广发证券（香港） 页1 广发证券（香港）或关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 友邦保险 1299.HK 保险 申购意见：中性 评分：6.5 发售价：$18.38-19.68港元 最低认购额：每手（200股）：3975.68港元 集资总额：1077-1153亿港元 联席全球协调人及联席保荐人:花旗、德意志、高盛、摩根士丹利 联席账簿管理人及联席牵头经办人: 花旗、德意志、高盛、摩根士丹利、巴克莱、联昌国际、瑞信、工银国际、摩根大通、瑞银 友邦保险控股有限公司之财务顾问: 工银国际 发行数据 全球发售股份数目： 5,857,413,800股由售股股东提呈发售的股份 （可予调整及按发售量调整权及 超额配股权而调整） 香港配售股份数目： 585,741,600股由售股股东提呈发售的股份（可予调整及按发售量调整权而调整） 国际发售股份数目: 5,271,672,200股由售股股东 提呈发售的股份 (可予调整及按发售量调整权及 超额配股权而调整） 招股日期： 2010年10月18日-10月21日 拟上市日期： 2010年10月29日 财务年截止日： 11月30日 10年预计市盈率： 17.74-18.99X 集资款项用途 AIA Aurora LLC 将收取全部费用 分析师 广发证券（香港）研究部 香港皇后大道中183号中远大厦2301‐2305,2313室 电话：（852）3719 1288 传真：（852）2907 6176 2010年10月18日 公司是亚太区主要的寿险集团，在区内植根逾90年，为个人和商业客户提供产品及服务，满足客户在保险、保障、储蓄、投资和退休方面不断转变的需求，服务范围遍及区内15个地区市场，包括香港、韩国、泰国、新加坡、中国、马来西亚、菲律宾、澳洲、印度尼西亚、越南、台湾、新西兰、印度、澳门及文莱。  行业概览 近期，亚太区的经济增长及人均收入升幅强劲。2004年至2009年期间，区内国内生产总值复合年增长率为14.7%，2009年国内生产总值的增长为5.0%，远超欧洲及北美洲（2004年至2009年复合年增长率分别为4.9%及4.2%，2009年国内生产总值增长率分别为负10.2%及负2.2%）。此外，预期亚太区的经济增长保持强劲，2009年至2014年预测国内生产总值的复合年增长率为10.2%，而北美洲及欧洲则分别为4.4%及2.5%。公司认为，区内的预测经济增长强劲将有助亚太区寿险行业的日后增长。近年，亚太区寿险保费显著增加，2004年至2009年期间的复合年增长率为13.5%（寿险保费由2004年的1,899亿美元增至2009年的3,580亿美元）。同期内，中国、印度及印度尼西亚等亚太区内新兴 申购评分及意见 0246810综合总得分公司成长性估值水平市场稀缺性保荐人往绩市场氛围 公司成长性估值水平市场稀缺性保荐人往绩市场氛围综合总得分6.56.55.57.56.56.5 注：评分区间为1到10分，定义请参考正文之后的声明 友邦是继农业银行(1288.hk)之后来港上市的大型企业，集资额比农行还要多。但这次友邦集资目标与一般上市的公司不同，所得的有关款项是为了偿还欠联邦准备金银行的贷款而并非发展业务。本港市场有不少保险类股票如中国人寿(2628.hk)、宏利(945.hk)，但友邦主打的概念是亚洲市场，与市场上其他公司的性质有点不一样，加添公司的独特性。人口老化是大势所趋，加上亚洲经济发展迅速，对人寿保险的需求自然有增无减。定价对比内涵值算适中，但估计股价上升空间有限，研究部给予“中性”评级，综合总评分6.5分。 新股报告 香港股票市场 【申购意见】 2010年10月18日 广发证券（香港） 页 2 友邦保险 1299.HK 市场各自的寿险保费的复合年增长率逾20.0%。至于香港、台湾及新加坡等区内相对发达的市场，同期寿险保费复合年增长率分别为9.9%、9.4%及6.2%。此外，根据瑞士再保险公司西格玛估计，预计2009年至2014年期间亚太区寿险保费的复合年增长率约为12.3%。 中国、泰国、菲律宾、印度尼西亚、越南及印度等市场的人均保费均低于100美元，渗透率均低于5%。公司认为，该等国家的人均保费及渗透率偏低，但随着经济增长及生活水平提升，亚太区寿险业的增长潜力巨大。 在2009年，亚太区总人口约为32亿，占全球总人口46%。亚太区过往一直录得高人口增长率，预期截至2019年，区内人口将增加约295百万人。此外，2004年至2009年，区内65岁以上人口的复合年增长率为2.9%（欧洲及北美洲分别为1.5%及1.8%）。具体而言，2004年至2009年，韩国及新加坡的65岁以上人口比率显著上升，复合年增长率分别为4.5%及4.8%。亦预计亚太市场40至65岁的人口会有显著增长。根据美国人口普查局2010年国际数据库的数据，预计2009至2020年间菲律宾及越南40至65岁的人口增长率为40%，而同期美国及英国相同年龄段人口的增长率预计分别为5%及3%。此外，亚洲新兴市场与发展中市场的城市化趋势亦比较有利。具体而言，根据 Euromonitor International 公布的数据，预计该等市场城市人口占总人口百分比将从2000年的33.8%增至2020年的47.5%。随着越来越多的人口涌入城市，区内人口会更易于接触到分销商。公司认为，亚太区的人口规模日益增长，亚太区、日本、北美洲及欧洲于所示期间的若干寿险保费及宏观经济数据 资料来源：瑞士再保险公司西格玛报告 2010年10月18日 广发证券（香港） 页 3 友邦保险 1299.HK 加上区内人口老龄化与城市化趋势及人口分布，将促使日后保险产品需求不断上升。  业务介绍 公司于亚太区涉足范围广阔，业务网络遍布15个地区市场。完成全球发售后，公司将成为唯一一家建基于亚太区并专著于该地区的上市人寿保险集团。于2010年5月31日，公司拥有超过309,000名代理及约24,500名雇员，为公司超过2,300万份有效保单的持有人及公司的团体寿险、医疗、信贷寿险及退休金产品客户的逾1,000万名成员服务。按2009年的寿险保费计算，公司在亚太区市场稳占首席，在15个地区市场中的6个独占鳌头。公司相信于该地区的领先地位，足证公司有能力于各地区市场按不同发展阶段成功实施以客为尊的业务模式。 公司拥有一支建立多年的大型专属代理队伍。截至2010年5月31日，代理人数超逾309,000名，是公司多渠道分销平台及产品发售的基石。2010年上半年，公司69.3%的年化新保费及72.2%的新业务价值来自代理队伍分销渠道。数十年来，公司的代理透过面对面接触客户寻找目标客户和为客户服务，为公司与客户建立并维持长期关系。公司的专属代理队伍遍及亚太区，由发达城市中心至农村地区，无远弗届。公司相信，公司的既有基建及代理队伍规模令竞争对手难以仿效。根据各期间公布的最新市场数据，于2009年，公司的代理队伍均占香港及新加坡保险市场总代理人数逾25%，于2008年占菲律宾保险市场一般寿险总代理人寿逾20%及占泰国保险市场总代理人寿逾15%。截至2010年8月1日，公司有超过1,300名专属代理为百万圆桌会登记会员。该会乃全球专业寿险及金融服务专业商会，以表扬卓越的寿险代理及金融顾问成就为宗旨，并致力发展专业和符合道德操守的销售手法。公司的百万圆桌会会员是 AIAGroup 代理队伍中生产力最高的专属代理。公司拥有忠诚的保险代理队伍。截至2010年5月31日，在公司的主要地区市场，约42%的保险代理主管及约16%的专属代理队伍（包括各个地区市场的市场地位及市场份额 资料来源：公司招股书 2010年10月18日 广发证券（香港） 页 4 友邦保险 1299.HK 保险代理主管）已担任 AIA 保险代理逾10年。公司已在多个地区市场建立并继续开拓其他分销渠道，以提高市场渗透率、拓展与目标客户接触的途径，以及满足现有客户不断转变的喜好。例如，截至2010年5月31日，公司与120多家银行建立业务关系，可以通过这些合作伙伴13,000多家分行开展业务。公司亦利用在部分主要市场行发展成熟的业务模式，在区内开拓直接销售和独立财务顾问的分销渠道，把握新兴市场的商机。 公司提供广泛而多元化的产品组合，从传统保险至投资相关产品应有尽有，可满足客户在不同人生阶段的需要。公司相信，公司的多元化产品组合可应付地区市场不断转变的客户需求，并能切合各个市场寿险行业的不同发展阶段。公司相信，公司于区内悠久经营历史中累积的丰富经验及知识使公司可在多元化地区市场中为各类消费者（不论普罗大众抑或高净值人士）提供保险产品及服务。此外，公司相信公司所累积的经验及收集的专有数据有助公司开发适合不同经济及市场条件的产品。 公司致力洞悉市场走势并迅速配合，务求以针对巨大的商机而开发差独特产品，争取成为市场翘楚。公司的专属代理受过专业培训，有能力出售全线产品，因此能对瞬息万变的市况作出迅速响应及满足不断改变的消费者需求。公司相信，公司的产品组织者能力有助满足客户不断演变的需求，并巩固公司「以客为尊」的宗旨。例如，公司将继续致力开发作为公司主要盈利来源的意外及医疗产品。 主要产品 传统寿险产品为公司业务的最大类，占2009年上半年年化新保费的34.5%及2010年上半年年化新保费的34.6%。传统寿险产品应占新业务价值（「新业务价值」）自2009年上半年的49百万美元增加超过一倍至2010年上半年的99百万美元，是公司努力提升利润率的成果。公司的新业务利润率自2009年上半年的18%增至2010年上半年的32%，是公司更加专注创造价值的结果。按年化新保费计量的投资链接式及万能寿险产品之新业务自2009年上半年的141百万美元上升至2010年上半年的261百万美元，增幅85.1%。公司相信公司的投资连结式及万能寿险保险销量于股票市场低迷或骤降期间普遍减少，但有关该等产品的新业务增加，反映2009财政年度下半年及2010年上半年经济前景较为乐观。公司的投资链接式及万能寿险产品应占新业务价值由2009年上半年的11百万美元增至2010年上半年总加权保费收入 资料来源：公司招股书 2010年10月18日 广发证券（香港） 页 5 友邦保险 1299.HK 的35百万美元，而新业务利润率由2009年上半年的8%增至2010年上半年的13%。按年化新保费计量的独立意外及医疗保险产品（包括附加保险）之新业务自2009年上半年的136百万美元减至2010年上半年的116百万美元，主要是由于公司重新定价若干产品及专著提升价值及利润率而非销售量后，使（尤其是韩国）期缴保费产品销量降低。具体而言，在韩国，由于公司重新设计部分定价更合理的产品，故于2009财政年度下半年暂停向新客户销售长期癌症保障产品。另外，韩国的直接销售受到监管变化的挑战，导致直接销售渠道所产生的年化新保费下降。附加保险主要包括随附传统寿险及投资链接式及万能寿险产品的意外及医疗附加保险。附加保险的年化新保费保持稳定，2010年上半年为73百万美元，而2009年上半年为74百万美元。年化新保费不包括销售不会获得保费的单位扣减附加保险。附加保险为满足客户保险保障产品需求的关键。随附附加保险可提升个人寿险产品的利润率。个人寿险产品的新业务利润率自2009年上半年的33%增至2010年上半年的39%。按年化新保费计量的团体保险产品之新业务，2010年上半年为130百万美元，而2009年上半年为155百万美元，同时新业务价