互联网与传媒行业：影视剧公司2016年年报大起底-“剧变”来袭，机遇与挑战并存

HeaderTable_User 809578450 1196757547 HeaderTable_Industry 13020900 看好 investRatingChange.same 173833639 深度报告 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【行业·证券研究报告】 核心观点 收缩产量专注精品项目成为龙头公司普遍选择，销售价格成为营收的主要驱动因素。2016年中国取得发行许可证的国产电视剧共计334部14,912集，同比继续下降，行业的趋势也体现在上市公司的报表中，2016年华策影视、慈文传媒取得发行许可证的电视剧数量分别为949集和283集，较2015年均有20%以上下滑。与影视剧产量收缩相对应的是，样本公司电视剧平均销售价格在2016年均大幅上升，华策影视、慈文传媒、唐德影视、欢瑞世纪2016年平均单集售价分别为374、323、400和705万元，相较2015年分别增长159%、209%、231%和280%。 大IP、大制作项目投资份额已经形成被切割趋势，龙头公司整体维持较强成本把控力。华策影视、慈文传媒综合毛利率下滑主要由于公司拥有的大型项目投资比例下降，主控公司通过让渡份额给艺人工作室、视频平台以及其他合作方来获得更低片酬、更高销售价格或者风险共担。我们测算出华策影视实际毛利率为33%-39%，慈文传媒实际毛利率为41%-45%，同比小幅下滑。在精品剧战略下，华策、慈文等龙头公司仍然体现了较强的成本把控能力。 精品剧战略实施利好影视剧公司应收账款和存货管理。2016年华策影视、慈文传媒、唐德影视、欢瑞世纪应收账款周转率分别为1.84、1.85、1.91和1.07，同比均呈上升趋势；存货周转率分别为1.98、1.63、0.63和0.69，除唐德影视外，存货周转率提升幅度较大。我们认为，执行精品剧战略、网络平台作为投资方进入均有利于影视剧公司应收账款和存货管理。 应收账款账龄明显延长，会计估计变更对净利率影响约为2.67pct。2016年华策影视、慈文传媒、唐德影视、欢瑞世纪1年以内应收账款占比分别为67%、62%、72%和71%，同比分别降低6pct、11pct、7pct和15pct；与此相对应的是，1至2年期应收账款以及3年以上期应收账款比例大幅提升。该现象与周播剧比例提升有直接关系。从2017年起，华策影视和华录百纳变更应收账款会计估计，按照华策影视的变更方式，该调整将导致净利率增加约2.67pct。 由于应收账款、存货等非现金项目占比高，影视剧公司融资需求仍然较高。通过测算，我们发现，要支撑2017年营收实现50%增速，需要的外部融资量占2016年营业收入比重从17%至55%不等。相比来看，2017年慈文传媒、欢瑞世纪外部融资需求更小，在目前股权融资和债务融资均趋紧的环境下，资金压力相对更小。 投资建议与投资标的 我们继续看好精品剧战略给龙头影视剧公司带来的营收快速扩张机遇，推荐关注慈文传媒(002343，买入)（公司项目储备丰富，2017年《凉生，我们可不可以不忧伤》、《回到明朝当王爷》等多部精品剧将确认收入），建议关注华策影视(300133，买入)、唐德影视(300426，未评级)、欢瑞世纪(000892，未评级)。 风险提示 政策监管风险，应收账款坏账风险，收入确认进度慢于预期风险 “剧变”来袭，机遇与挑战并存 ——影视剧公司2016年年报大起底 互联网与传媒行业 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A股 行业 互联网与传媒 报告发布日期 2017年05月01日 行业表现 资料来源：WIND 证券分析师 彭翀 021-63325888-6103 pengchong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050002 联系人 邓文慧 021-63325888-7041 dengwenhui@orientsec.com.cn 相关报告 进口片一季度表现强劲，二季度有望持续领跑 2017-04-05 板块热度持续回升，关注反弹机会 2017-03-23 传媒周报：票房回暖叠加龙头公司整合效应兑现，板块热度持续回升 2017-03-13 -22%-11%0%11%22%16/0516/0616/0716/0816/0916/1016/1116/1217/0117/0217/0317/04互联网与传媒沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 —— “剧变”来袭，机遇与挑战并存 2 目 录 业绩概况：影视剧收入为主，营收保持高增长 ............................................... 4 影视剧业务：收缩产量专注精品项目，销售价格驱动营收增长 ...................... 4 营业收入：销售价格成为营收增长的主要驱动因素 ............................................................ 4 盈利能力：精品剧战略下龙头公司整体维持较强成本把控力 .............................................. 6 应收账款：应收账款账龄明显延长 ................................................................. 7 存货：精品剧战略提高存货周转率 ............................................................... 10 资金需求：影视剧公司融资需求仍然较高 .................................................... 11 投资建议与投资标的 .................................................................................... 12 风险提示 ...................................................................................................... 13 附录：影视剧公司2017年项目计划 ............................................................ 13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 —— “剧变”来袭，机遇与挑战并存 3 图表目录 图 1：2016年主要公司业绩情况 ................................................................................................. 4 图 2：2016年主要公司营收结构 ................................................................................................. 4 图 3：主要公司影视剧业务收入（单位：百万元） ...................................................................... 5 图 4：主要公司当年取得发行许可证电视剧数量（集） ............................................................... 6 图 5：主要公司当年电视剧平均销售价格（万元/集） .................................................................. 6 图 6：主要公司综合毛利率 .......................................................................................................... 6 图 7：主要公司影视剧业务毛利率 ............................................................................................... 6 表 1：账面毛利率、投资比例和实际毛利率情境表 ...................................................................... 7 图 8：主要公司应收账款周转率 ................................................................................................... 8 图 9：主要公司应收账款占总资产比例 ........................................................................................ 8 图 10：主要公司应收账款期限分布 ............................................................................................. 8 表 2：《射雕英雄传》应收账款计提情况 ...................................................................................... 9 表 3：应收账款坏账准备计提比例 ............................................................................................... 9 表 4：变更应收账款会计估计前后 ............................................................................................. 10 图 11：主要公司存货周转率 ...................................................................................................... 10 图 12：主要公司存货占总资产比例 ........................................................................................... 10 图 13：主要公司存货构成.............................................