大康牧业：规模快速扩张的湘西养猪龙头

请务必阅读正文之后的重要声明部分 大康牧业(002505.SZ) 规模快速扩张的湘西养猪龙头 评级：暂无 前次： 目标价（元）：18.98-20.09 分析师联系人 谢刚胡彦超 S0740210090003消费品小组021-58208304021-58206874xiegang@qlzq.com.cn huyc@qlzq.com.cn2010年11月4日 基本状况 总股本(百万股) 76.80 流通股本(百万股) 0.00 市价(元) 0.00 市值(百万元) 0.00 流通市值(百万元) 0.00 股价与行业-市场走势对比 业绩预测 指标2008A2009A2010E 2011E2012E营业收入（百万元） 213.34 284.44 384.30 528.94 744.58 营业收入增速105.76 33.33% 35.11% 37.64% 40.77%净利润增长率 167.072.13% 21.24% 52.82% 26.45%摊薄每股收益（元）0.46 0.39 0.36 0.54 0.69 前次预测每股收益（元） 市场预测每股收益（元） 偏差率（本次-市场/市 市盈率（倍） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 PEG 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股净资产（元）1.86 2.45 6.61 7.15 7.84 每股现金流量（元） 0.00 0.24 0.19 0.42 0.41 净资产收益率24.86% 16.05% 5.39% 7.61%8.78%市净率 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 总股本（百万元）63.80 76.80 102.80 102.80 102.80 备注：市场预测取聚源一致预期 投资要点  湖南大康牧业是从事种猪、仔猪、育肥猪和饲料生产与销售的民营企业。公司地处湘西山区，养殖的自然条件优越，难以复制；公司在湖南市场的市场占有率为0.3%，空间巨大。本次发行前公司总股本为7680万股，拟发行2600 万股流通股，发行前后的实际控制人都为董事长陈黎明先生。  猪价见底的标志——持续亏损，养殖户淘汰母猪的状况前期已经出现，生猪养殖盈利进入新一轮上行周期，我们认为2011年10月前猪价将保持震荡上行态势，有利于养殖企业的利润增长。  公司育肥猪饲养采用“基地+养殖大户”模式，倍增了生猪养殖规模、减少了固定资产投资、实现了低成本扩张。预计10-12年育肥猪销量10-12年销量为9.7、19.1、27.5万头，同比分别增长35%、97%、44%。而公司种猪高速增长期已过，预计10-12年种猪出栏量分别为6.24、4.75、5.23万头，同比分别增长60%、-24%、10%。  公司未来战略：养殖规模扩张和一体化并重。未来公司将通过30万头生态养猪小区建设，继续扩大公司的养殖规模；同时通过“40万头生猪屠宰加工项目”向下游进行延伸。  通过对比大康和雏鹰农牧的生猪养殖业务，发现大康牧业规模小、毛利率高的种猪与仔猪占出栏量比重低、采购成本偏高、盈利水平低。此外，大康牧业的管理精细化程度也稍显逊色。  预计公司2010-12年收入分别为384、529、745百万元，增速为35%、38%，、41%，归属母公司所有者净利润为37、56、71百万元，增速为21%、53%、26%，对应EPS为0.356、0.544、0.688元。二级市场合理估值区间为18.98-20.09元，对应10年56x和11年35x。  参考近期上市的中小板公司首发市盈率和上市首日涨幅，建议询价区间是15.73-17.91元，上市首日定价应在22-24.7元。 养殖行业 ☆☆☆新股研究报告此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -新股研究报告 内容目录 大康牧业：规模快速扩张的湘西养猪龙头 ......................................................... - 4 - 行业趋势：生猪养殖盈利进入新一轮上行周期 .................................................. - 5 - 公司养殖规模快速扩张，“公司+养殖大户”模式倍增出栏量 ............................ - 6 - 募投项目分析：养殖规模扩张和纵向一体化并重 .............................................. - 7 - 大康VS雏鹰：大康规模小、盈利水平稍显逊色 ............................................... - 8 - 大康的规模较小，种猪和仔猪占出栏的比重低 ........................................... - 8 - 大康的头均采购成本比雏鹰高10%以上 .................................................... - 8 - 大康的种猪、仔猪头盈利远低于雏鹰，育肥猪盈利较高 ............................ - 9 - 盈利预测与估值 ............................................................................................... - 10 - 前提假设和盈利预测 ................................................................................ - 10 - PE法相对估值 ......................................................................................... - 10 - 风险提示 ......................................................................................................... - 11 - 图表目录 图表1：主营业务收入未来3年复合增长率60% .............................................. - 4 - 图表2：主营收入毛利未来3年复合增长率34% .............................................. - 4 - 图表3：发行前公司股权结构示意图 ................................................................. - 4 - 图表4：生猪养殖周期形成机理 ........................................................................ - 5 - 图表5：生猪存栏出现环比回升（万头） .......................................................... - 5 - 图表6：母猪存栏09年底以来大幅下滑（万头） ............................................. - 5 - 图表7：6月起生猪养殖盈利进入上升期（单位：元/头） ................................ - 6 - 图表8：预计年底公司核心种群数增至1.5万头 ............................................... - 6 - 图表9：上半年种猪销量超过去年全年但不可持续 ........................................... - 6 - 图表10：2011年起公司计划停止销售仔猪 ...................................................... - 7 - 图表11：公司育肥猪销量高速扩张 ................................................................... - 7 - 图表12：募投项目概况 ..................................................................................... - 7 - 图表13：09年大康出栏量是雏鹰的1/3（头） ................................................. - 8 - 图表14：09年大康种猪和仔猪占出栏比例为56% ........................................... - 8 - 图表15：大康09年玉米采购价格比雏鹰高18% .............................................. - 8 - 图表16：大康09年豆粕采购价格比雏鹰高10% .............................................. - 8 - 图表17：目前湖南的玉米价格高出河南10% ................................................... - 8 - 图表18：雏鹰的生猪养殖的整体盈利水平高于大康 .......................................... - 9 - 图表19：2009年湖南和河南生猪价格波动对比 ............................................... - 9 - 图表20：期间费用率和实际税率假设 ............................................................. - 10 - 此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -新股研究报告 图表21：PE法相对估值显示二级市场合理价格为18.98-20.09元 ................. - 10 - 图表22：近期中小板新股首发市盈率53.5倍，首日平均涨幅23% ................ - 11 - 图表23：销售详细预测表 ............................................................................... - 12 - 此报告专供国投瑞银基金管理有限公司公共邮箱阅读 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 -新股研究报告 大康牧业：规模快速扩张的湘西养猪龙头  湖南大康牧业主要从事种猪、仔猪、育肥猪和饲料的生产与销售。目前公司拥有商品猪场11个，2009年出栏种猪3.9万头、仔猪5.2万头、育肥猪7.2万头，