动力电池行业2017年日常报告：政策利好推动短期预期修复，行业洗牌大浪淘沙剩者为王

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 姚遥 王菁 分析师 SAC执业编号：S1130512080001 (8621)60230214 yaoy@gjzq.com.cn 联系人 (8621)60230250 wangjing1@gjzq.com.cn 政策利好推动短期预期修复，行业洗牌大浪淘沙剩者为王 事件：  6月13日，工信部发出关于《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行管理办法（征求意见稿）》公开征求意见的通知；根据征求意见稿，2018年度至2020年度，乘用车企业的新能源汽车积分比例要求分别为8%、10%、12%；2020年度以后的新能源汽车积分比例要求，由工信部另行制定公布。  6月12日，国家发展改革委、工业和信息化部近日印发《关于完善汽车投资项目管理的意见》，明确将严控新增传统燃油汽车产能。同时，将促进新能源汽车健康有序发展。  6月12日，中汽协发布的数据显示，5月份新能源汽车生产5.1万辆，销售4.5万辆，同比增长38.2%和28.4%；其中商用车销售6447辆，环比增长66%。1~5月新能源汽车累计生产14.7万辆，销售13.6万辆，同比分别增长11.7%和7.8%。 核心观点&投资建议：  1、曾被外媒报道可能推迟的积分制或按原计划出台、限制燃油车产能扩张、5月新能源车销量增速温和复苏，三项“小利好”的叠加效应，作用于经过近两个月下修的板块预期，造就了今日的板块普涨。  2、在新能源车实现性能和成本完全媲美燃油车之前，积分制是减轻国家补贴负担、支撑中期需求的重要政策，将激励车企更积极地研发生产新能源乘用车型，从而有效刺激潜在消费需求的释放。  3、但积分制政策不会改变未来1~2年内因国家政策引导、规模/技术落后而将有大量企业被淘汰的产业发展趋势。  4、短期内快速积累的电池库存仍需要三季度“相当强劲的商用车需求”来消化，随着头端企业新产能持续开出，下半年由电池带动产业链发生新一波降价和部分企业的盈利预测下调仍然是大概率事件。  5、全球汽车产业电动化的大趋势及国内企业在全球供应链中的供货优势，仍然是我们长期看好板块的核心逻辑（可参见我们4月中旬发布的《海外车企新能源汽车战略布局》深度报告）。  6、今年的新能源车板块行情将反复围绕阶段性的预期波动展开，短期博弈成分仍较重；已具备较强的全球产业链供货能力（蕴含了技术和规模的优势）、利润率维持能力强、估值较低的公司，是目前位置攻守兼备的选择，推荐：杉杉股份、天齐锂业、赣锋锂业、大洋电机、国轩高科。 各项事件详细点评如下： 《双积分管理办法》点评：  1、《双积分管理办法》主要内容：规定了乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分要求，其中油耗积分要求2017-2020年乘用车行业百公里油耗分别达到6.4、6.0、5.5与5L的目标，而2015年油耗水平百公里7.04L；而新能源车积分要求2018-2020年新能源乘用车积分比例分别达到8%、10%与12%。  2、积分政策落地时点超预期：《双积分管理办法》中提出的比例与去年9月22日发布的《管理暂行办法》中提出的8%、10%、12%一致，但落地时点超出市场预期。此前9月发布的一版暂行办法引发了合资车企尤其是德系车企的较强的疑虑，后续工信部今年2月份根据市场反馈意见提出调整为5%、8%、10%的建议。而最终出台积分政策通过加入对合资车企（尤其是德国车企）单独特赦或照顾等方式，加速了政策的落地，打消了市场对于积分政策延后或下调的疑虑，表明高层已经给新能源汽车的发展较为稳定的宏观层面的保障。 3、积分细则变化利好于低电耗小型车及长续航里程方向发展，纯电动优于混动：纯电动乘用车2016-2020年车型积分公式为“0.012×R+0.8”，相比于《管理暂行办法》中不同级别的续驶里程对应单独的积分而言，细化了续航 证券研究报告 2017年06月13日 动力电池行业2017年日常报告 评级：买入 维持评级 行业点评 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 行业点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 里程，平均来看，同等续航里程车所占的积分比值更高，鼓励车辆向长续航里程的方向发展。此外，优于引入了整车整备质量的指标，小于1000公斤的乘用车如果能达到10.3度电则可以获得1.2倍的积分，再加上A0级及以下的小型车在研发投入、成本等方面的优势，积分政策对于降低车辆本身的售价、打开市场空间均十分有利。我们认为今年整车产销量环节的主要亮点将集中于低电耗、长续航小型车；由于小型车占比将提高，我们认为这方面因素对于电池环节的销量的提振作用较为有限。 4、整备质量引导产品升级，推动动力电池能量密度提升及整车轻量化，带动产业链技术升级：《双积分管理办法》中规定：“对于纯电动乘用车，当满足m≤1000kg时，Y≤0.0098×m+0.35；1000<m≤1600kg时, Y≤0.0084×m+1.75；m>1600kg时，Y≤0.0035×m+9.59要求时，车型积分按照标准车型积分的1.2倍计算”。利好于高能量密度的动力电池，与工信部对于技术升级及提升产业竞争力等方面的引导向契合，最终有利于行业摆脱对补贴的依赖实现自身健康发展。中游方面，除了进一步加强对于汽车轻量化材料的研发，同时对于622、811等高能量密度电池、高镍三元材料、硅碳负极、湿法隔膜等各个环节的发展均有推动作用。 5、整体利好于自主品牌，外资及合资品牌压力之下将加大与国内企业的合作进程：由于合资企业的产销量体量巨大，叠加SUV化、大型化等带来的高油耗趋势，因此在油耗和新能源车积分双方面均面临着较大压力。近期在政府高层的推动下，包括大众和江淮、奔驰和北汽新能源的“强强合作”等的落地均表明了外资及合资企业在国内的新能源车战略布局方面的进程加速，一方面将通过成立的合资企业生产大量的新能源汽车，另一方面将从合资方的国内车企获取更多的积分弥补，整体来看都将推动国内车企以及自主品牌的发展。 《关于完善汽车投资项目管理的意见》点评： 1、引导传统燃油车企业加快转型发展新能源汽车，加强对于新能源车产业链准入的政策监管：该政策与去年10月出台的禁止核准燃油车项目一脉相承，总体上来看都是在严格规范传统燃油车车企的产能扩张，引导汽车行业向电动化升级转型。在行业整体升级转型的过程中，政策对于新能源汽车的补贴以及新建项目资质方面的审批趋严，也彰显了监管层从严准入、整治新能源车行业自身乱相、加速内部企业淘汰升级的监管路线，有利于行业长期健康发展。 2、严控合资企业的产能扩张，未来行业兼并重组有望增加：《意见》中指出“对于现有汽车整车企业需要扩大传统燃油汽车产能的，应同时满足上两个年度产能利用率均高于全行业平均水平（目前外资是80%左右），上年度新能源汽车产量占比高于全行业平均水平（2%左右），上年度研发费用支出占主营业务收入的比例高于3%”，其中后两个条件要求对于合资企业而言基本难以实现，因此未来合资企业只能依靠兼并重组等方式来扩大产能，从而形成对于传统车产能压缩的情况。 行业产销量及订单情况： 1、乘用车和物流车替代客车成为1~5月产销量主力，乘用车小型化趋势体现：中汽协数据中，5月新能源商用车销量6447辆，环比上升66%，同比下降30.6%，主要是受到客车方面较为严重的负增长影响。由于补贴政策不确定性的影响，客车企业在上半年对于技术指标等进行相关调整，此外“3万公里”的运营指标要求也给企业带来了一定的压力。乘联会数据中，5月新能源乘用车3.89万辆，环比增长30%，同比增长45%，其中A级车辆销量1.11万辆，同比增长90%，表明了乘用车方面小型化的趋势。 2、6、7月有望迎来行业回暖，电池环节将进入去库存周期：从宇通等龙头车企目前6月订单情况来看，6月商用车销量有望回暖，达到与去年同期持平的水平；进入7月之后将迎来销量上升的拐点，从而对于上游材料、电芯等环节形成拉动作用。但由于目前电池库存水平仍维持在比较高的位置，一季度达到2个月的库存周期，因此6月的回暖行情将主要以消化现有库存为主。 风险提示： 产业链价格下跌幅度超预期。 行业点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：主要车企按照8%比例测算积分值（万分） 图表2：本次草案积分及先前暂行积分之间差异 车辆类型 续驶里程 本次草案 先前暂行积分 纯电动 80≤R＜150 0.012×R+0.8 2 150≤R＜250 （上限为5分） 3 250≤R＜350 4 R≥350 5 PHEV R≥50 2 2 燃料电池车 250≤R＜350 4 4 R≥350 5 5 来源：工信部，国金证券研究所 来源：工信部，国金证券研究所 图表3：16~17年新能源汽车产销情况（单位：辆） 图表4：2017年前5月新能源汽车车型销量占比 来源：wind,国金证券研究所 来源：wind,国金证券研究所 图表5：16~17前5月新能源乘用车销量 图表6：16~17年前5月新能源商用车销量 来源：工信部，国金证券研究所 来源：工信部，国金证券研究所 -20-15-10-50510152025比亚迪 北汽自主 众泰 吉利 江铃 江淮 上汽自主 奇瑞 东风 北京现代 上汽通用 上汽通用五菱 上汽大众 - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000产量 销量 纯电动乘用车, 98,792 插电式乘用车, 21,875 纯电动商用车, 12,633 插电式商用车, 2,402 0123456万辆 -101234567万辆 行业点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表7：5月新能源乘用车车企销量排行榜 来源：乘联会，国金证券研究所 - 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000本月销量 去年同期 行业点评 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 长期竞争力评级的说明： 长期竞争力评级着重于企业基本面，评判未来两年后公司综合竞争力与所属行业上市公司均值比较结果。 公司投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上； 增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%； 中性：预期未来6－12个月内变动幅度在 -5%－5%； 减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 行业投资评级的说明： 买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上； 增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%； 中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%； 减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。 行业点评 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 上海 北京 深圳 电话：021-60753903 传真：021-61038200 邮箱：researchsh@gjzq.com.cn 邮编：201204 地址：上海浦东新区芳甸路1088号 紫竹国际大厦7楼 电话：010-66216979 传真：010-66216793 邮箱：researchbj@gjzq.com.cn 邮编：100053 地址：中国北京西城区长椿街3号4 层 电话：0755-83831378 传真：0755-83830558 邮箱：researchsz@gjzq.com.cn 邮编：518000 地址：中国深圳福田区深南大道4001号 时代金融中心7BD 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝，或再次分