收购荷兰Mapscape公司延伸产业链

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/公司点评2011年1月15日 计算机 署名人:王鹏（研究主管） 执业证书编号：S0960207090131 0755-82026733 wangpeng@cjis.cn 参与人：崔莹 CPA，CFA Charter pending candidate 执业证书编号：S0960110080220 0755-82026717 cuiying@cjis.cn 6－12个月目标价： 52.00元 当前股价： 47.67元 评级调整： 维持 基本资料 深证成份指数 12294.17 总股本(百万) 400 流通股本(百万) 56 流通市值(亿) 27 EPS（TTM） 每股净资产（元） 1.25 资产负债率 17.4% 股价表现 （%） 1M 3M 6M 四维图新 -11.56 19.77 44.45 深证成份指数 -4.89 -1.71 25.40 -21%0%21%42%63%84%105%2010/1 2010/4 2010/7 2010/10四维图新深证成份指数 相关报告 《四维图新-风宜长物放眼量，业绩预告修正点评》2010-10-13 《四维图新-成长确定，爆发可期》2010-9-13 四维图新 002405 推荐收购荷兰Mapscape公司延伸产业链 公司1月14日发布公告，决定使用部分超募资金6164万元人民币收购荷兰Mapscape公司 100%股权。 Mapscape 公司主要提供导航软件产品、导航解决方案和地图编译服务，2010年前三季度，实现营收3704万元人民币、净利润293万元人民币。 投资要点： „ 收购延伸产业链：据了解，荷兰Mapscape公司具有丰富的导航系统软件研发和维护经验，是欧洲下一代导航数据标准格式NDS组织的主要成员以及相关技术研发的重要承担者，通过收购使公司延伸了产业链，从单纯的图商转变为软件解决方案提供商。同时我们认为公司暂无进军海外市场的计划。 „ 收购有助于进军欧美高端车型市场：目前公司前装车载市场的客户以日系车型为主，而主要竞争对手高德软件则以欧美车型为主，2010年公司与阿尔派（连续多年在北美前装车载市场排名第一）签订了合作协议，意在加强对欧美车型的导航地图销售。Mapscape公司的主要客户包括奥迪、宝马、大众等全球顶级的汽车厂商，通过本次收购，有助于公司进军欧美高端车型市场。 „ 新软件产业政策措施给力公司发展：12 日国务院常务会议确定了六大措施进一步鼓励软件产业和集成电路产业发展。其中“（三）继续实行对软件产品的增值税优惠政策”对于公司构成实质利好(07-09年公司增值税退税占净利润比例约20%)；而目前导航电子地图行业盗版、侵权现象比较严重，阻碍了行业的健康发展，损害了图商利益。“（五）严格落实软件和集成电路知识产权保护制度，依法打击各类侵权行为。”有助于减少导航电子地图行业盗版侵权现象。“(一)鼓励、支持企业跨地区重组并购，加强产业资源整合。”公司作为导航电子地图行业的“国家队”和绝对的领军企业，存在整合行业内企业的可能性。 „ 维持公司推荐的投资评级。我们上调公司2010-2012 EPS至0.58元、0.97元和1.28元，未来6-12个月目标价52元，维持公司推荐的投资评级。 „ 风险提示：主要竞争对手高德软件发展超预期，挤压公司在前装车载市场和GPS手机市场的空间。 主要财务指标 单位：百万元 2009 2010E 2011E2012E营业收入(百万元) 428 702 1085 1419 同比(%) 31%64% 55%31%归属母公司净利润(百万元) 136 232 386 513 同比(%) 12%71% 66%33%毛利率(%) 91.3%89.0% 89.0%88.0%ROE(%) 28.4%11.2% 15.7%17.2%每股收益(元) 0.34 0.58 0.97 1.28 P/E 115.74 67.84 40.80 30.73 P/B 32.81 7.60 6.40 5.30 EV/EBITDA 124 56 37 29 资料来源：中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/5 图 1：导航电子地图产业链 资料来源：中投证券研究所 图 2：导航电子地图应用领域及公司业务情况 资料来源：中投证券研究所 图 3：前装车载导航电子地图销量市场份额变化图 4：前装车载销量预测（单位：万台） 65.5%69.1%69.3%34.0%29.6%29.6%0.5%1.3%1.1%0%20%40%60%80%100%2008全年 2009年前三季度 2009全年四维图新高德软件其他0501001502002502009 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E0%10%20%30%40%50%60%前装车载销量增长率资料来源：Frost&Sullivan，易观国际，中投证券研究所 车载导航 消费电子导航 电子地图服务 前装车载 后装车载 PND GPS手机 LBS 互联网地图服务 动态交通信息服务 确定性增长 爆发性增长 有望取得突破 地图测绘和POI 信息采集商 导航电子地图生产商 软件和系统方案解决商 终端设备制造商GPS 芯片、接收板等提供商 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/5 图 5：GPS手机导航电子地图销量市场份额变化图 6：GPS手机销量预测（单位：万台） 52.5%68.6%71.7%30.5%17.1%15.6%17.0%14.3%12.7%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%2008全年 2009年前三季度 2009全年四维图新灵图其他020004000600080001000012000140002009 2010E 2011E 2012E 2013E0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%GPS手机销量增长率资料来源：In-Stat，易观国际，中投证券研究所 公司报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/5 附：财务预测表 资产负债表 利润表 会计年度 2009 2010E 2011E 2012E会计年度2009 2010E 2011E2012E流动资产 429 1838 2253 2844 营业收入428 702 1085 1419 现金 340 1704 2058 2599 营业成本 37 77 119 170 应收账款 63 89 127 152 营业税金及附加 6 9 14 19 其它应收款 17 27 42 55 营业费用 29 47 73 95 预付账款 9 15 24 34 管理费用 224 361 536 673 存货 1 2 2 3 财务费用 -8 -12 -22 -28 其他 0 0 0 0 资产减值损失 7 -1 0 0 非流动资产 175 387 403 378 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 3 4 5 6 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 41 159 173 150 营业利润 132 220 364 489 无形资产 32 69 85 89 营业外收入 41 70 119 152 其他 99 155 140 133 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 603 2226 2656 3223 利润总额 173 290 483 641 流动负债 94 108 127 148 所得税 25 44 72 96 短期借款 0 0 0 0 净利润 148 247 410 545 应付账款 13 27 42 60 少数股东损益 12 15 24 32 其他 81 80 85 89 归属母公司净利润 136 232 386 513 非流动负债 11 11 12 12 EBITDA 125 276 420 540 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.40 0.58 0.97 1.28 其他 11 11 12 12 负债合计 105 119 138 160 主要财务比率 少数股东权益 18 33 57 89 会计年度2009 2010E 2011E2012E 股本 344 400 400 400 成长能力 资本公积 0 1306 1306 1306 营业收入 31.5% 64.1% 54.5%30.7% 留存收益 136 368 755 1268 营业利润 33.6% 66.3% 65.5%34.2%归属母公司股东权益 480 2075 2461 2974 归属于母公司净利润 11.7% 70.6% 66.3%32.7%负债和股东权益 603 2226 2656 3223 获利能力 毛利率 91.3% 89.0% 89.0%88.0%现金流量表 净利率 31.8% 33.1% 35.6%36.1%会计年度 2009 2010E 2011E 2012EROE28.4% 11.2% 15.7%17.2%经营活动现金流 209 247 429 563 ROIC 67.7% 45.1% 63.3%85.4% 净利润 148 247 410 545 偿债能力 折旧摊销 0 68 79 79 资产负债率 17.4% 5.3% 5.2%5.0% 财务费用 -8 -12 -22 -28 净负债比率 1.14% 0.00% 0.00%0.00% 投资损失 0 0 0 0 流动比率 4.55 17.10 17.76 19.17 营运资金变动 0 -34 -47 -30 速动比率 4.54 17.08 17.74