三季报点评：经纪业务佣金率和市场份额双降

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告 金融 [Table_StockInfo] 海通证券(600837) 中性 海通证券三季报点评 （维持评级） 非银行金融 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 0481215192309/1009/1210/0210/0410/0610/08海通证券上证综指 股票数据 昨收盘（元） 12.74 总股本/流通A股(百万股) 8,227.8/4,765.9 流通B股/H股(百万股) 0.0/0.0 总市值/流通市值(百万元) 104,822.4/60,717.1 上证综指/深圳成指 3,041.54/13,729.96 12个月最高/最低（元） 19.24/8.84 财务数据 净资产值(百万元) 42,749.04 每股净资产(元) 5.20 市净率 2.45 资产负债率 59.82% 息率 1.57% 相关研究报告： 《海通证券-600837-中报点评：经纪和自营拖累净利下滑24.9%》——2010-8-26 《海通证券年报一季报点评：经纪业务以量补价，1季度净利增长2%》——2010-4-28 《海通证券09年三季报点评：收入符合预期，费用计提增加》——2009-10-29 分析师：邵子钦 电话: 0755-82130468 E-mail: shaozq@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980210040001 分析师：田良 电话: 0755-82130513-1326 E-mail: tianliang@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980210040008 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 经纪业务佣金率和市场份额双降  净利润同比下滑22.70%，符合预期 公司2010年1-9月公司实现净利润27.54亿元，同比下降22.70%。经纪收入下滑拖累业绩。1-9月公司四大业务营业收入合计同比减少4.04亿元，其中经纪业务减少13.63亿元；承销收入增加5.06亿元；自营收益增加3.75亿元；资管收入增加0.78亿元。  经纪：佣金率同比降14.40%，经纪收入下降29% 1-9月经纪业务平均净佣金率为0.114%，较去年同期的0.133%下降了14.40%，3季度佣金率为0.104%，环比下降幅度为11.18%。1-9月公司股基权经纪份额4.00%，较去年同期下降了0.06个百分点，后续趋势有待观察。  自营：3季度实现收入5.15亿元 伴随市场上涨，公司3季度实现自营收入5.15亿元，1-9月自营收入8.09亿元，同比增加3.75亿元。9月末交易性金融资产规模达到109亿元。  投行：3季度实现收入1.07亿元 1-9月公司完成15个股票主承销项目，合计承销规模333亿元，实现承销收入6.05亿元。其中3季度完的天业通联和东力传动合计融资额15.15亿元，承销收入1.07亿元。  预计2010年净利润38.79亿元。 预计2010年海通证券净利润38.79亿元，对应EPS0.47元，年末净资产规模452亿元，对应BVPS5.50元，预计2011年公司净利润为42.86亿元，对应EPS为0.52元，年末净资产规模为496亿元，对应BVPS为6.03元。  维持“中性”评级。 2011年公司动态PE24.23倍，低于行业平均的27.61倍，2011年PB为2.09倍，低于行业平均的3.23倍。但在目前行业转型期且佣金价格战远未结束的大背景下，需警惕市场由强转弱带来的估值理性回归，维持“中性”评级。 财务摘要及估值 百万元 净资产 营业收入 净利润 EPS(元) BVPS(元) PE(倍) PB(倍) 2008 38,362 7,007 3,302 0.40 4.66 31.45 2.71 2009 43,414 9,940 4,548 0.55 5.28 22.83 2.39 2010E 45,244 9,070 3,879 0.47 5.50 26.77 2.29 2011E 49,638 9,991 4,286 0.52 6.03 24.23 2.09 2010年10月28日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 净利润同比下滑22.70%，符合预期 公司2010年1-9月公司实现净利润27.54亿元，同比下降22.70%，全面摊薄每股收益0.33元，截至9月末公司净资产436.05亿元，每股净资产5.30元，全面摊薄ROE为6.32%，其中3季度实现盈利9.12亿元。 经纪收入下滑拖累业绩。1-9月公司四大业务营业收入合计同比减少4.04亿元，其中经纪业务减少13.63亿元；承销收入增加5.06亿元；自营收益增加3.75亿元；资管收入增加0.78亿元。 表1：海通证券财务摘要 百万元 2010年9月30日 2009年12月31日 较期初 总资产 110,192 120,727 -8.73% 净资产 43,605 43,414 0.44% 股本 8,228 8,228 - BVPS 5.30 5.28 0.44% 2010年1-9月 2009年1-9月 同比 营业收入 6,804 6,679 1.87% 管理费用 2,835 1,934 46.63% 净利润 2,754 3,562 -22.70% EPS 0.33 0.43 -22.70% ROE 6.32% 6.90% 减少0.58个百分点 资料来源：公司财报 表2：业务线收入比较 百万元 营业收入 收入结构 收入同比增长额 2010年1-9月 2009年1-9月 2010年1-9月 2009年1-9月 经纪业务 3,349 4,712 64% 83% -1,363 承销业务 605 98 12% 2% 506 自营业务 809 434 15% 8% 375 资管业务 486 408 9% 7% 78 合计 5,248 5,652 100% 100% -404 资料来源：公司财报 表3：盈利驱动因素比较 经纪业务 投行业务 自营业务 单位：亿元 股基权交易额 份额% 净佣金 净佣金率 股票主承销额 承销收入 自营收益 交易性金融资产规模 可供出售金融资产规模 20091-9 35,468 4.06 47.12 0.133% 24 0.98 4.34 95 58 2009Y 48,364 4.06 62.47 0.129% 75 3.82 9.73 129 63 20101Q 10,010 4.06 12.07 0.121% 167 1.73 2.26 81 67 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 20102Q 9,103 3.96 10.66 0.117% 151 3.25 0.68 119 61 20103Q 10,338 3.97 10.76 0.104% 15 1.07 5.15 109 60 20101-6 19,113 4.01 22.73 0.119% 318 4.98 2.94 119 61 20101-9 29,451 4.00 33.49 0.114% 333 6.05 8.09 109 60 数据来源：国信证券经济研究所 经纪：佣金率同比降14.40%，经纪收入下降29%。 1-9月公司实现经纪佣金净收入33.49亿元，同比下降29%。 3季度佣金率环比下降11.18%。1-9月经纪业务平均净佣金率为0.114%，较去年同期的0.133%下降了14.40%，3季度佣金率为0.104%，环比下降幅度为11.18%，降速快于2季度（2季度环比下降2.85%）。 市场份额微降0.06个百分点。1-9月公司股基权经纪份额4.00%，较去年同期下降了0.06个百分点。其中，3季度市场份额3.97%，略高于2季度的3.96%，后续趋势有待观察。 自营：3季度实现收入5.15亿元 伴随市场上涨，公司3季度实现自营收入5.15亿元，1-9月自营收入8.09亿元，同比增加3.75亿元。9月末交易性金融资产规模达到109亿元。 投行：3季度实现收入1.07亿元 1-9月公司完成15个股票主承销项目，合计承销规模333亿元，实现承销收入6.05亿元。其中3季度完的天业通联和东力传动合计融资额15.15亿元，承销收入1.07亿元。 表4：股票主承销概况 亿元 发行家数（家） 发行规模 市场份额 承销净收入 2008年 11 45 1.77% 1.68 2009年 10 75 2.10% 3.82 2010年1-6月 13 318 9.55% 4.98 2010年1-9月 15 333 6.21% 6.05 资料来源：wind 资管：3季度实现收入1.74亿元 1-9月公司实现资产管理收入4.86亿元。目前公司拥有4只集合理财产品，其中海通新兴成长为5月份发行的混合型产品，截至目前海通集合理财总规模达到17.59亿元，市场份额为1.31%，排名第21位。公司集合理财产品投资收益率表现较差，三只产品年初至今的回报均排名同类产品后50%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 表5：集合理财规模及业绩 简称 日期 单位净值 今年以来总回报(%) 同类排名 成立以来总回报(%) 最新规模(亿元) 成立日期 所属概念 海通季季红 2010-10-26 1.052 5.27 16/26 7.46 1.08 2009-1-19 债券型 海通金中金 2010-10-26 1.133 -3.78 49/56 24.07 1.98 2008-6-30 FOF 海通稳健成长 2010-10-26 1.045 -1.90 44/56 4.52 6.35 2009-8-28 混合型 海通新兴成长 2010-10-26 1.140 13.90 8.18 2010-5-26 混合型 合计 17.59 资料来源：国信证券经济研究所 维持“中性”投资评级 市场假设：  22010年上证综指均值3000点，2011年上证综指均值3500点  2010年年度股票换手率302%，2011年年度股票换手率314%  2010年日均股票成交额2200亿元，2011年日均股票成交额3000亿元 表6：市场假设 单位：亿元 2008 2009 2010E 2011E 指数点位 1,821 3,277 3,000 3,500 年度换手率 376% 547% 302% 314% 日均换手率 1.55% 2.25% 1.24% 1.29% 市场股票融资额 2,962 5,149 7,500 6,000 流通比例 37% 65% 89% 95% 总市值 121,366 243,939 230,493 275,408 流通市值 45,214 151,259 205,899 262,801 日均股票交易额 1,071 2,194 2,200 3,000 资料来源：国信证券经济研究所 公司假设： 2010年业绩预测基于以下假设：  经纪业务：市场份额2010年3.92%，2011