华润置地：资产注入不足为奇

华润置地（1109 HK）2010年9月21日事件： 华润置地（CRL）于2010年9月20日宣布了一项资产注入计划。这使CRL有足够的资金从其母公司华润（控股）有限公司（CRH）收购三个项目。此次收购的总对价为79.014亿港元，较资产净值88.752亿港元折让11％，其中23.0742亿港元将以现金结算，55.098亿港元将以每股15.88港元的价格发行新股。评论： 计入新股发行后，我们估计此项交易将使华润集团的每股资产净值从每股21.68港元提高0.13港元至21.81港元。此外，CRH在CRL中的权益将从63.00％增加到65.39％。我们认为，很长时间以来，这种资产注入一直是市场关注的焦点，因此结果符合预期也就不足为奇了。交易定价合理，并且与公司先前的资产注入一致。 先前有人担心资产注入可能不正确价钱：HK $ 17.24目标：HK $ 19.51（保持）交易数据52周范围HK $ 12.9 – 20.85市值（米）HK $ 85,636 / US $ 11,031已发行股票（米）5,037自由流通量（％）36.8估计每股资产净值（港元/股）21.813M每日平均T / O（百万份额）12.5预期回报率（％）– 1年14.12010年9月20日收盘价股价与国企指数港币21一旦资产注入获得批准，便会停止。我们20查看未来股价表现取决于销售量19CRL新产品在其余时间的表现18年。17行动：16 该股目前的市净率为2.0倍PBV，22.9倍市盈率和21%15较新资产净值21.81港元折让。我们保持我们的跑赢大市14华润置地的最高评级和19.51港元的目标价收益1314,00013,50013,00012,50012,00011,50011,00010,500可见性为股价表现提供了坚实的基础。预测与估值至2008年12月31日2009投资产生的净现金（4,759）息税前利润增长净利润增长核心净利润（百万港元）1,8363,0774,0235,5236,339核心每股收益（港币）0.420.610.751.031.18同比（％）6.244.922.337.314.8修订（％）0.00.0(6.5)(6.6)(6.5)BPS（港元）7.07.58.79.610.5修订（％）0.00.06.86.25.5核心PE（x）40.528.022.916.714.5PBV（x）2.52.32.01.81.6每股股息（港元）10.613.715.923.827.4产量 （％）0.60.80.91.41.6核心净资产收益率（％）6.611.78.610.811.2资料来源：彭博社的历史数据和CCBIS的预测09年9月15日09年11月15日10年1月15日10年3月15日10年5月15日10年7月15日 CRL 国企指数资料来源：彭博社张玫瑰(86755) 2398 2820爱迪生·比安(86755) 8325 0948中国/香港中国房地产超重（保持）行业评级：公司评级：跑赢大盘（保持）资产注入不足为奇 华润置地（1109 HK）2010年9月21日2拟向母公司收购三处房产 华润置地（CRL）于2010年9月20日宣布了资产注入计划。该计划使CRL有足够的资金从其母公司华润（集团）有限公司（CRH）收购三个项目。此次收购的总对价为79.014亿港元，较资产净值88.572亿港元折让11％，其中23.7042亿港元将以现金支付，55.098亿港元将以每股15.88港元的新股发行进行结算。将会以现金代价2,370港元进行结算。4,200万，售价为1,500港币。00m将于2010年12月10日或之前支付，其余部分为HK $ 870。4200万英镑，将于2011年3月31日或之前支付。和解包括5,530港元的股份对价。98m。 股票的发行价为15港元。每股88，折让约6。HK $ 17的7％。截至最后一天的收盘价为02。下表中列出了这三个项目的详细信息。收购项目详情项目位置用途地面总建筑面积海南石梅湾现场海南省万宁市东部商业，酒店，住宅6。武汉橡树湾83m平方米（计划用地面积）现场武汉市市中心武昌区铁机路高层住宅583k sm苏州昆山遗址苏州昆山遗址位于苏州市中心，虹桥东侧路住宅286k sm来源：公司数据考虑到新股发行后，我们估计此项交易将使CRL的资产净值提高HK $ 0。每股13港元至21港元。81从HK $ 21。每股68。 同时，CRH对CRL的兴趣将增加到65。63％的39％。00％。买卖完成后的公司股权没有。 截至股东们本公告日期于本公告日期之持股比例（％）没有。买卖完成后立即发行股份买卖完成后立即拥有的股份百分比（％）。CRH董事们上市总资料来源：公司资料我们认为这种资产注入已经在市场上长期存在，因此结果与预期一致就不足为奇了。交易定价公平，并与之前的资产注入记录一致。来自CRH的CRL的历史注入列表注射历史总代价（百万港元）总注入的建筑面积 （毫秒）注射折扣资产净值（％）已注入项目或公司对价结算第四次注射：北京门头沟遗址对于项目注入，要考虑对价2008年6月3,173,403,24063.003,521,642,51965.39发行新股HK $ 16.8310,533,0000.2110,533,0000.20北京大兴遗址1,853,502,42836.791,853,502,42834.412012F5,037,438,668100.005,385,677,947100.00对于家具公司，考虑对价现金1.97亿港元 华润置地（1109 HK）2010年9月21日3重庆市二十四城沉阳橡树湾大连东方世外桃源逻辑家具集团第五次注射：沉阳市道口现金支付港币35.7亿元2009年8月沉阳华润拱门沉阳地标福州红湾9,2124.2910北京华润饭店第六次注射：海南石梅湾遗址现金支付港币23.0742亿元2010年9月武汉橡树湾遗址港币5,530.98百万元的代价与苏州昆山遗址发行15.8827港元的新股资料来源：公司数据，CCBIS估算其新宣布的资产注入与市场预期高度一致。除了此次资产注入，我们认为母公司还有进一步的资产注入机会，这将进一步提高其资产净值。其余项目的详细信息如下：华润集团持有的剩余土地储备项目3,5702.387.4购买日期采用地面总建筑面积应占建筑面积（平方米）应占土地成本（人民币百万元）影音（人民币/平方米）武汉中央商务区项目7,9013.52112007年9月商业广告无锡公园里庄园2007年11月住宅南宁柏宁庄园2007年12月总收入16,601 常州国际社区2009年6月阶段2南京公园里庄园2009年9月住宅深圳湾2008年12月住宅和办公室不适用不适用深圳大冲决定公司业绩的新产品发布433,650433,6502,6926,208住宅，商业和办公不适用项目260,000260,0001,2784,915总资料来源：公司数据，CCBIS估算决定公司业绩的新产品发布569,000312,9505241,676市场期待最近宣布资产注入已经有一段时间了，因此，该交易的定价与估计相符的事实不应让人感到意外。先前对资产注入可能带来的负面影响的担忧已得到缓解。该公司未来的股价表现将取决于该年剩余时间新产品的销售表现。华润置地宣布8月份的合约销售为人民币1.6亿元，与7月份的合约销售基本持平。截至9月的第一周，公司已实现合同销售11.0亿元人民币，占其全年合同销售目标20亿元人民币的55.2％，目前的每周销售额为4亿元人民币。管理层解释说，其目前较低的销售锁定率主要是由于到目前为止没有新产品上市。我们预计，随着9月底新产品的推出以及全国市场的强劲复苏，销量将很快回升。这些新产品大多数将在二线城市的黄金地段举行。我们有信心该公司能够在年底前实现其全年销售目标200亿人民币。项目1,345,9031,345,9031,8111,6452010年下半年新推出市项目277,793277,7932,2207,992分阶段部门/建筑物编号实用面积（平方米）330,000330,000免责声明：免责声明：太湖国际社区免责声明：D区第一1,760,0001,760,000免责声明：免责声明： 华润置地（1109 HK）2010年9月21日42012F4,976,3464,720,296总收入16,601 华润置地（1109 HK）2010年9月21日5大连市 海上阶段2高密度住宅沉阳弧线阶段2高密度住宅大连市东方世外桃源第三阶段高密度住宅福州2011F阶段238,92312,309高密度住宅重庆市中央公园2011F192,1707,599地块＃C4武汉市中央公园2011F183,90013,56712月31日财政年度（百万港元）2010F中央公园2011F100,7608,409地块＃C4成都市2011F第三阶段13,28041,813高密度住宅，裸壳重庆市中央公园阶段148,31327,713高密度住宅成都市12月31日阶段136,74211,145高密度住宅重庆市12月31日阶段174,5207,500高密度住宅福州厦门橡树湾阶段1128,53612,309高密度住宅沉阳2011F第三阶段102,57810,188高密度住宅沉阳12月31日2011F107,0906,500高密度住宅总12月31日2011F584836500其最新宣布的资产注入与市场预期非常吻合。在资产注入之后，人们不再担心资产注入的影响。我们对该股保持乐观，因为其高收益可见性为未来股价表现提供了坚实的基础。凭借09财年的未预订合同销售额为人民币19.1元，该公司年初至今的未确认合同销售额为人民币29.3b元，其中人民币16.6亿元将在2010财年确认，其余将在2011财年确认。12月31日2011F154,2576,500收入证明资产负债表12月31日（百万港元）199,05213,28912月31日财政年度（百万港元）2010F2011F2011F81,50010,80712月31日财政年度（百万港元）2009A2010F2011F119,6688,4092012F1,639,772总收入16,601PP＆E–物业销售14,450投资物业–租金收入909 华润置地（1109 HK）2010年9月21日6长期投资–其他1,242其他非流动资产齿轮（10,663）现金及现金等价物收入增长投资产生的净现金（4,759）息税前利润增长净利润增长投资收益及其他195收入增长投资产生的净现金（4,759）息税前利润增长净利润增长理财23,86130,08842,402费用2,5793,7074,6746,587长期借款21,19426,94638,659税前利润7,13616,74222,60223,73224,919其他长期负债1,3641,7732,305所得税180258326459花费1,3041,3691,437ST借款1,8312,6323,3194,678拉特(14,890)(18,286)(27,487)预售保证金19,5144,9055,9074,384本年度溢利4,851000贸易应付款项40,82856,75059,58862,567少数权益442000其他流动负债13,75119,76524,92335,123归因于(1,670)(2,106)(2,968)利润1,1601,6452,0742,923负债总额202122核心净利润3,07796,584112,264124,543141,639营运资金7,1979,58511,831核心每股收益（港元）0.61净资产(154)(245)(490)(496)每股股息（港元）0.1425,63234,60336,33338,149BVPS（港元）7.527,0779,22611,472股东权益2,1663,1133,9255,532少数群体利益现金周转(1,533)(1,769)(2,307)(2,868)财务比率1,8272,4672,5902,7202009年12月3