2010年中报点评：综合毛利率持续提升，增长模式逐步转型

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 动态报告 建筑建材 [Table_StockInfo] 中国中冶(601618) 谨慎推荐 2010年中报点评 （维持评级） 建筑工程 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 013467809/0809/1009/1210/0210/0410/06中国中冶上证综指 股票数据 昨收盘（元） 4.15 总股本/流通A股(百万股) 19,110.00/3,500.00 流通B股/H股(百万股) 0.00/0.00 总市值/流通市值(百万元) 78,924.30/26,312.23 上证综指/深圳成指 2,639.37/11,078.86 12个月最高/最低（元） 6.94/3.97 财务数据 净资产值(百万元) 39,200.00 每股净资产(元) 2.05 市净率 2.01 资产负债率 80.72% 息率 相关研究报告： 《中国中冶2009年年报及2010年1季报点评：业绩平稳增长，利润率持续提升》——2010-4-29 《中国中冶09年三季报点评：“城市基础设施综合开发模式”有望成为长期亮点》——2009-10-30 《中国中冶：“技术先导型”多元化冶金工程承包商》——2009-9-21 分析师：邱波 电话: 0755-82133390 E-mail: qiubo@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980209050334 分析师：李遵庆 电话: 0755-82133055 E-mail: lizqing@guosen.com.cn SAC执业证书编号：S0980210070011 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 综合毛利率持续提升，增长模式逐步转型  1H10年业绩基本符合预期，综合毛利率持续提升 1H10公司业绩基本符合预期。1H10公司完成营收890.3亿元，同比增长18.3%。其中，工程承包业务完成营收702亿元，同比增长7.9%，新签合同1239.8亿元，同比增长53.1%，非冶金工程承包业务营收合同占比快速增长，弥补了冶金工程业务需求下滑的影响；资源开发业务完成营收42.2亿元，同比增长37.9%，主要由于公司旗下葫芦岛有色、洛阳中硅等公司产量提升且产品单价上涨；装备制造业务完成营收46.3亿元，同比增长6.3%；房地产开发业务完成营收77.4亿元，同比增长319.1%，逐步进入规模回报期；其他业务完成营收22.5亿元，同比增长142.6%。1H10公司实现归属母公司股东净利润22.3亿元，同比增长4.8%，对应EPS 0.12元。 1H10公司综合毛利率为12.65%，同比上升了0.78个百分点。其中，工程承包业务毛利率为11.90%，同比上升了0.34个百分点；资源开发业务毛利率为14.17%，同比下降了0.36个百分点；装备制造业务毛利率为7.81%，同比下降了4.30个百分点；房地产开发业务毛利率为23.55%，同比上升了2.08个百分点。  期间费率有所上升 1H10公司三费费率为6.08%，同比上升0.53个百分点。其中，销售费率为0.67%，同比上升了0.16个百分点；管理费率为3.62%，同比上升了0.07个百分点；财务费率为1.80%，同比上升了0.30个百分点，主要由于利息支出和汇兑损失同比上升较快。  增长模式逐步转型，维持“谨慎推荐”评级 我们认为，尽管公司资源开发业务推进速度较原计划有所延迟，11年起公司业绩增长引擎仍将逐步转为资源开发及房地产开发。预计公司10~12年EPS分别为0.32元、0.43元、0.45元，对应10~12年动态PE分别为13X、10X、9X。维持“谨慎推荐”的投资评级。 [Table_Profit] 盈利预测和财务指标 2008 2009 2010E 2011E 2012E 营业收入(百万元) 153,427.45 165,201.15 182,460 217,213 263,498 (+/-%) 24.18% 7.67% 10.4% 19.0% 21.3% 净利润(百万元) 3,068.09 4,232.33 6103 8124 8617 (+/-%) -13.83% 37.95% 44.2% 33.1% 6.1% 每股收益（元） 0.24 0.22 0.32 0.43 0.45 EBIT Margin 4.73% 3.95% 5.7% 5.8% 6.2% 净资产收益率（ROE） 86.16% 11.10% 14.3% 16.8% 15.8% 市盈率（PE） 17.50 18.65 13.0 9.8 9.2 EV/EBITDA 14.23 16.71 15.9 14.2 12.3 市净率（PB） 15.08 2.07 1.85 1.64 1.46 2010年8月25日 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表1：财务预测与估值 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 利润表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 现金及现金等价物 45923 12035 14381 17569 营业收入 165295 182460 217213 263498 应收款项 51804 44540 52131 64395 营业成本 145023 159930 190268 230038 存货净额 59519 51892 60708 71616 营业税金及附加 3966 4124 4996 6008 其他流动资产 19552 22990 27803 32699 销售费用 1037 967 1136 1344 流动资产合计 177099 131757 155324 186578 管理费用 6441 7097 8287 9815 固定资产 29785 27275 24809 22326 财务费用 2444 1872 1540 1464 无形资产及其他 15480 14861 14243 13625 投资收益 99 98 266 416 投资性房地产 6278 6278 6278 6278 资产减值及公允价值变动 (778) 15 15 20 长期股权投资 1835 1830 1840 1834 其他收入 (2) 0 0 0 资产总计 230477 182001 202494 230642 营业利润 5703 8585 11266 15265 短期借款及交易性金融负债 32271 500 300 200 营业外净收支 825 806 895 857 应付款项 48427 46569 53845 63943 利润总额 6528 9391 12161 16123 其他流动负债 54283 33866 40297 48786 所得税费用 1362 1945 2536 3407 流动负债合计 134981 80935 94443 112929 少数股东损益 934 1343 1501 4099 长期借款及应付债券 36373 36143 36143 36143 归属于母公司净利润 4232 6103 8124 8617 其他长期负债 12962 12912 12862 12812 长期负债合计 49335 49055 49005 48955 现金流量表（百万元） 2009 2010E 2011E 2012E 负债合计 184315 129990 143447 161883 净利润 4232 6103 8124 8617 少数股东权益 8027 9233 10581 14262 资产减值准备 (349) 368 (39) (91) 股东权益 38135 42778 48465 54497 折旧摊销 1816 2789 3201 3274 负债和股东权益总计 230477 182001 202494 230642 公允价值变动损失 778 (15) (15) (20) 财务费用 2444 1872 1540 1464 关键财务与估值指标 2009 2010E 2011E 2012E 营运资本变动 (20298) (10503) (7602) (9621) 每股收益 0.22 0.32 0.43 0.45 其它 (847) 838 1387 3772 每股红利 0.51 0.10 0.13 0.14 经营活动现金流 (14667) (420) 5057 5931 每股净资产 2.00 2.24 2.54 2.85 资本开支 (8733) (13) (63) (63) ROIC 8% 9% 14% 16% 其它投资现金流 (298) 0 0 0 ROE 11% 14% 17% 16% 投资活动现金流 (9187) (7) (73) (57) 毛利率 12% 12% 12% 13% 权益性融资 33165 371 0 0 EBIT Margin 5% 6% 6% 6% 负债净变化 17655 (230) 0 0 EBITDA Margin 6% 7% 7% 7% 支付股利、利息 (9653) (1831) (2437) (2585) 收入增长 8% 10% 19% 21% 其它融资现金流 (7757) (31771) (200) (100) 净利润增长率 36% 44% 33% 6% 融资活动现金流 41411 (33461) (2637) (2685) 资产负债率 83% 76% 76% 76% 现金净变动 17557 (33888) 2346 3188 息率 12.2% 2.3% 3.1% 3.3% 货币资金的期初余额 28365 45923 12035 14381 P/E 18.7 13.0 9.8 9.2 货币资金的期末余额 45923 12035 14381 17569 P/B 2.1 1.9 1.6 1.5 企业自由现金流 (20229) 474 5450 6441 EV/EBITDA 16.7 15.9 14.2 12.3 资料来源：国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 谨慎推荐 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间 回避 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 谨慎推荐 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10％之间 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间 回避 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上 免责条款 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交