收入持续高增长，服务能力提升值得期待

维持 买入当前价格 14.31元目标价格 16.5元目标期限 6个月 分析师: 周励谦 (执业证书编号：S0930209050199) 021-22169175 zhouliqian@ebscn.com 市场数据 总股本(百万股) 215总市值(百万元) 3,184流通比例(%) 76.50%12个月最高/最低（元） 32.80/11.65近3月日均成交量（百万股）3.66主要股东 李越伦 股价表现(12个月) -30%5%40%75%110%08-09 11-09 03-10 05-10三维通信沪深300 % 一个月 三个月十二个月 相对收益 -0.16 -4.9058.30 绝对收益 1.63 -5.9646.33 相关报告： 股票研究报告公司研究简报 光大证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的情况下可能与本报告所分析的企业存在业务关系，并且继续寻求发展这些关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为投资决策的唯一因素。 敬请参阅最后一页之重要声明。 2010-08-25 通信设备 三维通信002115.SZ 收入持续高增长，服务能力提升值得期待◇ 事件：公司公布2010半年报 ◆上半年收入增长40.2%，归属于母公司净利润增长30.3% 公司公布2010半年报，营业收入同比增长40.2%至4.16亿元，其中无线网优设备及解决方案实现收入3.74亿元，同比增长56.4%；微波无源器件因行业景气度下滑，较09年同期减少45.3%至2753万元；网络测试系统则下滑60.9%，实现收入233万元；上半年来自广州逸信的营业收入达到近816万元。分区域看，境内销售收入增长40%达到4亿元，海外营业收入增长32%至980万元。 上半年归属于母公司股东的净利润为3960万元，较09年同期增长30.3%，折合每股收益0.18元。 ◆毛利率下滑1.7个百分点，期间费用率上升0.6个百分点 报告期内公司的毛利率为32.5%，较09年上半年下滑1.7个百分点。其中无线网优设备及解决方案的毛利率为32%，基本和去年同期持平，我们预计主要是因为服务比重提升和公司加强产品成本控制所致；微波无源器件在价格下降以及收入下滑的作用下，毛利率降低11个百分点至31.5%；网优服务的毛利率为43.5%，远高于公司综合的毛利率，未来随着广州逸信收入规模的不断提升，其对公司整体的盈利能力提振作用将越发明显。 上半年期间费用率为21.6%，较09年上半年提升0.6个百分点。其中销售费用率减少0.1个百分点，管理费用率因研发投入增加而提升0.6个百分点。 ◆调整募投资金配置，强化服务能力；增资上海三维，提高市场占有率公司根据环境的动态发展，决定从《年产1万台新一代移动通信网络覆盖设备技改项目》中削减3802万元，投向《系统集成和网络优化服务平台项目》用以强化其系统集成和网络优化服务能力。同时在不改动《年产7000台TD、WCDMA/CDMA2000移动直放站技改项目》总投资额的前提下，减少设备和软件购置费822万元，用以增加技术开发费和铺地流动资金。 此外，公司决定引入杭州广泰科技有限公司490万元资金对上海三维进行增值，增资后公司持股比例下降至51%。并同其约定在2010年9月1日至2012年12月31日期间按照出资比例向上海三维提供不超过1000万元资金的支持，用以提高上海地区的市场占有率。 ◆未来三年净利润将保持28.4%的复合增速，维持“买入”评级 我们预计公司2010-2012 年EPS 分别为0.47 元、0.60元和0.76元，我们给予公司6个月目标价16.5 元，维持“买入”评级。业绩预测和估值指标 指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入（百万元） 446 813 1,067 1,375 1,743 营业收入增长率 66.26% 82.28% 31.35% 28.85% 26.72% 净利润（百万元） 57 77 101 130 162 净利润增长率 34.88% 36.81% 30.94% 27.99% 25.05% EPS（元） 0.26 0.36 0.47 0.60 0.76 ROE（归属母公司) 15.40% 11.79% 13.97% 15.82% 17.34% P/E 56 41 31 25 20 P/B 9 5 4 4 3 EV/EBITDA 28 32 30 22 17 22010-08-25 三维通信 财务报表及预测 利润率0%5%10%15%20%25%30%35%40%200820092010E 2011E 2012E毛利率EBIT率销售净利率 净利润_增长率0501001502002008 2009 2010E 2011E 2012E0%10%20%30%40%净利润增长率 销售收入_增长率05001000150020002008 2009 2010E 2011E 2012E0%20%40%60%80%100%销售收入增长率 资本回报率0%5%10%15%20%200820092010E 2011E 2012EROEROAROI CWA CC 利润表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入4468131,067 1,3751,743营业成本283531722 9291,175折旧和摊销11-322 56营业税费5811 1417销售费用4377100 128162管理费用5993120 153192财务费用5108 55公允价值变动损益000 00投资收益121 11营业利润5187103 141184利润总额70109134 182235少数股东损益61916 2538归属母公司净利润56.5477.35101.28 129.63162.10 资产负债表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 总资产7691,4761,606 1,9472,331流动资产5641,2491,266 1,5821,943货币资金115366213 275349交易型金融资产000 00应收帐款143262351 452573应收票据102321 2835其他应收款7139 1010存货266567650 790940可供出售投资000 00持有到期金融资产000 00长期投资799 99固定资产159179273 297319无形资产121010 99总负债374774818 1,0401,271无息负债252534684 8951,109有息负债122240133 145161股东权益395702788 9071,061股本120134215 215215公积金125346283 306336未分配利润122176227 298384少数股东权益284763 88126 现金流量表（百万元） 2008 2009 2010E 2011E 2012E 经营活动现金流33-26109 114131净利润5777101 130162折旧摊销11-322 5 6净营运资金增加11723376 112154其他-151-305-71 -132-192投资活动产生现金流-98-42-120 -30-30净资本支出-34-32120 3030长期投资变化790 0 0其他资产变化-71-19-240 -60-60融资活动现金流0318-141 -23-27股本变化401480 0 0债务净变化24118-106 1117无息负债变化12283150 211214净现金流-65250-152 6273资料来源：光大证券、上市公司 32010-08-25 三维通信 关键指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 成长能力（%YoY） 收入增长率 66.26% 82.28% 31.35% 28.85% 26.72% 净利润增长率 34.88% 36.81% 30.94% 27.99% 25.05% EBITDA增长率 41.17% -11.71% 76.65% 34.19% 29.40% EBIT增长率 41.17% 71.32% 15.46% 32.62% 29.58% 估值指标 PE 56 41 31 25 20 PB 9 5 4 4 3 EV/EBITDA 28 32 30 22 17 EV/EBIT 34 21 30 23 18 EV/NOPLAT 38 24 34 27 21 EV/Sales 4 2 3 2 2 EV/IC 4 3 4 3 3 盈利能力（%） 毛利率 36.46% 34.69% 32.37% 32.45% 32.57% EBITDA率 13.66% 6.62% 10.52% 10.95% 11.19% EBIT率 11.17% 10.50% 10.28% 10.58% 10.82% 税前净利润率 15.66% 13.40% 12.54% 13.20% 13.51% 税后净利润率（归属母公司） 12.68% 9.52% 9.49% 9.43% 9.30% ROA 8.20% 6.49% 7.33% 7.93% 8.58% ROE（归属母公司）（摊薄） 15.40% 11.79% 13.97% 15.82% 17.34% 经营性ROIC 10.24% 11.44% 10.66% 11.91% 13.26% 偿债能力 流动比率 1.66 1.67 1.61 1.58 1.59 速动比率 87.68% 91.23% 78.42% 79.13% 81.88% 归属母公司权益/有息债务 3.01 2.74 5.43 5.66 5.79 有形资产/有息债务 5.98 5.99 11.77 13.21 14.23 每股指标(按最新预测年度股本计 EPS 0.26 0.36 0.47 0.60 0.76 每股红利 0.15 0.15 0.16 0.22 0.28 每股经营现金流 0.15 -0.12 0.51 0.53 0.61 每股自由现金流(FCFF) -0.12 -0.49 -0.42 -0.03 -0.04 每股净资产 1.71 3.06 3.38 3.82 4.36 每股销售收入 2.08 3.79 4.97 6.41 8.12 资料来源：光大证券、上市公司 42010-08-25 三维通信 分析师介绍 周励谦，北京理工大学，通信与信息系统专业硕士学位。2007年加入光大证券研究所，现为TMT研究团队负责人，主要从事电信服务和通信设备制造行业的研究。2009年同时获得新财富及水晶球最佳分析师第一名，2008年分别获得新财富及水晶球最佳分析师第三名、第一名。 分析师声明 负责