调研简报：原料业务恢复性增长，制剂迈出新步伐

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 京新药业(002020) 公司研究/调研简报 一、 事件概述 我们于上周对京新药业进行了调研，了解了公司经营动态和发展战略。 二、 分析与判断  喹诺酮类产品逐步恢复 2010年喹诺酮类销售收入3.85亿元， 90%是原料药，其中一半用于出口。公司在国内的喹诺酮原料药市场基本恢复了排名第一的地位，搬迁带来的阵痛已经结束。目前产量和价格都过了盈亏平衡点，上虞的左氧氟沙星、恩诺沙星原料药的产能已经比较紧张，我们预计2011年公司喹诺酮仍将有恢复性增长。  头孢新产品持续放量 2010年公司头孢类药物实现销售收入3637万元，同比增长70%以上，是增长最快的品类。分产品看，头孢拉定约贡献2000万元左右，头孢地秦1000万元左右，去年增长较快主要是因为头孢地秦的贡献。公司头孢地秦于2009年上市，2010年开始放量。头孢地秦去年的医保招标在多数地区中标，而且进入了几个省的基本药物地方增补目录，中标结果将在今年得以体现，我们预计头孢类药物今年仍将高速增长，但由于头孢拉定的拖累，头孢类的毛利率今年难有改善。  制剂海外代工值得期待 公司于2008年开始为英国企业代工辛伐他汀片，2009年量不大，但在2010年开始放量。我们预计今年还会较快的增长，并且在原料由公司自行组织生产后，代工的毛利率会有较大幅度的提高。英国的合作方实力不俗，如双方合作顺利今后会有进一步的项目转移到中国来。  看好中药康复新液 2010年中药系列2976万元收入中，大多数是康复新液的贡献，康复新单产品去年同比增长40%左右。公司方面很看好这一产品，在增发项目中考虑到康复新未来的增长，在产能上提前进行准备。我们认为康复新液在临床各科室应用广泛，且同类产品较少，具备亿元品种的潜力。 三、 盈利预测与投资建议 我们预计公司2011－2013年期间净利润分别同比增长44%、47%和45%，对应的EPS分别为0.18、0.27和0.39元。公司短期的估值较高，但考虑到核心的喹诺酮业务已经走出低谷，正向的规模效应开始显现；康复新和头孢地秦等快速增长，公司还将加强制剂销售体系的建设；以及与海外药企合作的顺利开展与广阔前景，士别三年后公司正处于新一轮上升原料业务恢复性增长，制剂迈出新步伐 —京新药业调研简报 民生精品—调研简报/医药行业 谨慎推荐 首次评级 合 理 估 值： 25元 交易数据（2011-3-21） 收盘价（元） 20.5 近12个月最高/最低 22.38/10.40 总股本（百万股） 101.55 流通股本（百万股） 76.76 流通股比例% 75.6 总市值（亿元） 21.13 流通市值（亿元) 15.97 该股与沪深300走势比较 分析师 分析师：练乐尧 执业证书编号：S0100108110693 电话：(8610)8512 7656 Email：lianyueyao@mszq.com 相关研究 -60%0%60%120%10-0310-0610-0910-12京新药业 沪深300 2011年3月21日 京新药业(002020) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 期，建议投资者可积极关注。目前公司市值仅有20亿元，净利润规模只有1300万元，弹性较大，增发项目如顺利实施，将给公司注入进一步的动力。而高管认购、不低于15.79元的增发预案，以及近1000亩的土地资产保证了公司的安全边际。我们暂时给予谨慎推荐的投资评级，合理估值为25元，对应2011－2013年EPS的预测PE分别为136倍、93倍和64倍。 四、 风险提示： 1、增发项目的进展存在不确定性。 2、部分产品的价格政策风险较大，如辛伐他汀片、头孢拉定、头孢地秦等。 盈利预测与财务指标 项目/年度 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 631 720 840 986 增长率（%） 18.7% 14.1% 16.7% 17.4% 归属母公司股东净利润（百万元） 13 19 27 40 增长率（%） 225.0% 44.4% 46.8% 44.9% 每股收益（元） 0.13 0.18 0.27 0.39 毛利率（%） 29.9% 28.2% 28.8% 29.0% 净资产收益率ROE(%) 4.0% 5.5% 7.5% 9.9% 每股净资产（元） 3.11 3.33 3.58 3.95 PE 157.69 111.79 76.16 52.55 PB 6.59 6.16 5.72 5.19 EV/EBIT DA / 46.0 39.7 35.5 资料来源：民生证券研究所 京新药业(002020) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目（百万元） 2010A 2011E 2012E 2013E 项目（百万元） 2010A 2011E 2012E 2013E 一、营业总收入 631 720 840 986 货币资金 102 108 126 148 减：营业成本 442 517 598 700 应收票据 13 14 17 20 营业税金及附加 4 5 6 7 应收账款 77 90 105 123 销售费用 91 101 118 138 预付账款 132 144 168 197 管理费用 62 66 77 91 其他应收款 10 11 13 15 财务费用 20 14 14 10 存货 132 145 167 196 资产减值损失 1 1 1 1 其他流动资产 0 0 0 0 加：投资收益 0 0 0 0 流动资产合计 467 512 596 699 二、营业利润 10 16 26 40 长期股权投资 0 0 0 0 加：营业外收支净额 5 5 5 5 固定资产 329 305 281 256 三、利润总额 14 21 31 45 在建工程 9 9 9 9 减：所得税费用 2 2 3 5 无形资产 91 86 81 77 四、净利润 13 19 28 40 其他非流动资产 54 54 54 54 归属于母公司的利润 13 19 27 40 非流动资产合计 483 454 426 396 五、基本每股收益（元） 0.13 0.18 0.27 0.39 资产总计 949 966 1,021 1,095 短期借款 181 206 203 200 主要财务指标 应付票据 84 98 114 133 项目 2010A 2011E 2012E 2013E 应付账款 96 103 120 140 EV/EBITDA / 46.0 39.7 35.5 预收账款 6 5 5 5 成长能力: 其他应付款 28 12 12 12 营业收入同比 18.7% 14.1% 16.7% 17.4% 应交税费 1 2 2 2 营业利润同比 153.8% 61.4% 61.4% 53.6% 其他流动负债 62 30 30 30 净利润同比 225.0% 44.4% 46.8% 44.9% 流动负债合计 457 456 486 522 营运能力: 长期借款 149 149 149 149 应收账款周转率 8.45 8.61 8.62 8.64 其他非流动负债 22 22 22 22 存货周转率 4.09 3.74 3.83 3.85 非流动负债合计 172 172 172 172 总资产周转率 0.68 0.75 0.85 0.93 负债合计 629 628 658 694 盈利能力与收益质量: 股本 102 102 102 102 毛利率 29.9% 28.2% 28.8% 29.0% 资本公积 131 131 131 131 净利率 2.0% 2.6% 3.3% 4.0% 留存收益 84 101 127 164 总资产净利率ROA 1.4% 1.9% 2.7% 3.6% 少数股东权益 4 4 5 5 净资产收益率ROE 4.0% 5.5% 7.5% 9.9% 所有者权益合计 320 338 364 401 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 949 966 1,021 1,095 流动比率 1.02 1.12 1.23 1.34 资产负债率 66.3% 65.0% 64.4% 63.4% 现金流量表 长期借款/总负债 23.8% 23.8% 22.7% 21.5% 项目（百万元） 2010A 2011E 2012E 2013E 每股指标（元） 经营活动现金流量 60 7 47 49 每股收益 0.13 0.18 0.27 0.39 投资活动现金流量 (146) (10) (10) (10) 每股经营现金流量 0.59 0.07 0.47 0.48 筹资活动现金流量 63 9 (19) (17) 每股净资产 3.11 3.33 3.58 3.95 现金及等价物净增加 (25) 6 18 22 资料来源：民生证券研究所 京新药业(002020) 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 分析师与行业专家简介 练乐尧，四川大学卫生经济学博士，具有证券投资咨询执业资格。4年医药行业从业经验，先后从事过临床医生、卫生经济与卫生政策研究等工作。2008年加盟民生证券研究所，从事医药行业与上市公司研究，对医药行业有较深入的见解和认识，熟悉上市公司盈利模式和核心竞争力的分析。研究范围覆盖中药、化学制药、原料药、生物药、医疗器材医疗服务和医药商业等。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格和相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于5%～15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 行业评级标准 以报告发布日后的12个月内行业指数的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 推荐 相对沪深300指数涨幅5%以上 中性 相对沪深300指数涨幅介于-5%～5%之间 回避 相对沪深300指数下跌5%以上 机构销售 北京 深圳 上海 联系人 尹瑭 韦珂嘉 李北铎 电话 010-85127761 010-85127772 021-64274383 手机 13621034 2 53 13701050 3 53 18621639 5 95 E-mail yintang@ms