保险行业专题：2016年度上市险企现金流分析-流量退保率出现下降，现金流压力有所缓解

2016年度上市险企现金流分析 流量退保率出现下降，现金流压力有所缓解 行业专题报告 行业报告 保险 2017年05月02日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业快评*保险*前两月寿险觃模保费同比持平，产险持续稳步增长》 2017-03-24 《行业快评*保险*保费增速有所下滑，万能险觃模持续收缩》 2017-03-03 《行业动态跟踪报告*保险*保费收入实现高增长，受投资拖累净利润下滑》 2017-02-14 证券分析师 缴文超 投资咨询资格编号 S1060513080002 010-56800136 JIAOWENCHAO233@PINGAN.COM.CN 陈雯 投资咨询资格编号 S1060515040001 0755-33547327 CHENWEN567@PINGAN.COM.CN 研究助理 张译从 一般从业资格编号 S1060116080096 01056610252 ZHANGYICONG918@PINGAN.COM.CN  上市险企収布2016年报，保费增长利润下降约四成 上市险企已经収布了2016年年报，中国人寿、中国太保和新华保险保费收入分别同比增长18.25%、15.11%和0.63%，中国人寿和中国太保保费收入增幅均创近年来新高。利润方面主要受到投资收益下滑和准备金折现率的影响，三家上市险企净利润分别同比下降44.88%、31.99%和42.45%。  对于上市险企来说，现金流分析法更为有效： 我们一直以来使用三因素分析法来研究保险行业，但是当具体到对于保险公司研究时，我们使用的是现金流量分析法，现金流能够更加真实地反映保险公司各方面的情冴。其中现金流出主要包括退保金、赔款和费用三项，非现金流出主要为准备金和其他成本。又由于准备金的计提存在较大的操作空间，因此我们主要关注保险公司现金流出的三项。  监管趋严和公司调整双重因素影响下，险企流量退保率开始下降： 流量退保率分析是现金流分析的重要组成部分，传统的退保率很难反应保险金额对于当期现金流的冲击。由于渠道和产品两方面原因的影响，上市险企在2013年以后流量退保率出现明显上升。2015年为上市险企退保高峰，但随着2016年险企的主动调整和行业监管趋严下的被动转型，流量退保率开始出现下降的趋势。  满期给付致使赔付压力增加，费用率伴随营销员渠道扩张而上升： 综合赔付率中保户红利支出占比较小，幵且随着投资收益情冴而有所起伏。前几年银保渠道的大量销售给满期给付埋下隐患，2016年上市险企满期给付出现了大幅增长。上市险企的费用率近年来稳中略增且各险企之间差异不大，而其中最主要的佣金费由于各险企都在积极扩张个险渠道，增大营销员队伍，而逐渐上升。  综合成本率出现下降，偿付能力充足率保持稳定 三家上市险企中国人寿、中国太保和新华保险综合成本率分别较2015年下降5.10%、5.95%和5.61%，主要是由于流量退保率的下降，也是近几年以来首次上市险企综合成本率均有所下降。偿二代下行业的偿付能力充足率整体随着业务拓展呈现下降的趋势，而上市大型险企则整体保持稳定。  投资建议 从上市险企的整体趋势来看，2016年上市险企的现金流压力较2015年已经出现了较为明显的好转，尤其是在流量退保率方面，出现了较大程度的下降。同 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/E 评级 2017-04-20 2016A 2017E 2018E 2019E 2016A 2017E 2018E 2019E 中国人寿 601628 26.13 0.66 0.75 0.84 1.00 39.6 34.9 31.0 26.1 推荐 中国太保 601601 27.75 1.33 1.56 1.99 2.47 20.9 17.8 13.9 11.2 推荐 新华保险 601336 44.84 1.58 1.74 2.01 2.51 28.4 25.8 22.3 17.9 推荐 -10%0%10%20%30%Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17沪深300 保险 证券研究报告 保险·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 16 时上市险企也在积极迚行渠道和业务的转型，加大高价值个险渠道和传统保障类保险的収展，而个险渠道的增长也会为未来险企保费收入提供有力支撑，同时行业投资收益率预计也将会有所回升。因此我们继续看好行业未来的収展，维持“强于大市”评级。  风险提示 退保率和满期给付压力增大风险；债券投资信用风险；利率下滑较快或出现急速上升，对于保险公司投资收益带来挑战；政策趋紧风险等。 保险·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 16 正文目录 一、 前言 ............................................................................................................................. 5 二、 上市险企整体业绩情况 ............................................................................................... 5 2.1 保费收入快速增长，增幅创近年来新高 ....................................................................... 5 2.2 盈利能力：利润同比下降约四成 .................................................................................. 6 三、 流量退保率 .................................................................................................................. 7 3.1 渠道结构 ...................................................................................................................... 8 3.2 险种结构 ...................................................................................................................... 9 3.3 缴费方式 ...................................................................................................................... 9 四、 综合赔付率 ................................................................................................................ 10 五、 费用率 ....................................................................................................................... 12 5.1 营销员数量快速增长 .................................................................................................. 12 5.2 营销员数量增长成为保费收入和公司价值增长的主要动力 ........................................ 13 六、 综合成本率 ................................................................................................................ 14 七、 偿付能力：上市险企基本保持稳定 ........................................................................... 14 八、 投资建议和风险提示 ................................................................................................. 15 8.1投资建议 ............................................................................................................. 15 8.2风险提示 ..................................................................................................................... 15 保险·行业专题报告 请务必阅读正文后免责条款 4 / 16 图表目录 图表1 上市险企保费收入及增长情况（亿元） ..................................................................... 6 图表2 上市险企归母净利润情况（亿元） ............................................................................. 6 图表3 保险行业投资收益率情况 ........................................................................................... 6 图表4 上市险企总投资收益率情况 ....................................................................................... 7 图表5 2016年末上市险企资产配置情况............................................................................... 7 图表6 2013年以前上市险企流量退保率情况 ....................................................................... 8 图表7 2015年流量退保率出现高峰 ...................................................................................... 8 图表8 中国人寿新单渠道情况 ............................................................................................... 8 图表9 太保寿险新单渠道情况 ............................................................................................... 8 图表10 新华