 80.61 72.51 98.70 97.95 121.01 财务费用 0.85 0.49 -2.01 0.44 -1.55 -1.46 -4.46 15.04 资产减值损失 0.00 3.67 0.30 -2.18 -0.02 4.44 0.00 -3.15 其他经营收益 投资净收益 86.74 73.55 100.89 95.63 85.87 81.73 77.47 105.97 营业利润 674.27 419.67 510.16 550.46 904.35 473.12 694.84 844.58 加：营业外收入 0.16 0.37 2.47 4.35 1.32 0.71 7.70 7.84 减：营业外支出 1.38 0.13 7.13 1.46 0.26 0.15 0.30 14.81 利润总额 673.05 419.91 505.49 553.36 905.42 473.68 702.24 837.61 减：所得税 141.63 95.11 97.60 126.01 210.92 93.64 150.14 183.53 净利润 531.41 324.81 407.89 427.35 694.50 380.04 552.09 654.07 减：少数股东损益 0.03 4.25 4.37 9.47 15.29 16.65 14.11 29.40 归母公司所有者净利润 531.39 320.55 403.52 417.88 679.21 363.39 537.98 624.67 EPS（元） 0.381 0.230 0.289 0.300 0.487 0.261 0.386 0.448 销售毛利率（%） 62.95% 66.73% 67.90% 69.59% 72.95% 66.06% 69.57% 68.15% 期间费用率（%） 12.75% 22.11% 19.24% 19.72% 10.21% 16.88% 12.99% 14.55% 其中 销售费用率（%） 8.57% 15.58% 9.77% 12.73% 5.33% 7.13% 5.88% 6.07% 管理费用率（%） 4.12% 6.48% 9.67% 6.95% 4.99% 9.90% 7.46% 7.53% 财务费用率（%） 0.07% 0.05% -0.20% 0.04% -0.11% -0.15% -0.34% 0.94% 主营税金及附加率（%） 4.43% 6.59% 7.99% 10.84% 6.45% 9.48% 9.48% 7.79% 实际所得税率（%） 21.04% 22.65% 19.31% 22.77% 23.30% 19.77% 21.38% 21.91% 预收账款（百万元） 243.75 423.21 565.59 658.56 736.59 692.29 1,087.25 1,056.78 资料来源：金元证券研究所，WIND资讯 2011年3月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2- 金元证券行业投资评级标准： 增持：行业股票指数在未来 6 个月内超越大盘； 中性：行业股票指数在未来 6 个月内基本与大盘持平； 减持：行业股票指数在未来 6 个月内明显弱于大盘。 金元证券股票投资评级标准： 买入：股票价格在未来 6 个月内超越大盘 15%以上； 增持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为 5%～15%； 中性：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～+5%； 减持：股票价格在未来 6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～-15%； 本报告是金元证券研究所的分析师通过深入研究，对公司的投资价值做出的评判，谨代表金元证券研究所的观点，投资者需根据情况自行判断，我们对投资者的投资行为不负任何责任。金元证券研究所无报告更新的义务，如果报告中的具体情况发生了变化，我们将不会另行通知。本报告版权属金元证券股份有限公司及其研究所所有。未经许可，严禁以任何方式将本报告全部或部分翻印和传播。 This report is issued by GSCO Comprehensive Research Institute and based on information obtained from sources believed to be reliable but is not guaranteed as being accurate, nor is it a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to in the report. The report should not be regarded by recipients as a substitute for the exercise of their own judgments. Any opinions expressed in this report are subject to change without notice and GSCO is not under any obligation to upgrade or keep current the information contained herein. 2008. All rights reserved. No part of this report may be reproduced or distributed in any manner without the written permission of GSCO.