短期业绩下滑、技术优势明显、规模扩张有望推动业绩增长

公司研究 中国A股市场 赢利预测 2009年 2010E 2011E 2012E 主营收入（百万元）196.03199.19 263.99447.54主营收入增长率(%) 11.93%1.61% 32.53%69.53%净利润（百万元） 46.3133.65 42.4473.69净利润增长率(%) 22.19%-27.33% 26.11%73.61%每股收益（元） 0.430.31 0.400.69市盈率 47.5065.37 51.8329.86资料来源：金元证券研究所 z 毛利率下滑、费用率上升，公司业绩下滑。2010年1-9月，公司收入1.40亿元，同比增长5.09%；归属于母公司所有者净利润0.21亿元，同比下降26.44%。公司综合毛利率38.18%，同比下降3.39个百分点。2010年1-9月，公司销售费用和管理费用分别提高1.83和2.71个百分点，达到8.43%和13.27%。 今年以来，原材料涨价格明显上涨、公司给予部分客户价格优惠、江浙限电导致需求不旺，公司毛利率有所下滑。公司今年机构扩张较快，是导致费用率偏高的重要原因。 z 行业增速有望保持15%，长期前景相对乐观。超细纤维是公司分散染料上游，其中50%用于高档服装和家纺领域。超细纤维具有防水透气、保暖性好、清洁能力强等优异性能，可生产仿真丝、皮革、防寒服、清洁布等产品。国内消费不断升级将拉动对仿真丝、高性能合成革、防寒服、清洁布等产品的需求，也将拉动对专用染料的需求。如美国3M公司用超细纤维生产的新雪丽（Thinsulate），保暖性是羽绒的1.5倍。一般来说平均每吨超细纤维需分散染料0.02-0.08吨。目前我国超纤纤维用染料需求在1万吨以上，预计未来需求增速在15%左右。 z 技术是公司核心优势之一。超细纤维具有染深性差、色牢度差、匀染性差等技术难题，公司凭借优秀的技术实力，成为该领域的主要染料供应商。公司推出的涤纶超细纤维染料的匀染性优越、涤氨面料用分散染料水洗牢度高、PTT专用分散染料可满足PTT纤维的不耐高温、同步渗透性要求高等特点。公司今年推出的安诺可隆产品水洗牢度高，可明显降低排污量，发展前景良好。公司部分型号产品已成功应用于高铁涤纶系列座椅面料上。 公司未来两年主要发展高水洗、高日晒产品，力图在行业内率先突破，从而推动印染行业的节能环保。 市场数据 2010年12月21日 当前价格（元） 20.56 52周价格区间（元） 17.08-30.5 总市值（百万） 2240.58 流通市值（百万） 565.38 总股本（万股） 10700 流通股（万股） 2700 日均成交额（百万） 25 近一月换手（%） 128.21 Beta(2年) 第一大股东 纪立军 公司网址 www.anoky.com.cn 一年期收益率比较 表现% 1m 3m 12m 安诺其 1.0 8.5 #DIV/0! 沪深300 2.2 13.7 -4.3 王昕 杨杰（协助） +86 755 83025935 yangjie@jyzq.cn 执业证书编号 王昕：S0370209020074 杨杰：S0370109090685 化工 Chemistry 2010年11月22日 安诺其（300067）调研简报 ——短期业绩下滑、技术优势明显、规模扩张有望推动业绩增长 评级：增持 2010年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -1-z 发展经销商网络和国际贸易以拓宽销路。公司已建立了专门针对经销商的销售团队，并进行了一年多的市场推广，未来重点放在东北、山东、河北、河南、湖北、浙江、江苏、广东、福建等地。发展经销商有利于托宽公司销售渠道，提前为募投项目的投产做好前期市场准备工作。 公司建设经销商网络，必然需要一批销量够大、服务需求偏低的染料品种来充实渠道。我们认为，发展经销商网络可能预示着公司战略会有所转移。如公司向全国推广的安诺可隆SD系列就是适用于涤纶、涤/棉、涤/锦、涤/氨等多种混纺面料的染料品种，以高水洗牢度性能来替代常规分散染料品种。 公司自09年4月启动外贸进出口业务，目前客户遍及欧美和亚洲地区。未来公司计划加大对印度、巴基斯坦、孟加拉国、印尼等十几个纺织大国的产品供应。目前公司出口收入仍偏小，有待进一步开拓。 z 产能规模逐步扩张。公司IPO募投项目中，东营5500吨滤饼已试产，预计10年产量1000多吨，11年产能利用率可达90%左右。烟台6000吨分散染料项目2011年底投产。公司拟运用超募资金在东营建立1500吨滤饼、5000吨分散染料项目，预计2013年8月建成。公司东营滤饼项目明年有望明显降低生产成本、染料产能的扩张将带来业绩的明显提升。 z 根据测算，公司10-12年每股收益为0.31/0.4/0.69元，对应PE为65.37/51.83/29.96倍。考虑到公司强大的技术研发实力、明显超越同行的产品盈利能力、未来5年内产能的大幅扩张以及可能的战略转型带来的发展空间，给予公司增持评级。 z 风险。市场风险，公司销售规模偏小，发展经销商渠道的成效存在一定的不确定性。税收风险，公司所得税优惠10年到期，存在税收优惠政策不能延续的风险。 2010年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -2- 图表1 公司利润表预测 会计年度 20092010E 2011E 2012E营业收入 196 199 264 448 营业成本 113 123 165 272 营业税金及附加 0 0 0 0 销售费用 11 17 21 36 管理费用 21 27 34 58 财务费用 1 -2 -2 0 资产减值损失 1 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 营业利润 49 34 44 81 营业外收入 6 6 6 6 营业外支出 0 0 0 0 利润总额 54 40 50 87 所得税 7 6 7 13 净利润 47 34 42 74 少数股东损益 1 0 0 0 归属于母公司净利润 46 34 42 74 EBIT 56 38 48 87 EPS（元） 0.43 0.31 0.40 0.69 资料来源：wind 金元证券研究所 2010年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -3- 金元证券行业投资评级标准： 增持：行业股票指数在未来6 个月内超越大盘； 中性：行业股票指数在未来6 个月内基本与大盘持平； 减持：行业股票指数在未来6 个月内明显弱于大盘。 金元证券股票投资评级标准： 买入：股票价格在未来6个月内超越大盘15%以上； 增持：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为5%～15%； 中性：股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-5%～+5%； 减持：股票价格在未来6 个月内相对大盘变动幅度为-5%～-15%；。 本报告是金元证券研究所的分析师通过深入研究，对公司的投资价值做出的评判，谨代表金元证券研究所的观点，投资者需根据情况自行判断，我们对投资者的投资行为不负任何责任。金元证券研究所无报告更新的义务，如果报告中的具体情况发生了变化，我们将不会另行通知。本报告版权属金元证券股份有限公司及其研究所所有。未经许可，严禁以任何方式将本报告全部或部分翻印和传播。 This report is issued by GSCO Comprehensive Research Institute and based on information obtained from sources believed to be reliable but is not guaranteed as being accurate, nor is it a complete statement or summary of the securities, markets or developments referred to in the report. The report should not be regarded by recipients as a substitute for the exercise of their own judgments. Any opinions expressed in this 2010年04月 GoldState Securities Inc. 请参阅文后免责条款 曙光在前 金元在先 -4-report are subject to change without notice and GSCO is not under any obligation to upgrade or keep current the information contained herein. 2010. All rights reserved. No part of this report may be reproduced or distributed in any manner without the written permission of GSCO.