汽车行业周报：11月销量强劲,但对销量不确定性的担忧仍在

行业研究周报•汽车 2010年12月15日星期三 本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 1 11月销量强劲，但对销量不确定性的担忧仍在 季度评级：同步大市 (维持) 核心提示 11 月份销量依旧强劲，但对未来销量的担忧仍是目前妨碍汽车板块上行修复的因素。北京市本周出台治堵综合措施征求意见，限购政策风险成为近期增加乘用车市场不确定性的因素，我们认为北京限购的影响更多在于心理层面，对于销量的实际影响不明显。此外重卡的不确定影响因素也较多，但我们考虑存量更新需求的估算结果也显示2011 年重卡销量乐观情形下可能也仅是个位数增长。 报告摘要  对未来销量的担忧仍是目前妨碍汽车板块上行修复的因素：虽然近期销量仍保持强劲，但因为年底销量中有部分需求来自消费者在政策退出前的提前购买，会形成对2011年一季度的负面影响。此外部分城市如北京正在讨论是否出台限制汽车数量的政策也增加了对2011年乘用车销量的担忧。这种对未来预期的不确定性是目前妨碍汽车板块的低估值出现修复的因素。  全年销量超1800万辆，明年二季度同比增速有望达到20%：11月汽车销量达到169.7万辆，环比继续上升10%。12月汽车销量有望继续环比上升，全年汽车销量将超过1800万辆，增速超过30%。从基数效应来看明年年中会是相对比较容易获得同比高增速的阶段，如果市场景气维持目前水平（年化规模1950万辆），则明年年中仅基数效应就能够使同比增速达到20%左右。  限购政策风险成为近期增加乘用车市场不确定性的因素：北京市本周出台治堵综合措施征求意见，提到了调控单位和个人小客车增长速度等可能采取的措施。从上海的经验来看限购政策的确可以有助于控制汽车数量，但未来中国的汽车销量主要来自中西部的二三线城市，大部分地区仍不存在限制汽车数量的政策风险。因此北京限购对于乘用车市场的影响更多在于心理层面的担忧，对于销量的实际影响不明显。  重卡不确定影响因素较多，乐观估计下重卡销量增速可能也仅是个位数增长：从投资来看如果按固定资产投资增速上调至22-24%估算，明年重卡有望实现个位数的正增长。排放政策的不确定性因素影响相对不大，因为此类政策出台往往是扭曲销量而不是增加销量。更新换代需求是另一个判断重卡销量的不确定因素，我们假设了重卡更新期限进行估算，把每年销量分解为“存量更新”和“新增投资拉动的新增销量”两个部分，即使按照 2011年新增投资5.7万亿的乐观估计，考虑存量更新的乐观估算结果也显示2011 年重卡增速仅是个位数增长。 行业分析师：陈殷 010-59799911-624 ychen@cebm.com.cn 行业研究•汽车 请 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 2 2010年12月15日 11月份汽车销量仍然强劲，但对明年销量的担忧仍然存在 汽车工业协会公布了11月份的销量数据，11月份的汽车销量达到169.7万辆，环比继续上升10%，符合销量保持强劲的市场预期。12月份是传统的汽车消费旺季，此外由于汽车购置税政策可能在明年结束，部分消费者会赶在12月份购买汽车，汽车销量环比11月份有望继续上升。前11个月中国的汽车累计销量已经达到了1638万辆，考虑到12月份的销量会高于11月份，即至少在170万辆以上，2010年中国的汽车销量将超过1800万辆，比2009年增长超过30%。 按照汽车年化销量规模来判断目前的市场景气，过去两个月的月度销量年化后达到1950万辆左右。全年的市场景气呈现“U”形走势，即今年年初和年底的市场景气在高点，而年中6月份左右的年化规模在1650万辆左右的低点。因此从这一基数效应来看明年二三季度的同比增速数据会是相对比较容易获得高增速的阶段，按照目前的市场景气和今年6月份的差异，如果明年市场景气度维持目前的水平（年化规模1950万辆），则明年年中基数效应能够帮助同比增速达到20%左右。 虽然月度销量仍然保持强劲，但2010年年底的高销量进一步增加了市场对于2011年销量增长不确定性的担忧，因为年底的销量中有部分需求来自消费者在政策退出前的提前购买。我们认为购置税优惠的刺激政策退出对于销量的负面影响可能在明年一季度体现，导致明年一季度的汽车销量面临压力。目前部分城市如北京正在讨论是否出台限制汽车数量的政策，这也增加了市场对2011年汽车销量增速的担忧。这种对未来预期的不确定性是目前妨碍汽车板块的低估值出现修复的因素。 图表 1汽车销量（2010年11月） 单位：辆 月度销量 2010年11月增速 10年11月10年10月09年11月 M/M Y/Y汽车 1,697,1001,538,6321,337,694 10% 27% 乘用车 1,339,8001,203,1741,036,422 11 % 29% 轿车 933,900835,199754,201 12% 24% MPV 42,10039,72327,727 6% 52% SUV 132,800119,54871,426 11 % 86% 交叉型乘用车 231,000208,704183,068 11 % 26% 商用车 357,300335,458301,272 7% 19% 货车 315,600301,057267,693 5% 18% 客车 41,70034,40133,579 21% 24% 数据来源：中国汽车工业协会 图表 2 年化后汽车销量 年化汽车销量（万辆）0500100015002000250002/0103/0104/0105/0106/0 107/0108/010 9/0110 /01数据来源：中国汽车工业协会，莫尼塔 行业研究•汽车 请 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 3 2010年12月15日 限购政策风险成为近期增加乘用车市场不确定性的因素 在我们12月初的车厂调研中有受访人士反馈行业内对明年政策变化仍没有完全定论，乘用车市场未来预期的不稳定也主要来自政策变化的不确定。从汽车工业协会最近在11月销量数据发布会上的表述来看，购置税优惠政策在2011年延续的可能性不大，新能源汽车及节能车补贴政策不会取消，但汽车下乡和以旧换新政策还存在不确定性，其表述显示协会还在争取这两项政策能够有所延续。这基本上是过去政策判断状态的延续，并没有出现变化，但最近增加政策不确定性的因素来自于北京可能在未来限制汽车上牌数量。 北京目前的汽车拥有率明显高于全国绝大部分地区，北京市在本周出台了治理交通拥堵综合措施的征求意见，这些措施覆盖了加强道路规划、增加公共交通供给等多个方面，但在治堵措施中也提到了单双号限行、收拥堵费以及调控单位和个人年度小客车增长速度等可能采取的措施。上海是目前实施限制上牌的城市案例，上海全年的私车牌照只拍卖10万张左右，从上海的结果来看，由于限制上牌，上海在人均GDP高于北京的情况下，居民的汽车拥有率只有北京的一半左右，显示出限制政策的确可以有助于控制本地的汽车数量提高。 我们认为可能出台的北京限制购车数量的政策并不会对2011年的整体汽车销量产生明显影响，因为只会有很少的城市考虑限制汽车（北京销量占全国汽车销量4%左右），而未来中国的汽车销量主要来自中西部的二三线城市，这些地区仍不存在限制汽车数量的政策风险。因此潜在可能出台的北京限购政策对于乘用车市场的影响更多在于心理层面的担忧，对于实际销量数字的影响不明显。 图表 3 近期的乘用车政策动向 数据来源：莫尼塔收集 图表 4 上海拍照拍卖价格 图表 5 百户家庭私车拥有量 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00002/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/010123456投放数量平均中标价（万元，右轴）05101520253004/0105/0106/0107/0108/0109/01全国平均北京天津上海江苏数据来源：Wind 数据来源：统计局 北京市治理交通拥堵综合措施 12 月 13 日起征求民意：其中涵盖完善规划、疏解中心城功能和人口，加快道路交通基础设施建设、提高承载能力，加大优先发展公共交通力度，改善自行车步行交通系统和驻车换乘条件，进一步加强机动车管理，提高交通管理和运输服务水平等内容。 ...“十二五”期间不再增加公务用车指标。在一段时期内合理调控单位和个人年度小客车增长速度。 ...重点路段必要时限时单双号 ...研究重点拥堵路段或区域交通拥堵收费，择机实施 汽车工业协会：刺激汽车消费的五条政策中，汽车购置税优惠政策 2011 年延续的可能性不大；希望汽车下乡和以旧换新政策实施日期能够延长及扩大实施范围，因为这两条政策惠农并有利于汽车产业结构调整；而私人购买新能源汽车补贴政策以及 1.6L以下节能小排量车补贴政策目前没有取消的说法。 行业研究•汽车 请 莫尼塔(上海)投资发展有限公司 4 2010年12月15日 重卡销量面临的不确定性因素较多 由于今年以来的重卡市场景气前高后低逐渐回落，2011年的重卡增长面临压力。而在我们对2011年的各车种增长观察中，重卡存在的不确定性因素相对较多。 首先是投资增长的不确定性因素。从下图可见投资新增加额和重卡销量历史上存在相关性，按照我们宏观团队19%的固定资产投资增速估算，2011年新增投资额在4.7万亿左右，按照500万元新增投资规模拉动一辆重卡销量估算，则拉动重卡销量在90万辆左右。从近日中央政治局会议和中央经济工作会议对2011年稳增长及保障房建设的表述来看，投资增速上行的不确定性是存在的，如果按照固定资产投资增速比之前预期上调至22-24%估算，则新增5000-10000亿的投资规模，这将拉动10-20万辆重卡，因此在偏乐观的投资增速下，明年重卡有望实现个位数的正增长。 排放政策的不确定性因素虽然存在，但我们认为影响相对不大，因为此类政策出台往往是扭曲销量而不是增加销量，其次从出台时点对销量的影响来看，国三排放标准的切换经验显示，从停止型式认证到正式禁止销售之间，主要是在正式禁止销售前3-6个月对销量有正面帮助，而后销量出现负面影响。 图表 6 重卡销量vs. 当年新增投资规模 图表 7 固定资产投资增速 0204060801001200123456投资新增额（万亿）重卡销量（万辆）0%5%10%15%20%25%30