吉峰农机(300022)：规模扩张不减，渠道整合可期

公司事项点评2011年2月26日本报告为证券研究报告，请务必阅读正文之后的免责条款。 吉峰农机(300022) 规模扩张不减，渠道整合可期 „ 事项： 2月25日，吉峰农机公布2010年业绩快报，实现营业收入36.88亿元,同比增长130.01%；净利润为7,077.08 万元，同比增长40.88%，符合我们对公司处于快速扩张期，规模增长先于利润的判断。 „ 规模连年翻番，公司基本实现了全国化网络的“桥头堡”点阵式战略布局架构 ¾ 到2010年底，公司拓展进入了18个省市，覆盖了我国主要粮食产区的3/4左右，其中9个省市为2010年当年进入。 ¾ 公司以“并购重组”或“新设整合”的方式进入新的省区，市场拓展期较短，迅速获得市场份额和带来盈利；设立“桥头堡”式的市级大卖场或市县级直营店后，向下发展加盟代理店，由于农机销售的季节性特征明显，大力发展代理店为公司渠道扩张降低了大量成本。 ¾ 高速规模扩张趋势将持续。根据公司战略和我们对公司已拓展区域渠道尚未饱和的判断，公司仍将在大部分已开店区域向下拓展渠道，并择机进入新的省市。 ¾ 快速扩张带来的风险：1）公司扩张速度快，收购成本较高；2）公司追求连锁规模，少数股东权益较高。 „ 渠道整合将带来毛利率的提高 ¾ 导致毛利率下降的原因：1）2010年政府补贴同比增速下降，可转嫁补贴下降导致公司毛利率下降；2）公司新进入的北方市场产品结构与南方不同，所购买的大型机械毛利率较低。 ¾ 公司新市场拓展速度较快，但是仍然以区域为单位经营，渠道整合尚未进行。我们认为，规模是渠道整合的基础，其所带来的议价能力将提高公司盈利能力。 „ 规模效应与渠道整合是解决少数股东权益的基础 ¾ 公司快速扩张主要通过“收购”当地优秀渠道商的方式，大部分股权收购都在51%，少数股东权益高。 ¾ 在扩张期，公司通过“少数股东”这一杠杆进行规模扩张和市场占领是明智的，在未来，全国化网络和规模将成为公司与“少数股东”议价的优势。 „ 维持“强烈推荐”评级 预计公司2011-2012年EPS分别为：0.85、1.87元，给予公司三个月目标价50元。 其他连锁业 强烈推荐（维持） 聂秀欣 S1060208050096 0755-22625790 Hemiao160@pingan.com.cn 平安证券综合研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间） 回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数10%以上） 推 荐 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%至10%之间） 中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间） 回 避 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上） 分析师声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券有限责任公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券有限责任公司2010版权所有。保留一切权利。 平安证券综合研究所 地址：深圳市福田区金田路大中华国际交易广场8层 邮编：518048 电话：4008866338 传真：(0755) 8244 9257