中国心连心化肥：原料煤价上涨拖累公司业绩复苏

中國中國中國中國 心連心化肥心連心化肥心連心化肥心連心化肥(1866.HK) 原料原料原料原料 煤價上漲煤價上漲煤價上漲煤價上漲拖累公司業績復蘇拖累公司業績復蘇拖累公司業績復蘇拖累公司業績復蘇 公司 小報告 首次 評級：中性中性中性中性 現價：HK$3.04 目標價：HK$3.28 潜在上升空間:7.9% 2011年年年年3月月月月2日日日日 事項事項事項事項 ：：：： 首次納入研究範圍首次納入研究範圍首次納入研究範圍首次納入研究範圍 股份資料股份資料股份資料股份資料(HK$) 52周高位 (HK$) 3.78 52周低位 (HK$) 2.674 市值 (百萬元) 3,040 發行股數 (百萬) 1,000 日成交量 (百萬) 0.17 1個月內變化（%） -5.30 年初至今變化（%） -10.85 50天平均價 3.29 200天平均價 3.20 14天强弱指數 39.56 資料來源 ：Bloomberg 股價股價股價股價1年走勢圖年走勢圖年走勢圖年走勢圖 -25%5%M-10M-10A-10O-10J-111866恒生中国AH-H指数 資料來源 ：Bloomberg 賀煒賀煒賀煒賀煒 hewei@bocomgroup.com Tel: (8610) 85184067 x90 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 要點要點要點要點 ：：：：
2010年年年年中國心連心化肥業績增長中國心連心化肥業績增長中國心連心化肥業績增長中國心連心化肥業績增長超過兩成超過兩成超過兩成超過兩成。。。。中國心連心化肥擁有125萬噸尿素 、60萬噸複合肥和20萬噸甲醇生産能力，其産能位列國內煤基尿素企業第四位。公司2010年實現銷售收入人民幣28.51億元 ，同比增長22.4%，實現歸屬于母公司股東的淨利潤人民幣1.45億元 ，同比增長21.3%，實現每股盈利人民幣0.145元，擬派期末股息人民幣0.03元/股。
公司公司公司公司2010年年年年銷售收入的增長銷售收入的增長銷售收入的增長銷售收入的增長主要主要主要主要 得益于産能擴張和甲醇售價上漲得益于産能擴張和甲醇售價上漲得益于産能擴張和甲醇售價上漲得益于産能擴張和甲醇售價上漲。。。。公司的尿素三廠和新複合肥料廠分別于2009年4月和8月建成後 ，公司的尿素産能由72萬噸提升至125萬噸 ，甲醇産能由10萬噸增至20萬噸 ，複合肥産能由30萬噸增至60萬噸 ，從而使公司尿素 、複合肥以及甲醇2010年的銷量 分別 同比增加6%、30%和79%。此外 ，2010年甲醇平均售價同比增長約23%，對收入增量貢獻率約爲8%。
原料成本上升致綜合毛利下滑原料成本上升致綜合毛利下滑原料成本上升致綜合毛利下滑原料成本上升致綜合毛利下滑。。。。2010年是全球性經濟危機發生以來的第二個年度，公司主導産品價格均有所回升，尿素 、複合肥和甲醇的平均銷售價格分別提高了7%、4%和22%。不過 ，由于煤炭及電力價格等原材料價格 的升幅超過公司産品價格的漲幅，公司的綜合毛利率反而在我們對行業復蘇的預期中出現下降，由上年的14%下跌至13%。
2011年初以來原料成本上漲過快年初以來原料成本上漲過快年初以來原料成本上漲過快年初以來原料成本上漲過快。。。。公司方面稱，公司的煤耗和電耗水平較行業平均水平低約兩成，擁有較强的成本競爭優勢。不過 ，我們看到，近期公司生産所需的原料煤和動力煤價格均出現較大幅度上漲，直接導致我們對公司2011年的綜合毛利率水平持相對謹慎的預期。
未來三年未來三年未來三年未來三年，，，，公司盈利能力將有望自公司盈利能力將有望自公司盈利能力將有望自公司盈利能力將有望自2011年起逐步好轉年起逐步好轉年起逐步好轉年起逐步好轉。。。。雖然近期煤價上漲過快拉低了我們對公司盈利能力快速復蘇的預期，但是 ，隨著未來三年公司産能的進一步擴張以及行業景氣回升帶來的綜合毛利率提升，公司未來三年 盈利能力將逐步好轉。
首次給予首次給予首次給予首次給予“中性中性中性中性”的投資評級的投資評級的投資評級的投資評級。。。。基于公司未來盈利能力 可能的變化趨勢，幷結合對公司未來合理估值的判斷，我們 首次 給予公司“中性”的投資評級，幷將公司的目標股價 設定于HK$3.28，對應于15倍2011年動態PE。 估值表估值表估值表估值表 YE Dec (RMB百萬百萬百萬百萬) FY09 FY10 FY11F FY12F FY13F 營業額 2,330 2,851 3,435 3,913 4,456 純利 119 145 135 185 246 每股盈利 （RMB） 0.119 0.145 0.135 0.185 0.246 %變化 -64.1% 21.3% -7.0% 37.2% 33.3% 市盈率 （X） 21.5 17.7 19.1 13.9 10.4 市盈率增長（X） -0.34 0.83 -2.74 0.37 0.31 每股派息 （RMB） 0.029 0.030 0.027 0.037 0.049 股息率 （%） 1.14% 1.17% 1.05% 1.44% 1.92% 每股資產淨值（RMB） 1.47 1.59 1.66 1.77 1.93 市賬率 （X） 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 資料來源 ：公司 、交銀國際 中國心連心化肥中國心連心化肥中國心連心化肥中國心連心化肥(1866.HK）））） 2011年年年年3月月月月2日日日日 原料煤價上漲拖累公司業績復蘇原料煤價上漲拖累公司業績復蘇原料煤價上漲拖累公司業績復蘇原料煤價上漲拖累公司業績復蘇 從彭博信息下載本公司之研究報告：BOCM〈enter〉 頁 2 分析員披露分析員披露分析員披露分析員披露 本研究報告之作者﹐茲作以下聲明﹕i)發表于本報告之觀點準確地反映有關于他們個人對所提及的證券或其發行者之觀點;及ii)他們之薪酬與發表于報告上之建議/觀點幷無直接或間接關係; iii)對于提及的證券或其發行者﹐他們幷無接收到可影響他們的建議的內幕消息/非公開股價敏感消息。 本研究報告之作者進一步確認﹕ i)他們及他們之相關有聯繫者【按香港證券及期貨監察委員會之操守準則的相關定義】幷沒有于發表研究報告之30個日曆日前處置/買賣該等證券; ii)他們及他們之相關有聯繫者幷沒有于任何上述研究報告覆蓋之香港上市公司任職高級職員;iii) 他們及他們之相關有聯繫者幷沒有持有有關上述研究報告覆蓋之證券之任何財務利益。 免責聲明免責聲明免責聲明免責聲明 本報告之收取者透過接受本報告 (包括任何有關的附件)，表示幷保證其根據下述的條件下有權獲得本報告，幷且同意受此中包含的限制條件所約束。 任何沒有遵循這些限制的情况可能構成法律之違反。 本報告爲高度機密，幷且只以非公開形式供交銀國際證券的客戶閱覽。本報告只在基于能被保密的情况下提供給閣下。 未經交銀國際證券事先以書面同意 ，本報告及其中所載的資料不得以任何形式(i)複製 、複印或儲存，或者(ii) 直接或者間接分發或者轉交予任何其它人作任何用途。 交銀國際證券、其聯屬公司、關聯公司、董事 、關聯方及/或雇員 ，可能持有在本報告內所述或有關公司之證券、幷可能不時進行買賣、或對其有興趣 。此外 ，交銀國際證券、其聯屬公司及關聯公司可能與本報告內所述或有關的公司不時進行業務往來，或爲其擔任市場莊家，或被委任替其證券進行承銷，或可能以委托人身份替客戶買入或沽售其證劵，或可能爲其擔當或爭取擔當幷提供投資銀行、顧問 、包銷 、融資或其它服務，或替其從其它實體尋求同類型之服務。投資者在閱讀本報告時，應該留意任何或所有上述的情况，均可 能導致真正或潜在的利益衝突。 本報告內的資料來自交銀國際證券在報告發行時相信爲正確及可靠的來源，惟本報告幷非旨在包含投資者所需要的所有信息，幷可能受送遞延誤、阻礙或攔截等因子所影響。交銀國際證券不明示或暗示地保證或表示任何該等數據或意見的足够性、準確性、完整性、可靠性或公平性。因此，交銀國際證券及其集團或有關的成員均不會就由于任何第三方在依賴本報告的內容時所作的行爲而導致的任何類型的損失（包括但不限于任何直接的 、間接的 、隨之而發生的損失）而負上任何責任。 本報告只爲一般性提供數據之性質，旨在供交銀國際證券之客戶作一般閱覽之用，而幷非考慮任何某特定收取者的特定投資目標、財務狀况或任何特別需要。本報告內的任何資料或意見均不構成或被視爲集團的任何成員作出提議、建議或徵求購入或出售任何證券、有關投資或其它金融證券。 本報告之觀點、推薦 、建議和意見均不一定反映交銀國際證券或其集團的立場，亦可在沒有提供通知的情况下隨時更改，交銀國際證券亦無責任提供任何有關資料或意見之更新。 交銀國際證券建議投資者應獨立地評估本報告內的資料， 考慮其本身的特定投資目標、財務狀况及需要，在參與有關報告中所述公司之證劵的交易前 ，委任其認爲必須的法律、商業 、財務 、稅務或其它方面的專業顧問。惟報告內所述的公司之證券未必能在所有司法管轄區或國家或供所有類別的投資者買賣。 對部分的司法管轄區或國家而言，分發 、發行或使用本報告會抵觸當地法律、法則 、規定 、或其它注册或發牌的規例。本報告不是旨在向該等司法管轄區或國家的任何人或實體分發或由其使用。 本免責聲明以中英文書寫，兩種文本具同等效力。若兩種文本有矛盾之處，則應以英文版本爲准。 交銀國際交銀國際交銀國際交銀國際 www.bocomgroup.com 香港中環德輔道中68號萬宜大厦九樓 總機: (852) 2297 9888；傳真: (852) 3426 9702 北京市東城區長安街1號東方廣場E1樓312室 總機: (86-10) 8518 4068 評級定義評級定義評級定義評級定義 公司評級公司評級公司評級公司評級 買入: 預期股價于12個月內上升超過20% 長綫買入: 預期股價于12個月以上時間上升超過20% 中性: 預期股價波幅在±20％之間 沽出: 預期股價于12個月內下跌超過20% 行業評級行業評級行業評級行業評級 領先: 預期行業指數于12個月內超過大市漲幅10%以上 同步: 預期行業指數與大市漲幅的差幅在±10％之間 落後: 預期行業指數于12個月內落後大市漲幅10%以上 研究報告聯繫電話研究報告聯繫電話研究報告聯繫電話研究報告聯繫電話 (852) 2977 9155 (852) 2977 9181 (852) 3710 3369 (852) 2297 9480 (852) 2297 9853 (852) 2297 9839 (8610) 8518 4068-99