湖北宜化(000422)：收购少数股东权益，上调盈利预测

2008A 2009A2010E 2011E 营业收入 7,131 8,761 10,228 12,757 （+/-） 40.5% 22.9%16.8% 24.7% 营业利润 370 514 1,000 1,140 （+/-） -44.4% 38.8%94.6% 13.9% 归属于母公司的净利润 249 238 581 675 （+/-） -39.0% -4.4% 144.5% 16.1% 每股收益（元）0.46 0.44 1.07 1.24 市盈率（倍） 38 39 16 14 总股本/已流通股（万股） 54,238/54,231 流通市值（亿元） 93.66 每股净资产（元） 4.52 资产负债率（%） 73.33 -40%0%40%Aug-09Nov-09Feb-10May-10Aug-10湖北宜化上证指数 公司半年报点评 报告日期：2010年8月6日 湖北宜化（000422）：收购少数股东权益，上调盈利预测 增持（维持）当前股价：17.27元 化工行业/化肥 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2010年6月30日止） 股价表现（最近一年） 分析师-王会芹 执业证书编号A0140210060003 021-58824282-829 wanghq@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 z 2010 年上半年，公司实现营业收入 50.19 亿元，同比增长20.96%；归属于母公司所有者净利润 3.28 亿元，同比增长199.84%；基本每股收益0.605元。 z 毛利率提升、去年低基数致上半年净利润同比高增长。1）由于磷酸二铵的原材料成本下降，销售价格上涨，上半年DAP毛利率达到33.48%，同比增加23.37个百分点，盈利情况良好。2）内蒙古宜化30万吨PVC和烧碱项目4月份投产，销量增长，同时PVC价格同比上涨，上半年PVC毛利率12.66%，同比增加19.98个百分点。3）尿素毛利率为28.38%，同比增加2.18个百分点。4）5月份保险粉价格上涨，吨毛利达到2000元，毛利率为19.11%。 z 2季度盈利环比下降。公司1季度实现EPS0.315元。2季度控股子公司非凡高新出售鹿台山煤业资产获得收益 3363.7万元，约合 EPS0.062 元；扣除这部分非经常性损益后 EPS为0.23元，好于我们之前的预期。2季度盈利下滑主要由于尿素盈利下降所致：尿素一季度价格上涨较快，二季度出现回落，同时由于天然气价格上调，成本增加，二季度盈利下滑。 z 收购少数股东权益将增厚公司业绩。公司拟出资 3.42 亿元和 1.72 亿元，收购宜化集团持有的贵州宜化和宜化肥业各50%股权。根据之前测算和对 DAP 盈利情况预测的调整，预计全年将增加EPS0.38元。如何按照9月1日开始并入财务报表，则2010年将增加EPS0.12元。（具体测算见我们之前的深度调研报告《湖北宜化（000422）：立足资源，向西部扩张》） z 上调公司盈利预测。目前DAP出口情况良好，库存下降较快，预计盈利情况将好于我们之前的预期，上调 2010 年 EPS 为1.07元，保持2011-2012年预测不变，EPS为1.24元和1.58元，对应的动态PE分别为16倍、14倍和11倍。加上收购少数股东权益对公司业绩的增厚，2010年-2012年的EPS为1.19元、1.61元和1.95元，估值优势明显，维持公司“增持”投资评级。 z 风险提示。如果公司新增产能达产时间延后，公司业绩将低于预期。 z 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/半年报点评 www.txsec.com 图表1 气价上调后尿素盈利下降 图表2DAP盈利空间较大 050010001500200025003000Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-Jul-10天然气电尿素（元/吨） 0500100015002000250030003500Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-10DAP（元/吨）氨（元/吨）硫磺（元/吨）磷矿石（元/吨） 资料来源：百川资讯 资料来源：百川资讯 图表3 PVC盈利同比提升 图表4保险粉价格回升（元/吨） 0200040006000800010000Aug-08Oct-08Dec-08Feb-09Apr-09Jun-09Aug-09Oct-09Dec-09Feb-10Apr-10Jun-10Aug-10PVC（电石法）（元/吨）电石（元/吨） 02000400060008000100001200014000Jul-02Jul-03Jul-04Jul-05Jul-06Jul-07Jul-08Jul-09Jul-10 资料来源：百川资讯 资料来源：百川资讯 图表5毛利率同比大幅提升 0%5%10%15%20%25%2009Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2毛利率期间费用率 资料来源：公司定期报告 3 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/半年报点评 www.txsec.com 图表6 公司盈利预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E总资产 11,307 13,51613,379 16,35419,556营业收入 7,131 8,761 10,228 12,75715,325货币资金、交易性金融 391 1,137614 765 919 营业成本 5,942 7,283 8,416 10,49812,583应收票据、应收帐款 153 320 317 395 475 营业税金及附加 12 8 20 26 31 其他流动资产 2,609 2,3612,455 2,9343,525销售费用 314 314 215 268 322 长期投资 10 7 20 26 31 管理费用 290 290 338 421 506 固定资产合计 7,312 8,7759,287 11,37913,670EBIT 852 852 1,237 1,5401,879无形资产及其它资产 672 866 685 855 936 财务费用 334 332 246 413 463 资产总计 11,307 13,51613,379 16,35419,556投资收益 1 1 10 13 15 总负债 8,171 9,8379,046 11,24813,430公允价值变动损益607 607 - - - 无息负债 1,324 1,9292,737 1,9772,375营业利润 370 514 1,000 1,1401,432有息负债 6,847 7,9086,308 9,27111,055所得税 8 96 151 174 216 股东权益 3,135 3,6794,333 5,1066,126少数股东损益 131 210 274 310 367 股本 542 542 542 542 542 归属母公司净利润249 238 581 675 857 公积金、公益金 464 477 489 554 628 EPS 0.46 0.44 1.07 1.24 1.58 未分配利润 960 1,0831,472 1,8142,328 少数股东权益 1,169 1,5081,830 2,1952,627 负债与权益合计 11,307 13,51613,379 16,35419,556主要财务比率 2008 2009 2010E 2011E2012E现金流量表 增长率 单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E营业收入 40.51% 22.86% 16.75% 24.72%20.13%经营活动现金流 630 768 3,093 2,4103,403净利润 -37.57%18.11% 90.82% 15.25%24.23%净利润 408 448 855 985 1,224盈利能力 折旧摊销 501 655 650 797 957 毛利率 16.67% 16.86% 17.72% 17.70%17.89%财务费用 278 345 246 413 463 净利率 5.32% 5.11% 8.36% 7.72%7.99%投资收益 -67 -1 10 13 15 ROE 12.09% 12.17% 19.72% 19.29%19.97%营运资金变动 555 793 -1,352 -228 -775 ROIC 8.14% 5.73% 9.99% 12.21%11.38%其它 -68 113 - - - 偿债能力 投资活动现金流 -1,978 -1,123-335 -2,253-2,362资产负债率 72.27% 72.78% 67.61% 68.78%68.67%资本支出 2,147 1,143345 2,2662,378流动比率 0.54 0.80 0.82 0.55 0.63 其他投资 -4,125 -2,266-680 -4,519-4,740营运能力 筹资活动现金流 1,272 1,101-3,282 -5 -886 资产周转率 0.71 0.71 0.76 0.86 0.85 借款变动 2,088 879 -1,159 2,7022,182存货周转率 4.65 4.98 6.26 7.19 7.28 普通股增加 - - - - - 收款周期 5.15 5.39 8.69 9.73 9.89 资本公积增加 277 352 333 431 506 估值比率 股利分配 100 100 169 221 274 PE 37.69 39.41 16.12 13.8810.94其他 -994 -31 -2,287 -2,918-3,300PB 2.99 2.55 2.16 1.83 1.53 现金净增加额 -76 746 -524 152 154 EV/EBITDA 7.75 9.09 6.99 5.32 4.95 资料来源：天相投资顾问有限公司 2 诚信源于独立，专业创造价值公司研究/半年报点评 www.txsec.com 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数