增发成功,资本金瓶颈已打破

Company Update China Research Dept. 2010年11月26日 陳奇 C0050@capital.com.tw 目標價(元) 16.00 公司基本資訊 產業別 銀行 A股價 (10/11/25) 13.00 上證綜合指(10/11/25) 2898.26 股價12個月高/低 18/12.49 總發行股數 (百萬) 14348.82 A股數 (百萬) 11479.06 A市值（億元） 1453.25 主要股東 中國移動通信集團廣東有限公司（20.00%） 每股淨值 (元) 7.11 股價/帳面淨值 1.78 一個月 三個月 一年 股價漲跌(%) -12.99 -11.72 -29.67 近期評等 出刊日期 前日收盤 評等 產品組合 淨利息收入 90.92% 手續費淨收入 7.66% 其他淨收入 1.42% 機構投資者占流通A股比例 保險公司 1.17% 非金融類上市公司 1.2% 基金 10.32% 券商 1.36% 券商集合理財 0.11% 信託 6.54% 一般法人 30.84% 股價相對大盤走勢 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2010-2-12010-4-202010-7-52010-9-13浦發銀行上證綜合指數cc 浦發銀行(600000.SH) Buy買入點評：增發成功，資本金瓶頸已打破 結論與建議： 浦發10月成功對中移動增發，資金本瓶頸已被打破，公司重獲快速擴張能力。預計2010、2011年可實現淨利潤197.5億元、241.1億元，YoY分別增長49%、22%；EPS分別為1.38元和1.68元。公司股價近期大幅調整，目前A股股價對應2010、2011年PE僅為9.3倍和7.6倍，PB為1.52倍和1.33倍。我們認為無論與整體市場估值相比，還是與同業相比公司估值都處於較低水準，同時公司未來成長性仍然較高，估值明顯偏低，建議買入。 „ 對中移動增發完成，資本金桎梏得到解決。10月公司對中移動成功完成增發，募集資金392億元，預計可提高公司資本充足率3.5個百分點左右，困擾公司發展的資本金瓶頸問題已得到解決；同時公司的貸存比也存在提高的空間，因此公司未來擴張仍然十分具有潛力。 „ 議價能力提高覆蓋了生息資產結構變化給淨息差帶來的不利因素，使得淨息差仍然能環比提升。據計算，前三季度浦發年化淨息差為2.46%，較去年同期提高17個基點；其中三季度為2.60%，環比二季度提高9個基點。值得注意的是貸款在公司生息資產中的占比在三季度末下降到54.5%，環比二季度末下降了4.4個百分點；在此情況下，浦發通過議價能力的提高和貸款結構的優化，覆蓋了生息資產結構變化給淨息差帶來的不利因素，使得淨息差水準仍然能環比提升9個基點。未來隨著公司資本金瓶頸的打破，預計生息資產結構將得到改善；同時我們認為公司貸款的議價能力將會受益於宏觀貨幣政策由寬鬆向穩健的逐步轉變；因此我們認為公司未來的NIM仍將繼續提升。 „ 前三季度資產品質保持穩定。截至9月末，浦發不良貸款總額為64.9億元，比年初減9.7億元，環比增加0.25億元；不良貸款率0.60%，比年初下降0.2個百分點，環比下降0.02個百分點；不良貸款撥備覆蓋率307.8%，比年初增加62個百分點，環比增加5.5個百分點。公司撥貸比為1.85%，若按達到2.5%的水準測算，公司撥備缺口為70億元，約占全年淨利潤的35%。雖然針對並未確定的撥貸比政策，公司有可能未雨綢繆在第四季度加大撥備計提力度，但我們認為即使未來出臺撥貸比的硬性指標，短期要求股份制銀行達標的可能性不大，更大的可能性是給予3-5年的過渡期。因此，我們認為未來撥備計提力度加大對公司淨利潤的影響比較有限。 „ 盈利預測和投資建議。預計2010、2011年可實現淨利潤197.5億元、241.1億元，YoY分別增長49%、22%；EPS分別為1.38元和1.68元。目前A股股價對應2010、2011年PE為9.3倍和7.6倍，PB為1.52倍和1.33倍。我們認為估值明顯偏低，建議買入。 年度截止12月31日 2007 2008 2009 2010F 2011F 純利 (Net profit) RMB百萬元 5,499 12,516 13,215 19,746 24,110 同比增減 ％ 81.10% 127.61% 5.59% 49.42% 22.10% 每股盈餘 (EPS) RMB元 1.26 2.21 1.50 1.38 1.68 同比增減 ％ 81.10% 38.24% -32.30% -8.05% 22.10% 市盈率(P/E) X 10.14 5.79 8.55 9.30 7.62 股利 (DPS) RMB元 0.16 0.23 0.15 0.20 0.20 股息率 (Yield) ％ 1.25% 1.80% 1.17% 1.56% 1.56% Company Update China Research Dept. 2 2010年11月26日 營運分析 „ 對中移動增發完成，資本金桎梏得到解決 10月公司對中移動成功完成增發，募集資金392億元，預計可提高公司資本充足率3.5個百分點左右，困擾公司發展的資本金瓶頸問題已得到解決，公司重新具備了快速擴張的能力。 截至9月末，浦發資本充足率為7.01%，核心資本充足率為10.24%（圖1）。受限於資本金瓶頸，三季度浦發新增貸款為283億元，明顯少於二季度（409億）和一季度（796億）；三季度的貸存比也下降到69%，環比下降2.3個百分點（圖2）。隨著此次增發成功，公司資本充足率和核心資本充足率可得到顯著的提高，資本金桎梏基本得到解決；同時公司的貸存比也存在提高的空間，因此公司未來擴張仍然十分具有潛力。 圖1資本充足率基本保持穩定 圖2 三季度貸款環比減少，貸存比下降 0.002.004.006.008.0010.0012.004Q07 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 4Q09 1Q10 2Q10 3Q10资本充足率(%)核心资本充足率(%)-5000005000010000015000020000007Q107Q207Q3200708Q108Q208Q3200809Q109Q209Q3200910Q110Q210Q362%64%66%68%70%72%74%76%78%80%82%季度新增贷款（百万元）贷存比資料來源：WIND，群益證券 資料來源：WIND，群益證券 „ 資產規模增長較快，未來擴張仍具潛力 浦發前三季度資產規模保持了較快增速。截止三季度末，浦發資產總額為1.98萬億元，比年初增長21.8％(圖3)；客戶存款總額為1.53萬億元，比年初增長18.4%；貸款及墊款總額為1.06萬億元，比年初增長16.4%。2010年1-9月，浦發實現淨利潤148.45億元，比去年同期增長44.3%；實現營業收入358.9億元，YoY增長36%；其中淨利息收入323.67億元，YoY增長34.9%。其中三季度實現淨利潤57.6億元，YoY增長64%（圖4）。浦發盈利增長的主要原因是生息資產規模擴張較快、淨息差回升和手續費收入大幅增長。截止9月末，浦發生息資產規模為1.94萬億，較年初增長21.8%（圖5）。通過增發，公司極大的補充了資本金充足，預計公司未來資產規模仍能保持較快增長。 圖3 浦發總資產增長較快 圖4 浦發季度淨利潤和增速 Company Update China Research Dept. 3 2010年11月26日 0500000100000015000002000000250000008Q108Q208Q3200809Q109Q209Q3200910Q110Q210Q30%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%总资产（百万元）总资产增速（较年初）0100020003000400050006000700008Q108Q208Q3200809Q109Q209Q3200910Q110Q210Q30%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%季度净利润（百万元）YoY資料來源：WIND，群益證券 資料來源：WIND，群益證券 圖5 浦發銀行生息資產、貸款規模和增速 0500000100000015000002000000250000008Q1 08Q2 08Q3 2008 09Q1 09Q2 09Q3 2009 10Q1 10Q2 10Q30.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%发放贷款及垫款(百万元）生息资产(合计）贷款增速（对比年初）生息资产规模增速(对比年初）資料來源：WIND，群益證券 „ 管理水準不斷提升 議價能力提高覆蓋了生息資產結構變化給淨息差帶來的不利因素，使得淨息差仍然能環比提升 根據我們計算，前三季度浦發年化淨息差為2.46%，較去年同期提高17個基點；其中三季度為2.60%，環比二季度提高9個基點（圖6）。我們認為淨息差的提升主要是因為公司貸款議價能力有所提高和中長期貸款占比上升。值得注意的是貸款在公司生息資產中的占比在三季度末下降到54.5%，環比二季度末下降了4.4個百分點；而同業業務比重有所上升，尤其是買入返售產品較二季度末大幅上升了98%，在生息資產中的占比由二季度的8.7%提高到15.5%（圖7）。在此情況下，浦發通過議價能力的提高和貸款結構的優化，覆蓋了生息資產結構變化給淨息差帶來的不利因素，使得淨息差水準仍然能環比提升9個基點。 未來隨著公司資本金瓶頸的打破，預計生息資產結構將得到改善；同時我們認為公司貸款的議價能力將會受益於宏觀貨幣政策由寬鬆向穩健的逐步轉變；因此我們認為公司未來的NIM仍將繼續提升。 手續費收入大幅增長 浦發前三季度實現手續費淨收入28億元，同比大幅增長78%。其中三季度實現手續費淨收入9.76億元，同比大幅增長93.6%，增速較二季度有所加快。隨著國內理財需求的增加，預計未來浦發中間業務收入仍能保持較快的增長。 Company Update China Research Dept. 4 2010年11月26日 成本收入比環比下降 2010年1-9月，浦發成本收入比為33.39%，環比上半年下降1個百分點。其中三季度為31.54%，同比下降