新焦点汽车科技类(新焦點汽車)价钱：HK $ 3.62香港交易所代码：0360 HK2011年1月13日，星期四在售后市场寻找机会.股权研究汽车/中国 中国汽车售后市场的重大机遇。2005-09年，中国汽车人口的复合增长率为29％，目前已跃居世界第二。预计到2020年，这一数字将达到约2亿，是2010年的两倍。由于人口众多，中国出现了售后服务的主要机会。 连锁店不发达。与路边商店和4S商店相比，连锁店服务在价格质量比方面具有自己的优势。鉴于尚无大型连锁店，我们认为该细分市场相对于发达市场而言是不发达的。NFA的目标是连锁商店中的第一名。New Focus Auto（“ NFA”）作为汽车配件制造商开始业务。它已经转变为服务提供商，目标是成为第一。中国连锁店中的1家。70％的收入复合年增长率目标。NFA的目标是通过以下方式在2009-12年间实现70％的复合年增长率：1）依靠汽车人口的增长实现有机增长； 2）售后服务（水平）和配件供应商（垂直）的并购。 并购：扩大规模并扩展价值链。通过并购，NFA扩大了不同地区连锁店的规模，并将价值链延伸至配件供应商。然后，公司可以集中采购，并节省1-5％的商品成本。 并购目标激励计划。NFA对并购目标实施了激励机制。少数权益持有人（卖方）有一个增长目标可以实现，并将对该差额负责。北京和台湾案件的成功证明，该计划是有效的。风险：执行并购计划，例如对价和资产质量图表1：投资总结一年至十二月（人民币百万元）FY07A08财年09财年1H09A1H10A营业额（百万）763.5707.4642.3276.4421.8增长（％）43.2(7.3)(9.2)(19.1)52.6净收入（百万）17.810.911.5(4.6)12.2增长（％）(677.8)(38.8)5.6。。毛利率（％）18.423.428.727.729.8利润率（％）2.31.51.8(1.7)2.9净资产收益率（％）7.33.93.2。。资产回报率（％）3.31.71.8。。每股收益0.04110.02420.0245(0.0100)0.0230市盈率（x）77.3131.2129.6。。市净率（x）5.65.73.8。。股息收益率（％）-----资料来源：彭博社，OP研究MSCI中国120100806040200-20-40360 HK价格表本集团之主要业务为制造及销售与电子及电力相关之汽车零件及配件，以及提供汽车维修，保养及翻新服务以及商品零售。公司背景创建李东方赞助证券有限公司+852 2135 0205公司参观记录2010年1月10月3日10年5月2010年7月10月9日10年11月1月11日关键数据收盘价（港元）3.62十二个月高（港元）3.8812个月低（港元）1.563M Avg Dail Vol。（百万）0.33发行份额（百万）541.74市值（百万港元）1,961.09自由浮动 ％52.57净现金/股（港元）(0.08)净债务/权益财政年度(%)净现金12/2009大股东洪卫Pi（32.7％）资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2011年1月13日所有数字均需四舍五入 东方赞助人研究页面PAGE2 共92011年1月13日20102009200820072006200502,0004,0006,0008,00010,000图表2：中国的汽车人口图表3：中国的售后服务形式不同汽车售后市场的重大机遇中国汽车售后市场，充满机会。中国的汽车人口增长迅速，2005年至2009年的复合年增长率为29％。截至2010年6月，中国拥有约8600万辆汽车，是世界第二大汽车人口。根据中国工业和信息化部（MIIT）的数据，到2020年，中国的汽车人口将达到约2亿，几乎是最新数字的两倍。大量的车辆将带来对售后服务的需求，我们认为该行业存在重大机遇。资料来源：Wind，OP研究售后服务的三种不同形式。中国的汽车售后服务主要分为三种形式：路边商店，连锁商店和4S商店。路边连锁店4S店价钱*80％，不透明100％，透明130-140％，不透明服务范围维护简单，例如更换轮胎快速保养，去角质，车辆配件销售Vehicels销售，售后服务，备件和调查服务质量差好差服务速度快快慢与主要地区的其他4S商店分组可用性随时可在特定城市集中*连锁店的价格基准为100％资料来源：公司，OP Research（增加服务速度，服务质量）城市10,000个 东方赞助人研究页面PAGE3 共92011年1月13日与4S商店相比，具有竞争力的价格和不同的服务。在服务方面，4S商店的优势在于与汽车制造商的联系，他们可以从中获得零件。但是，由于店面面积的限制，4S店不提供洗车，抛光等翻新服务。连锁店填补了这一空白，以更具竞争力的价格（低20％至30％）并提供4S商店中未提供的服务。路边商店的价格较低，但服务质量较差。路边的商店很容易找到。与4S商店和连锁店相比，它们以较低的价格提供了快速维护服务，因为它们可以避免以家族企业形式出现的管理成本。但是路边的服务质量很差。连锁店正处于发展阶段。凭借第二大汽车人口，售后服务尚未并行增长。在像美国这样的发达国家，售后服务主要由连锁店主导。以Autozone（AZO.US）为例，他们在美国拥有4,000多个网点，其收入主要来自零部件销售。鉴于在中国，连锁店尚无明确的领导者，它们由来自不同地区的不同所有者经营。我们相信连锁店会有机会，因为他们的服务以更好的价格质量比受到青睐。图表4：美国和日本的连锁店国家2010车辆数量公司店铺数收入（人民币10亿元）市值（人民币10亿元）商业日本80百万Autobacs 630 21.5 9.5服务资料来源：公司，OP Research国际球员未能渗透。外国公司试图进入连锁店，但大多数失败了。例如，壳牌旗下的美国汽车连锁店杰夫·卢贝（Jeff Lube）与上海汽车成立合资企业，并于2005年在上海开设了其连锁店。杰夫·卢伯（Jeff Lube）试图通过高端服务在美国复制其商业模式。该公司在大约5年的时间内仅开设了9家门店，落后于10年后的100家门店的目标。该合资企业于2009年清算。对于其他外国公司，例如日本公司Yellow Hat，它们在特定区域内规模较小。地区知识，武器或本地玩家。像 Meicheshi（美車飾）， Autolife（ NFA拥有的品牌）， NTS Auto Services（新奇特）。他们大多数开始了售后服务业务，是配件或车辆配件的批发商。这些中国连锁店在特定地区拥有知识。像Yello Hat一样，这些本地参与者在特定区域内规模较小。闯入其他地区？售后服务的区域壁垒很高。原因有三点：（1）位置决定结果； （2）当地政党可以争取最低的租金（运营成本的最大部分，收入的20％）； （3）更好的本地消费者知识。区域知识确保连锁店可以在一个地区而不是整个国家领导的行业性质。应该有一个赢家。如上所述，车辆售后服务领域尚无明确的领导者。根据中国工业和信息化部（MIIT）的数据，到2020年，中国的汽车人口将达到约2亿，几乎是最新数字的两倍。如此庞大的市场规模，应该有赢家。我们认为，NFA借助其本地化扩展，可能是这场比赛的潜在赢家之一。黄帽4868.11.2服务我们自动区域4,41745.769.8自己动手做2.47亿先进的汽车零件（AAP）3,24036.332.9自己动手做奥赖利3,42132.348.5自己动手做 东方赞助人研究页面PAGE4 共92011年1月13日服务制造业800,000600,000400,000200,0000图表5：NFA的收入和毛利1H10200920082007收入毛收入毛收入毛收入毛利利润利润利润NFA目标编号连锁店中的1家NFA从制造业转变为服务业。NFA开始从事汽车配件制造业务。该公司于2005年开设了第一家零售店，并于同年在台湾收购了门店。通过并购，公司近年来也进入了北京，深圳和供应链。该公司现在的目标是成为第一。连锁店中的1家，提供车辆的售后服务。资料来源：公司，OP Research服务内容：连锁店及配件用品。截至2010年12月，NFA服务部分已约60家商店，其中约90％是为车主服务的零售店。该公司在这些零售商店提供装饰，车辆美容，快速维护以及配件和零件的销售服务。 2010年下半年，NFA收购了中国第一和第二大供应商，从而扩展了其配件和组件供应业务。该批发市场中有4家商店。图表6：NFA服务部门1H10收入细分重新造型11%配饰快19%维护性52%修改18%资料来源：公司，OP Research（人民币'000） 东方赞助人研究页面PAGE5 共92011年1月13日图表7：NFA的零售和批发商店时间名称位置直接商店专营权商店汽车人口业务主要产品10年10月浙江汽车臂架苏州恒州505,300,000温州南京10年6月辽宁新天鞍山长春401,000,000程大连市09年11月深圳深圳601,500,000永隆行2007年3月北京爱航北京1504,200,0002006年9月台湾汽车人寿台湾2405,500,000自有上海新焦点上海221,600,000自有成都新焦点成都市212,400,000总603批发汽车防盗器和导航，多媒体配件机器，车辆用垫子批发DVD机器，导航系统配件零售装饰，油漆，车轮校准零售装饰零售引擎清洁油，导航系统，散热器清洁剂零售装饰和保护膜零售装饰和维修服务资料来源：公司，OP Research出口制造配件。除了服务外，NFA还使用自己的品牌名称制造配件，例如逆变器，电源，电线，HID照明，充电器等。该公司的产品主要出口到美国。计划扩大服务范围。在2010年上半年，制造业仍占收入的60％。据NFA称，该比率将在2011财年和2012财年分别降至35％和25％。由于公司在服务领域（复合年增长率约70％）的增长要快于制造业（复合年增长率约30％）的增长。该公司的目标是从2010财年约为60，2011财年约为85，2012财年进一步增至140。目标是在未来三年内实现70％的收入复合年增长率。NFA的目标是在未来三年内通过自然增长和并购实现70％的收入复合年增长率。通过增加客户数量，提高ASP并扩展到新业务（如轮胎更换和面板节拍），该公司可以实现35％的复合年增长率（相比之下，汽车人口的复合年增长率为29％）；而另外35％则主要来自并购，供应链整合和自主品牌开发。并购是手段。为了抓住中国汽车售后市场的增长，NFA通过并购扩大了售后服务市场区域领导者（水平）以及配件和零件供应商（垂直）的规模。 NFA可以利用该地区这些目标的专业知识，并在其中形成完整的价值链。被动管理扩大了本地优势。区域壁垒是连锁店在中国其他地区扩张时面临的问题。为了解决这个问题，NFA试图利用地区领导人的专业知识。该公司在日常运营中会放手，而他们将以被动方式帮助目标配件供应，会计管理，效率提高等。并购激励计划被证明是成功的。NFA通常会在并购目标中占多数股权，而所有者则占少数股权。为了确保管理质量，NFA对并购目标应用了利润保证要求。作为并购交易前提条件，目标必须履行利润保证。举例来说，NFA在2010年8月购买Autoboom 51％的股份时，将对价设定为FY10 – FY13税后利润的权重。在北京爱航行和台湾汽车人寿的案例中，该激励计划被证明是成功的，因为两家公司在09财年的净利润分别同比增长了105％和85％。往上游走。除了利用目标地区的知识外，NFA还通过整合供应商来提高竞争力。公司购置了两辆车 东方赞助人研究页面PAGE6 共92011年1月13日配件和零件经销商：Autoboom和2H10的西安天成。就收入而言，这两家公司是中国第一和第二大配件供应商。 Autoboom和西安天成的2010年收入预计分别为1.6亿元人民币和2.4亿元人民币。通过上游整合，NFA可以从配件制造商的批量购买中享受成本优势。据该公司称，他们可以从集中采购中降低1-5％的采购价格。此外，NFA可以集中其分销渠道以降低运营成本。制