三元达(002417)：业绩基本符合预期，募投项目贡献明年方能显现

李振宇执业证书号：S1490210030001郑及游执业证书号：S1490110040004010-58568096zhengjiyou@hrsec.com.cn公司评级：中性 三元达上市以来相对大盘表现 -30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%050000100000150000200000三元达深成指数市场表现（截至2010-08-19） 最新收盘 近三月最高价(元) 22.9027.88最低价(元) 22.4019.38收盘价(元) 22.9022.90换手率 10.33%756.90%涨跌(元) 0.402.90涨跌幅 1.78%14.50%行业涨跌幅 0.41%12.42%相对行业涨跌幅 1.37%2.08%深成指数涨跌幅 0.34%13.17%相对大盘涨跌幅 1.44%1.33%参考数据（截至2010-08-20） 流通市值 5.25亿元 09年EPS 0.55元 最近报告期营收增速 32.04% 最近报告期毛利率 36.22% 最近报告期净利增长 41.35% 最近报告期EPS 0.15元 公司研究三元达：业绩基本符合预期,募投项目贡献明年方能显现 上半年基本每股收益同比增长36.36%，基本符合预期 市场研究部 2010年08月20日 星期五 公司上半年实现营业总收入157,412,498.14元，归属上市公司股东净利润14,555,418.81元，同比分别增长32.04%和41.35%，对应基本每股收益0.15元，同比增长36.36%，基本符合预期。 分业务看，上半年无线网络优化覆盖设备销售收入11,729.77万元，同比增长22.62%；系统集成业务收入3,412.08万元，同比大幅增长103.32%；维护服务收入571.37万元，同比减少13.62%。分地区看，上半年公司西北、东北、华东和西南地区业务收入获得了快速增长，增幅分别达到251.39%、146.01%、85.32%和57.60%，但华北地区业务收入萎缩了33.21%。 综合毛利率微升0.26个百分点，期间费用率则略有下降 公司上半年综合毛利率为36.15%，同比提升0.26个百分点，受惠系统集成和维护服务业务毛利率分别提升2.26和21.27个百分点，但或受累运营商推广集采导致的产品销售下降，公司无线网络优化覆盖设备销售业务毛利率同比下降3.70个百分点。 期间费用方面，公司上半年期间费用率为28.73%，同比下降0.97个百分点。随销售规模扩大及研发力度加大，公司上半年销售费用和管理费用同比均有逾30%的增长，但增长幅度小于营收增速。 募投项目贡献明年方可显现，预计今年1-9月净利增长30%-50%公司下半年将积极推进2G移动通信直放站数字化技改扩能项目、3G移动通信直放站产业化项目、营销服务网络扩建项目、数字电视无线覆盖设备扩能项目、技术研发中心扩建项目、宽带无线接入设备扩能等募集资金投资项目的建设。按照公司计划，除技术研发中心扩建项目建设周期为12个月外，其他项目建设周期均为18个月，即业绩贡献须明年方可显现。公司预计今年1-9月将实现归属上市公司股东净利润同比增长30%-50%。 给予“中性”评级，目标价24.75元 预计2010至2012年每股收益将分别为0.55元、0.74元和0.93元，对应19日收盘价的10年预测PE值为41.64倍，估值水平基本合理，给予“中性”评级，目标价24.75元。 敬请参阅最后一页之特别声明 1 公司研究 2010-08-20 图表：财务报表预测（单位：百万元） 利润表200 7A20 08A2009 A20 10E2 011E201 2E 营业收入193. 44224 .553 36.2 5495 .7570 1.589 52. 94 减: 营业成本112. 48134 .591 99.9 3305 .4843 3.465 87. 73 营业税金及附加3. 103 .355.8 08 .551 2.1016. 43 营业费用30. 6234 .9648.7 371 .8510 1.681 38. 11 管理费用21. 4222 .5838.4 456 .678 0.201 08. 93 财务费用2. 432 .977.7 0-3 .42-1 0.90-11. 46 资产减值损失0. 903 .71-0.9 71 .211.211. 21 加: 投资收益0. 010 .660.0 00 .000.000. 00 公允价值变动损益0. 48-0 .630.0 00 .000.000. 00 其他经营损益0. 000 .000.0 00 .000.000. 00 营业利润22. 9822 .4136.6 355 .418 3.841 11. 98 加: 其他非经营损益12. 0812 .2117.7 217 .771 7.7717. 77 利润总额35. 0634 .6254.3 473 .1810 1.611 29. 76 减: 所得税3. 113 .554.7 87 .321 2.7016. 22 净利润31. 9531 .0849.5 665 .868 8.911 13. 54 减: 少数股东损益-0. 44-0 .26-0.0 2-0 .02-0.03-0. 04 归属母公司股东净利润32. 3931 .3449.5 865 .888 8.941 13. 57资产负债表200 7A20 08A2009 A20 10E2 011E201 2E 货币资金55. 4122 .121 36.4 1499 .2351 9.475 66. 28 应收和预付款项167. 66231 .922 18.0 4391 .6837 6.265 84. 06 存货65. 35112 .732 02.7 0179 .1633 0.803 22. 24 其他流动资产0. 930 .000.0 00 .000.000. 00 投资性房地产0.000.0 05 .234.654. 063 .48 固定资产和在建工程1 7.4417.9 311 .7316 7.992 27. 92274 .14 无形资产和开发支出3.396.8 813 .591 1.8210. 058 .27 其他非流动资产0.014.0 53 .261.630. 000 .00 资产总计31 0.213 95.6 3590 .95125 6.1614 68. 551758 .48 短期借款4 6.7154.0 5125 .660.000. 000 .00 应付和预收款项12 0.021 67.4 3241 .3336 6.344 89. 82666 .21 长期借款0.000.0 00 .000.000. 000 .00 其他负债0.000.0 00 .000.000. 000 .00 负债合计16 6.732 21.4 8366 .9936 6.344 89. 82666 .21 股本2 6.8690.0 090 .0012 0.001 20. 00120 .00 资本公积4 9.3438.6 338 .6360 8.636 08. 63608 .63 留存收益6 6.6145.5 295 .1016 0.982 49. 92363 .49 归属母公司股东权益14 2.811 74.1 5223 .7288 9.619 78. 551092 .12 少数股东权益0.660.0 00 .230.210. 190 .15 股东权益合计143. 48174 .152 23.9 6889 .8297 8.7310 92. 27 负债和股东权益合计310. 21395 .635 90.9 51 256 .16146 8.5517 58. 48现金流量表200 7A20 08A2009 A20 10E2 011E201 2E 经营性现金净流量8. 66-18 .8673.7 528 .715 6.9469. 05 投资性现金净流量-11. 74-17 .71-29.3 4-144 .04-4 8.16-34. 45 筹资性现金净流量48. 44-2 .7838.0 7478 .151 1.4612. 21 现金流量净额45. 45-39 .4082.4 7362 .822 0.2446. 81 敬请参阅最后一页之特别声明 2 数据来源：华融证券 公司研究 2010-08-20 通信设备制造行业主要由三个专业领域组成：核心网设备、无线网络优化覆盖设备、终端用户产品。三元达即专注于无线网络优化覆盖设备及服务业务，公司以射频放大技术为核心，研发、生产和销售无线网络优化覆盖专业设备，并向客户提供系统集成服务以及与之相关的专业外包维护服务。 图表：通信设备制造行业主要构成及三元达主营业务情况 数据来源：公司招股说明书、华融证券  2010年无线网络优化覆盖市场规模有望达到171.2亿元 2009 年，中国全面启动 3G 网络建设，无线网络优化覆盖市场因此迎来一轮快速增长。根据贝叶思咨询估算，中国2009年无线覆盖解决方案整体市场规模达到143.4亿元，增速较2008年同比明显加快，且2010年该市场仍将延续快速增长态势，规模有望达到171.2亿元，到2014年更将达280亿元以上。 图表：中国无线覆盖解决方案市场规模（单位：亿元） 171.20501001502002503002009年2010年2014年 数据来源：贝叶思咨询、华融证券 敬请参阅最后一页之特别声明 3  但三元达与三维通信的营收规模差距进一步扩大 赛迪顾问数据显示，2008年该行业第二梯队企业三维通信、三元达和奥维通信的市场占有率则分别为5.68%、4.12%和2.62%，比例为1.38：1.00：0.64。我们根据2009年营收数据计算发现，该三家公司截止09年底的市场份额比例已变为2.42：1.00：0.54，三元达市场份额进一步落后于同一梯队的三维通信，而 09 年相较奥维通信的领先又在今年上半年被扳回，10 年上半年营收比例再次回到1.00：0.64。