视频网站中的奇葩

敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 1/11 华宝公司研究报告 分析师： 吴炳华 执业证书编号: S0890210070002 电话： 021-50122488 邮箱： wubinghua@cnhbstock.com 联系人： 程成 电话： 021-50122488 邮箱： 总股本(万股) 7500 本次发行(万股) 2500 资产负债率(%) / 每股净资产(元) / 市净率(倍) / 净资产收益率(加权) / 12个月内最高/最低价 / ◎投资要点： ◆ 国内网络视频服务付费模式的领导者：乐视网主营网络视频基础服务和视频平台增值服务业务，公司已经在视频服务收费领域依靠精准的市场定位成为国内的领导者。在此基础上，公司顺应市场发展趋势介入以广告创收的网络视频免费模式。当前，公司不但在付费模式领域引领市场，同时也在免费模式中持续快速增长。 ◆ 网络视频业发展的环境不断优化：1 中国互联网发展的大环境明显改 善。目前互联网无论从技术基础、还是用户规模亦或是社会各界对互联网的需求看，互联网的环境均持续改善。2网络视频商业模式逐步成熟。一方面由于网络需求差异促使行业发展向规模化和差异化竞争出现分化；另一方面行业的盈利模式从单一的广告分享模式逐步走向内容集约和视频分享两种模式的融合。而在内容集约模式中版权正版化正成为潮流。3网络视频上游资源的蓬勃发展和下游需求的强劲增长为网络视频行业的大幅度增长创造了充分的条件。 ◆ 领先的商业模式和明显的竞争优势保证公司的持续高增长：公司创立的“合法版权+用户培育+平台增值”三位一体的业务模式符合网络视频免费模式和付费模式相互融合的发展趋势；同时公司长期积累的各项资质、丰富的内容资源和领先的技术相对行业公司具有明显的竞争优势。这两者将成为公司未来持续高增长的保证。 ◆ 公司高速增长可享一定溢价：随着我国网络视频行业的持续快速增长，公司07-09 年三年间收入和净利润出现爆发式增长，收入复合增速高达98.7%，同时净利润复合增速也达74%。由于行业环境持续向好和公司本身的优势造就，我们预计公司未来仍将保持高速增长的态势。我们预计公司2010-2012年收入和净利润分别达到2.30 亿元、3.80亿元、5.55 亿元和6350万元、9641万元、13773 万元。10-12年的EPS 分别0.60 元、0.96 元和1.38 元。鉴于持续高速增长，我们认为市场的合理定价在33 -38 元之间，相对于公司的发行价有15%-30%的上行空间。 ◎风险因素 网络视频付费模式逐步成为大型的分享型公司所复制将加剧行业的竞争；此外，国家网络电视台的推出对公司可能产生不利影响。 公司盈利预测 2009A 2010E 2011E 2012E 主营收入(万) 14573 23026 37992 55468 同比增速(%) 98% 58% 65% 46% 净利润(万) 4447 6350 9641 13773 同比增速(%) 47% 42% 50% 43% 每股盈利(元) 0.44 0.64 0.96 1.38 相关研究报告 股价走势图 公司基本数据 投资评级: 2010年08月4日 所属行业TMT－网络传媒 新股分析报告 发行价： 29.2元 合理定位： 33-38元 乐视网 (300104) 视频网站中的奇葩 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 2/11 华宝公司研究报告 1、 乐视网基本情况 股权结构和变化 乐视网信息技术（北京）股份有限公司是一家2004年成立于北京中关村的企业。发行前注册资本为 7500 万元，每股净资产2.49元。 图一：上市前、后公司股本结构 资料来源：公司招股说明书 华宝证券研究所 公司本次发行2500万股后，公司的股权结构发行前后变化如饼图所示，公司以个人持股为主，发行后公众持股25%。 主营业务情况 公司主要提供两大类服务：网络视频基础服务和视频平台增值服务。公司称为之为“合法版权+用户培养+平台增值”三位一体的经营模式。 网络视频基础服务分为互联网视频基础服务、手机电视增值服务及网络视频版权分销服务。视频平台增值服务主要包括视频平台的广告发布服务、用户分流服务及网络游戏运营服务。 公司主要利用门户网站向用户提供正版1080P、高清、720P及标清的影视视频内容，供用户休闲体验及下载，同时公司也向个人及企业提供视频空间及技术服务。互联网视频服务是公司进行存续和发展的根本，也是其开展视频平台增值服务的前提；公司同时向电信运营商和内容集成商提供技术服务和内容服务，手机用户通过登录电信运营商的手机电视门户获取视频服务，也可通过登录3G 乐视网的视频内容来获取在线点播、直播；由于公司拥有视频内容的正版属性，公司也将其分销给其它合作方。 公司还向广告主和广告代理公司提供广告的内容展示；也通过适当的链接将用户分流到其它网站，还采取非独家运营授权的方式与其他网游运营商合作，运营网络游戏产品。 2、网络视频行业分析 2.1互联网服务环境持续向好 随着国民经济保持平稳较快发展，宏观经济和通信行业的持续向好，为互联网基62.41%8.40%6.06%4.65%4.55%3.36%2.36%0.12%8.09%贾跃亭贾跃芳汇金立方刘弘深圳市创新投资李军上海谊讯深圳市同创伟业46.81%6.30%4.54%3.49%3.41%2.52%1.77%0.09%6%25%贾跃亭贾跃芳汇金立方刘弘深圳市创新投资李军上海谊讯深圳市同创伟业其他六位自然人社会公众股 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 3/11 华宝公司研究报告 础设施建设、网络技术开发、产品应用提供了基础保障。 社会各界对互联网的需求持续增长，互联网向社会生活的各领域加速渗透，网络媒体在社会传播中趋于主流化。同时，国际金融危机后，传统企业更加重视网络营销，加快利用互联网平台销售、洽商和合作的步伐，企业的互联网应用逐步深化，对互联网的需求不断增长。随着3G 网络的发展，三网融合方案和试点城市的相继确定，相关政策的出台加快了我国新技术的应用步伐，移动互联网呈现蓬勃发展势头。进一步降低了互联网的使用门槛，推动了互联网向不同群体渗透。 图二：中国网民规模与普及率 资料来源：CNNIC 华宝证券研究所 截止2010年 6 月底，我国网民持续增长，达4.2 亿人，同时网络视频用户规模已达到2.65亿，使用率从2009年末的62.6%上升到63.2%。网络视频结束了去年用户下滑的局面，使用率开始缓慢上升。2010年上半年，网络视频新增用户2500万，增幅达10.4%。 经过2008-2009年视频行业的清理整顿后，国内视频产业的发展进一步走向规范有序；在市场环境优化的基础上，2010年上半年中国网络视频呈现平稳增长趋势，拥有更广泛的用户覆盖面，用户规模持续增长；同时，视频网站营销手段不断创新广告主对视频网站营销的认同度进一步提升。 随着国家三网融合政策的部署和实施，视频传输速率的提高，接入渠道的增多，中国网络视频也将迎来新的发展机遇网络视频将获得更广泛的用户支持，成为大众视频消费的重要方式，快速提升了网络视频的媒体价值和商业价值。但是同时也对网络视频的带宽服务能力和内容制作等提出了更高的要求。 2.2网络视频消费需求的多元和快速增长引致竞争走向差异化 随着网民规模的扩张及网络视频用户使用率的提高，未来网民的个人价值观和网络行为特征日趋复杂化和多样化，网民的视频消费结构也将呈现多元化的特点。网络生活形态、收入与消费、获取信息的意识、网络服务的应用等驱动要素的变化和演进，网民对网络视频的情感诉求和应用意识也将不断增加，网络视频浏览行为将逐步走向成熟。同时，网民细分也将得到视频企业的关注，市场将不得不从多维度提供各种产品和服务来满足“多元化”的视频用户需求。 111001230013700162002100025300298003380038400420008.50%9.40%10.50%12.30%16.00%19.10%22.60%25.50%28.90%31.80%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%0500010000150002000025000300003500040000450002005.122006.62006.122007.62007.122008.62008.122009.62009.122010.6网民数（万人）互联网普及率 敬请参阅报告结尾处免责申明 华宝证券 4/11 华宝公司研究报告 图三：2009.12-2010.06网络视频用户对比 资料来源：CNNIC 华宝证券研究所 我们认为，消费需求结构的多元化将驱动中国网络视频市场竞争格局向追求规模和追求差异化两个方向发展。中国的网络视频市场将形成以大型门户矩阵、专业视频网站和专业化的行业服务提供商为主体的竞争格局。前者以追求规模经济效益、提供全面和标准化的产品和服务、强调在整个价值链的能力为特点，后者以追求在细分市场上的领导地位、提供差异化的产品和服务、强调在某一方面或产业价值链中某一环节上的专业化能力为特点。网络视频运营商竞争格局在向规模化和差异化方向发展的同时，不同种类的视频运营商平台业务也将呈现出日趋融合、取长补短的趋势。 2.3视频资源正版化成为一种趋势 近两年，随着国内网络视频行业版权诉讼频发，网络视频业必将由无序向有序发展，行业格局重整不可避免，国内视频行业的正版化趋势将不断强化，网络视频业的规范度和整体运行水平也将持续提升。 在美国，Hulu.com是依托于新闻集团、NBC 等强势媒体集团创办的视频网站。其独特优势在于：其提供的所有视频均具有正版版权