航运系列之二：集运业供给周期高峰已过,产能过剩风险已充分消化

请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告/行业深度报告2010年12月27日 航运II 署名人：李凡 S0960209060268 0755-82026745 lifan@cjis.cn 参与人：孙敏 S096011080124 0755-82026710 sunmin@cjis.cn 评级调整： 首次 行业基本资料 上市公司家数 11 总市值（亿元） 2382 占A股比例（%） 1.06% 平均市盈率（倍） 297.74 行业表现 （%） 1M 3M 6M 航运II -15.23 -1.60 6.49 上证综合指数 -8.70 5.97 11.89 -45%-36%-27%-18%-9%0%9%2009/122010/32010/72010/110128625723858514464307716成交金额航运II上证综合指数 相关报告 《2011年航运策略报告—航运业的前世今生：不定期船中性，定期船看好》2010-12-13 《集装箱运输业月报：供需形势有望改善》2010-11-8 《中海集运深度报告：受益行业好转，集运业寡头开始步入上行头道》2010-10-9 集装箱运输业 看好航运系列之二：集运业供给周期高峰已过，产能过剩风险已充分消化 本报告主要是从宏观视角来寻找周期波动的最关键的因素（即产能利用率，在集运业里是每TEU载货量），据此来预测未来走势，对于市场短期内的调控措施（如加船减速以及结构性变化等）并不影响产能利用率指标的可信性，这些短期变动将在后续跟踪报告中陆续发布。 投资要点： „ 集运行业产能利用率与周期走势解读。我们有别于市场的特点：运用产能利用率（主要是每TEU载货量）来分析行业供需态势与运价周期波动的规律。①从历史研究发现，近代集运业总共经历4个小周期（近代航运业总共出现两大平均年限30年的大周期，目前正处于第三大周期的底部复苏阶段），每次周期波动都与行业的产能利用率（即每TEU载货量）密切相关，其弹性系数约为5。 „ 供给面：交付高峰已过，运力增长压力较小。我们根据拆解与交付等情况测算了2010-2013年的运力供给增速分别为9%、7%、8%、7%，同时调整关键假设变量拆解率与延迟率，则2011-2013年运力增长区间分别为6-8%、6-7%、5-6.5%。 „ 需求面：明年有望保持两位数增长。从结构看，欧美步入稳定期，新兴市场高速发展，预计大危机之后需求遭遇大冲击的可能性较低。从总量看，集装箱海运贸易量与世界GDP一直保持高度的相关性，根据世界GDP与集装箱贸易的乘数关系，如果GDP能保持历史平均增速3.6%发展，那么预计未来集装箱贸易需求增速在8%左右。2011年，IMF预测世界GDP增速在4.2%，那么，根据这种乘数关系，预计明年世界集装箱海运贸易量的增速在10.5%。 „ 产能利用率与周期波动预测:2010年开始走强。根据测算的供给与需求增速，计算出未来每TEU载货量的变动趋势，研究发现：从2010年开始，产能利用率已经开始呈现上升趋势，表明市场已经开始从运力过剩向消化过剩运力转变，产能过剩风险已经充分消化，在需求稳定恢复的前提下，预计这一年将是市场逐步走强的拐点。 „ 供给周期高峰已过，产能过剩风险经过近6年的调整已充分消化。①集运业周期高点是2004-05年，同时运力增长达到顶峰，行业产能利用率也自此开始下降，运价下调，经过近6年的调整，我们认为产能过剩的风险已经得到充分消化。②集运行业是未来交付压力最小的子行业。目前集运业订单占船队规模比重为26%，远小于散货业的50%，也低于油品运输业28%的比例。③集运市场的调控力更强。由于强大的班轮公会的存在，囚徒困境出现的概率较油品和散货运输业为小。„ 风险提示：需求增速低于预期；船舶交付超预期。 股票代码 股票名称 09EPS 10EPS 11EPS 12EPS 09PE 10PE 11PE 12PE 投资评级 601866中海集运-0.55540.33000.41000.5100-7.1813.5810.938.78强烈推荐600026 中海发展 0.3128 0.6100 0.7200 0.9500 31.78 17.01 13.91 10.48 推荐 002320 海峡股份 1.1600 0.9420 1.2598 1.4749 0.00 46.34 34.65 29.60 推荐 600428 中远航运 0.1000 0.2554 0.5048 0.7197 73.98 29.96 15.15 10.63 推荐 601919 中国远洋 -0.7400 0.6099 0.6992 0.8300 -12.98 15.71 13.70 11.54 推荐 600087 长航油运 0.0026 0.1797 0.2788 0.3813 1，950.03 28.55 18.40 13.45 推荐 行业报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/17 目 录 一、集运行业：产能利用率与周期波动规律解读 .............................................. 3 （一）集运业的前世今生：大周期下的小周期解读.........................................3 （二）产能利用率与运价波动的计量关系................................................. 5 二、运力供给预测——交付高峰已过，运力压力较小........................................... 6 （一）拆解量预测..................................................................... 6 （二）交付量预测与运力增速........................................................... 8 三、需求面：明年有望保持双位数增长 ...................................................... 9 四、产能利用率与周期走势测算 ........................................................... 11 五、结论与投资建议：产能过剩风险充分消化 ............................................... 11 （一）集运行业产能过剩风险已充分消化.................................................. 11 1.集运行业交付高峰已过.............................................................. 11 2.未来运力压力较小.................................................................. 14 （二）投资建议........................................................................ 15 图表目录 图 1 集运业供需对比、产能利用率与运价波动规律图解................................... 5 图 2 集运业运价波动与产能利用率高度相关............................................. 6 图 3 集装箱船队建造年份构成......................................................... 6 图 4 集运业历次拆解高峰以及未来走势预测............................................. 7 图 5 集装箱船舶交付量预测........................................................... 8 图 6 IMF世界经济增长率预测........................................................ 10 图 7 世界GDP增速与集装箱货物贸易量增速预测........................................ 10 图 8 集装箱货物海运贸易量未来增长可能图景.......................................... 10 图 9 未来产能利用率与运价增长图景.................................................. 11 图 10 子行业缔约高峰出现的时点差异................................................. 12 图 11 子行业交付高峰出现的时点差异................................................. 13 图 12 集装箱、散货和油品运输业订单占船队比重....................................... 14 图 13 散货轮新增订单情况........................................................... 14 图 14 油轮新增订单情况............................................................. 15 图 15 集装箱船新增订单情况......................................................... 15 表 1 阶段2：集运业供需态势与市场特征解读......................................................................................... 3 表 2 阶段3：集运业供需态势与市场特征解读......................................................................................... 4 表 3 阶段4：集运业供需态势与市场特征解读.........................