雏鹰农牧(002477)：从养殖企业迈向食品集团

中原证券研究所 http://zyyj.ccnew.com 第 1 页 共 22 页 农林牧渔行业农林牧渔行业农林牧渔行业农林牧渔行业 从从从从养殖企业迈向食品集团养殖企业迈向食品集团养殖企业迈向食品集团养殖企业迈向食品集团 农林牧渔农林牧渔农林牧渔农林牧渔研究小组研究小组研究小组研究小组 分析师分析师分析师分析师：：：：方夏虹方夏虹方夏虹方夏虹 执业证书编号：S0730511010006 联系人联系人联系人联系人：：：：杨澍杨澍杨澍杨澍 021-50588666-8013 ————————雏鹰农牧雏鹰农牧雏鹰农牧雏鹰农牧（（（（（（（（002477002477002477002477））））））））研究研究研究研究报告报告报告报告 研究报告研究报告研究报告研究报告—公司研究公司研究公司研究公司研究 增持增持增持增持（（（（首次首次首次首次）））） 发布日期：2011年3月23日 估值区间估值区间估值区间估值区间：：：：62626262....3333元元元元----77770000....1111元元元元 市场数据市场数据市场数据市场数据 收盘价 （元） 55.65 一年内最高/最低（元） 69.58 / 43.50 沪深300指数 3215.69 市净率（倍） 4.72 流通市值（亿元） 18.64 基础数据基础数据基础数据基础数据 每股净资产 （元） 11.80 每股经营现金流（元） 0.19 毛利率（%） 25.67 净资产收益率（%） 17.60 资产负债率（%） 12.67 总股本/流通股（万股） 13350/3350 B股/H股（万股） / 个股相对沪深个股相对沪深个股相对沪深个股相对沪深 300300300300 指数走势指数走势指数走势指数走势 0.600.801.001.201.40Sep-10Sep-10Oct-10Oct-10Nov-10Nov-10Dec-10Dec-10Jan-11Jan-11Feb-11Feb-11Mar-11Mar-11雏鹰农牧沪深300 联系人联系人联系人联系人：：：：顾彦冰顾彦冰顾彦冰顾彦冰 电话：021-50588666-8113 传真：021－50587779 地址：上海浦东新区世纪大道 1600 号 18 楼 邮编：200122 投资要点投资要点投资要点投资要点：：：：
河南雏鹰农牧股份有限公司是国内大型畜禽繁育养殖企业，主营业务涵盖种猪繁育、生猪饲养、种蛋生产、鸡苗孵化及饲料加工等方面，其生猪养殖规模在国内名列前茅。
2011 年生猪价格上涨，养殖行业延续景气。根据行业 3-4 年的波动周期判断，本轮生猪价格上涨起始于 10 年中期，目前仍处于上升阶段，加上成本推动的影响，11 年猪肉价格有望继续上涨。考虑 11 年肉价涨幅可能超过饲料，养殖利润率有望提升。
养殖规模化趋势利好大型养殖企业。国内生猪养殖规模化程度仍较低，年出栏量 5 万头以上占比仅 0.64%。规模化是行业的发展趋势，肉类加工业的快速发展推动生猪养殖规模化进程。
雏鹰模式是公司的最大亮点，有针对性化解了规模养殖在扩张、防疫、安全、成本四个方面的制约，兼顾安全效率，解决扩张瓶颈。公司依靠该模式，实现 07-09 年生猪销量一年一倍的增长。
公司未来扩张步伐仍较快。在建的扩张项目包含 50 万头生猪养殖基地项目、40 万吨饲料加工项目、200 万头生猪屠宰加工项目，以上项目于 12 年初投入使用，届时公司养殖规模数倍增长，产品结构也将调整，冷鲜肉成为主要产品。
预计公司 11-12 年营业收入 11.69 亿元、36.78 亿元，实现净利润 2.08 亿元、2.19 亿元，对应每股收益（EPS）1.56 元、1.64 元。考虑公司是国内生猪养殖一体化龙头企业，未来扩张步伐较快，给予 2011 年 40-45 倍 PE，合理股价区间 62.3元-70.1 元。
风险提示：公司未达成产能扩张计划；饲料原料价格涨幅超出预期；大规模疫病暴发；冷鲜肉零售渠道建设效果不佳。 农林牧渔行业农林牧渔行业农林牧渔行业农林牧渔行业 中原证券研究所 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 22 页 目录目录目录目录 1111、、、、雏鹰农牧雏鹰农牧雏鹰农牧雏鹰农牧：：：：大大大大型畜禽繁育养殖企业型畜禽繁育养殖企业型畜禽繁育养殖企业型畜禽繁育养殖企业 ................................................................................................................................................ 4444 2222、、、、生猪行业具有明显的波动性生猪行业具有明显的波动性生猪行业具有明显的波动性生猪行业具有明显的波动性 ........................................................................................................................................................................ 4444 2.1 国内猪肉生产与消费............................................................................................................................................5 2.2 供给变化导致猪肉价格波动................................................................................................................................7 2.3 养殖成本推高猪肉价格波动区间........................................................................................................................9 3333、、、、2011201120112011 年行业处于景气周期年行业处于景气周期年行业处于景气周期年行业处于景气周期............................................................................................................................................................................ 10101010 4444、、、、生猪养殖行业的规模化趋势生猪养殖行业的规模化趋势生猪养殖行业的规模化趋势生猪养殖行业的规模化趋势 .................................................................................................................................................................... 12121212 4.1 国内生猪养殖集中度较低..................................................................................................................................12 4.2 生猪养殖规模化的驱动力..................................................................................................................................13 4.3 肉类加工业倒逼生猪养殖规模化......................................................................................................................13 5555、、、、公司养殖模式创新公司养殖模式创新公司养殖模式创新公司养殖模式创新：：：：兼顾安全效率兼顾安全效率兼顾安全效率兼顾安全效率，，，，解决扩张瓶颈解决扩张瓶颈解决扩张瓶颈解决扩张瓶颈........................................................................................ 14141414 5.1 三种养殖模式比较..............................................................................................................................................14 5.2 雏鹰创新模式......................................................................................................................................................15 6666、、、、公司开展多维扩张公司开展多维扩张公司开展多维扩张公司开展多维扩张 .................................................................................................................................................................................................... 17171717 6.1 养殖规模扩张......................................................................................................................................................17 6.2 饲料加工扩张......................................................................................................................................................18 6.3 屠宰加工扩张......................................................................................................................................................18 7777、、、、盈利预测与估值盈利预测与估值盈利预测与估值盈利预测与估值 ..........................................................