九龙仓集团（4 HK）我们预计香港零售租金收入将保持稳定

码头控股（4香港）评分：1我们预计香港零售租金收入将保持稳定建筑与房地产：香港CFA乔纳斯（Jonas Kan）（852）2848 4439（jonas.kan@hk.daiwacm.com）有什么变化？目标价：HK $ 50.30市场数据恒指20,597.35市值（十亿美元）14.78电动车（10亿美元； 10E）16.94每天3个月平均T / O（百万美元）18.59已发行股票（米）2,754自由浮动(%)50.0大股东会德丰公司汇率表现（％）*(50.0%)港元/美元7.7781M 3M600万绝对(2.6)12.44.4相对的(0.8)6.04.4资料来源：大和注意：*相对于恒指投资指标市盈率（x）2010年15.42011年13.42012年12.1PCFR（x）11.110.09.2EV / EBITDA（x）11.19.88.8PBR（x）1.00.90.9股息收益率（％）2.42.52.6净资产收益率（％）6.36.97.2资产回报率（％）3.94.34.6净债务权益（％）相对于同业20.819.417.1下面相对于历史下面资料来源：大和的预测收入摘要（百万港元）到12月31日20092010年2011年2012年收入17,55319,90221,80123,943同比（％）10.113.49.59.8息税折旧摊销前利润10,03011,90513,30314,503同比（％）11.118.711.79.0净利6,4247,4908,5809,470同比（％）53.216.614.610.4每股盈利（港元）2.3332.7203.1153.439同比（％）52.716.614.610.4CFPS（港币）3.4743.7764.1644.532每股股息（港元）1.0001.0001.0501.100资料来源：大和公司预测价格和相对表现码头计划于2010年8月30日宣布其1H10业绩。影响力我们预计九龙仓1H10的基本净利润为34.89亿港元，同比增长6％，而1H09的净利润为32.92亿港元，如果剔除约1.96亿港元的按市价收益，则同比增长12.7％。在1H09的金融资产。我们预计码头的1H10收入增长的主要动力将是海港城和时代广场的零售额持续增长，它们分别于1H10同比增长34％和24％。我们预计香港这两个优质零售物业的零售租金收入将持续增长，以抵消2010年上半年物业租金可能下降的影响。同时，我们认为九龙仓的1H10业绩也将得益于其港口和物流业务的收益恢复以及中国房地产部门的贡献增加。估价该股现价较我们对FY10年底的预测每股资产净值折让39.4％，至1991年以来的历史平均资产净值折让31％。我们维持6个月目标价格50.30港元。催化剂与行动我们继续认为九龙仓有坚实的资产支持，据我们估计，仅香港房地产一项的价值约为46.50港币/股。尽管我们认为该集团1H10的办公室租金收入受到负租金调升的影响，但我们认为这是一个过渡性问题，因为未来几年核心地区将没有大量新的供应；而且来自九龙东的供应威胁现在已经结束，据我们估计，该地区的四栋新建筑已经出租了80％以上。越来越多（HK $）50.0040.0030.0020.0010.00相对恒指1751441138150我们认为，对九龙仓在香港商业物业的质量的认可以及其在中国物业的潜在收益应有助于巩固股价表现。我们重申我们的1 （买入）评级。07/8 08/2 08/8 09/2 09/8 10/2 10/8资料来源：彭博社，大和预测修订(%) 码头：2010财年中期业绩预览（百万港元）1H09 1H10E同比变化％资料来源：大和的预测公允价值估值（港元/小时）50.30方法资产净值主要假设相对于资产净值的价格资料来源：大和银行预测芝商所*，投资及其他446381（14.6）企业管理费用（146）（170）16.4利息收入/（支出）（185）（196）5.9特殊项目（按市值计价）收益）196-不适用获利前税4,549 4,8326.2税项（993）（1,032）3.9少数股东权益（264）（312）18.0净利润3,292 3,489 6.0不计特殊项目的净利润3,096 3,489 12.7资料来源：大和公司预测*通讯，媒体和娱乐2010年8月30日全球股票研究本报告的后两页提供了重要的披露信息，包括任何必要的研究证明。HK $ 41.750004.HK不适用不适用价钱（8月27日）路透社代码ADR / GDR代码每个ADR / GDR的份额收入变动2010财年0.02011财年0.02012财年0.0物业销售–中国58967114.0净利润变化每股收益变化0.00.00.00.00.00.0后勤74187117.5租金收入–香港2,7613,09212.0租金收入–中国14718224.0 2大和研究更新九龙仓集团–财务摘要 收益与损失（百万港元）资产负债表（百万港元）一年至12月31日200820092010年2011年2012年截至12月31日200820092010年2011年2012年物业销售7103,0654,1074,9295,914现金和短期投资15,88618,41212,00110,6029,504租金收入6,5527,2297,7498,3699,039库存112107268404421其他8,6787,2598,0468,5038,990应收账款1,7274,5545,1205,6216,012总收入15,94017,55319,90221,80123,943其他流动资产17,28018,78419,65421,95822,960其他的收入137152156159161流动资产总额35,00541,85737,04338,58538,897齿轮(5,400)(6,069)(6,388)(6,865)(7,809)固定资产119,593134,002140,209144,210149,599SG＆A(1,646)(1,606)(1,765)(1,792)(1,792)商誉和无形资产297297302315321其他操作花费(1,392)(1,301)(1,345)(1,390)(1,462)其他非流动资产13,65914,30518,09818,80020,003息税前利润7,6398,72910,56011,91313,041总资产168,554190,461195,652201,910208,820净利息公司/（exp。）(909)(338)(536)(526)(499)短期债务4,4438,3286,5604,6802,240Assoc / forex / extraord。/其他(616)1,749321354414应付账款6,9248,2409,23510,12011,256税前收益6,11410,14010,34511,74112,956其他流动负债1,4251,6811,7821,8901,965税(1,159)(1,524)(2,328)(2,600)(2,890)流动负债合计12,79218,24917,57716,69015,461最小内部/首选项div./others(761)(799)(527)(561)(596)长期债务33,56631,51630,56530,62130,212净利润（报告）4,1947,8177,4908,5809,470其他非流动负债16,33918,53219,65820,15621,235净利润（调整）4,1946,4247,4908,5809,470负债总额62,69768,29767,80067,46766,908每股收益（报告）（港币）1.5282.8382.7203.1153.439股本2,7542,7542,7542,7542,754每股盈利（调整）（港元）1.5282.3332.7203.1153.439储备金/R.E./其他96,740112,456118,018124,533131,800每股股息（港元）0.8001.0001.0001.0501.100股东权益99,494115,210120,772127,287134,554息税前利润（adj。）7,6398,72910,56011,91313,041少数群体利益6,3636,9547,0807,1567,358EBITDA（调整）9,03110,03011,90513,30314,503权益总额168,554190,461195,652201,910208,820净债务/（现金）22,12321,43225,12424,69922,948 现金流量（港币百万元）键比率一年至12月31日200820092010年2011年2012年一年至12月31日200820092010年2011年2012年除税前溢利6,11410,14010,34511,74112,956销售额–同比％(1.7)10.113.49.59.8折旧及摊销1,3921,3011,3451,3901,462EBITDA（调整）–同比％(15.1)11.118.711.79.0已付税款(1,628)(2,247)(2,516)(2,919)(3,180)净利润（同比）–同比％(28.8)53.216.614.610.4营运资金变动(1,868)963320321345每股收益（调整）–同比％(34.1)52.716.614.610.4其他运行CF项目1,740(590)905934899EBITDA利润率％（调整）56.757.159.861.060.6经营现金流量5,7509,56710,39911,46712,482息税前利润率（调整）47.949.753.154.654.5资本支出(9,541)(8,520)(10,242)(6,990)(6,540)净利润率（调整）26.336.637.639.439.6净（收购）/处置2343,324267249262净资产收益率（％）4.56.06.36.97.2其他投资CF项目(14)(16)(17)(19)(21)广告支出回报率（％）2.73.63.94.34.6投资产生的现金流量(9,321)(5,212)(9,992)(6,760)(6,299)ROCE（％）5.75.76.57.17.6债务变动6,7271,835(2,719)(1,824)(2,849)资本回报率（％）5.15.55.55.96.3净股发行/（回购）9,6200000净负债对权益（％）22.218.620.819.417.1已付股息(2,748)(2,759)(3,274)(3,450)(3,620)有效税率（％）19.015.022.522.122.3其他融资CF项目(1,958)(905)(825)(832)(812)应收账款（天）35.865.388.789.988.7筹资活动产生的现金流量11,641(1,829)(6,818)(6,106)(7,281)应付款（天）144.3157.7160.2162.0162.9外汇效应/其他990000净利息保障（x）8.425.819.722.626.1现金变动8,1692,526(6,411)(1,399)(1,098)净派息率（％）52.435.236.833.732.0 关键假设 PBR乐队（港元）594939291998月7日至8月8日09年8月1.4倍1.1倍0.9倍0.6倍0.3倍 资料来源：大和公司预测公司背景九龙仓是香港最大的房地产投资者之一，拥有两个主要房地产，海港城和时代广场，占其资产和营业利润的60％以上。除了投资物业组合外，该公司还在港口以及媒体和电信行业进行投资。近年来，它一直在扩大在中国的投资，并且长期目标是在香港拥有约一半的资产，在大陆拥有一半的资产。一年至12月31日200820092010年2011年2012年租金收入总额（百万港元）6,5527,2297,8708,5409,160租金EBIT（港币百万元）5,2