中国光大控股：09年业绩表现强劲,利润增长稳定

PHILLIP SECURITIES RESEARCHPHILLIP SECURITIES RESEARCHEquity Report 香港香港香港香港 2010-07-05 中國光大控股中國光大控股中國光大控股中國光大控股（（（（165.HK）））） ——09年年年年業績表現強勁業績表現強勁業績表現強勁業績表現強勁 利潤增長穩定利潤增長穩定利潤增長穩定利潤增長穩定 概述概述概述概述 中國光大控股（以下簡稱“中國光大”或“集團”）主要業務仍集中在中國內地的光大銀行和光大證券，以及香港業務三大板塊，其中光大證券是集團的主要收入來源。根據2009年的年報顯示，光大證券於2009年8月登錄A股後 ，為集團帶來31.8億港元的一次性非實質出售盈利，使其全年盈利較2008年出現大幅提升，同比增長約369%。 光大證券利潤強勁增長的主要原因是2009年中國內 地股票市場強勁反彈 ，光大證券的各項收入較2008年出現大幅增長，淨利潤達人民幣32.6億元 ，按照光大控股所持33.33%的股份計算，其應占盈利約港幣13.49億元 ，同比勁升約181%。 不過 ，2010年中國內地股市經歷較大幅度的調整，光大證券的各類收入下降較為明顯，因此我們預計在2009年的高基數上，2010年中國光大的淨利潤將同比出現較大幅度的下降，但總體仍保持穩定的增長態勢。 鑒於其穩定的盈利增長預期，以及短期內股票市場的較大波動，我們維持其評級為“買入”，但調低其12個月目標價至27.10港元 ，較現價 有約51%溢價 。 聯營公司的利潤增長迅猛聯營公司的利潤增長迅猛聯營公司的利潤增長迅猛聯營公司的利潤增長迅猛 2009年8月18日光大證券以每股人民幣21.08元發行了5.2億新股。上市後，中國光大在光大證券的持股比例由上市前的39.31%攤薄至33.33%。 表表表表1：：：：截止截止截止截止2009年末中國光大控股的主要聯營公司年末中國光大控股的主要聯營公司年末中國光大控股的主要聯營公司年末中國光大控股的主要聯營公司 聯營公司聯營公司聯營公司聯營公司 集團占權益比集團占權益比集團占權益比集團占權益比 光大銀行 5.26% 光大證券 33.33% (資料來源：公司資料，Phillip Securities) 陳星宇陳星宇陳星宇陳星宇 研究員研究員研究員研究員
(86) 21 51699200-105 FAX (86) 21 60911155  chenxingyu@phillip.com.cn 建議建議建議建議: 買入買入買入買入 上次: 買入 上次目標價:HK$30.17 價格價格價格價格 現價現價現價現價 HK$ 17.40 12個月目標價個月目標價個月目標價個月目標價 HK$ 27.10 股本數據股本數據股本數據股本數據 市值市值市值市值(港元百萬港元百萬港元百萬港元百萬) 28,233 已發行已發行已發行已發行H股本股本股本股本(百萬百萬百萬百萬) 1,592 52周最高周最高周最高周最高 / 低低低低（（（（港元港元港元港元 ）））） 25.75 / 7.77 主要股東主要股東主要股東主要股東 中國光大集中國光大集中國光大集中國光大集團團團團 自由流通量自由流通量自由流通量自由流通量 45.5% 股價表現股價表現股價表現股價表現 來源：BLOOMBERG Phillip Securities (HK) Ltd 中國光大控股中國光大控股中國光大控股中國光大控股 (165.HK) 2010年年年年07月月月月05日日日日 2 從光大證券的盈利狀況看，截至2009年末 ，光大證券的營業收入較2008年同期增長50.87%至人民幣72.81億元 ，稅前利潤同比勁增207.10%至人民幣44.13億元 。 2009年光大證券的稅後淨利潤約人民幣32.63億元 ，根據權益會計法計算，按照光大控股所持33.33%的股份計算，其應占盈利約港幣13.49億元 ，同比勁升約181%，基本符合我們此前預期。 表表表表2：：：：中國光大證券利潤比較中國光大證券利潤比較中國光大證券利潤比較中國光大證券利潤比較 人民幣億元人民幣億元人民幣億元人民幣億元(香港會計準則香港會計準則香港會計準則香港會計準則) 人民幣億元人民幣億元人民幣億元人民幣億元(中國會計準則中國會計準則中國會計準則中國會計準則) 2008 2009 變動變動變動變動 2009Q1 2010Q1 變動變動變動變動 營業收入 48.26 72.81 50.87% 11.53 8.39 -27.23% 稅前利潤 14.37 44.13 207.10% 7.85 4.70 -40.13% 所得稅 -2.45 -10.73 337.96% 1.73 1.12 -35.26% 年度稅後利潤 11.92 33.40 180.20% 6.13 3.58 -41.60% 少數股東權益 0.85 0.77 -9.41% 0.16 0.15 -6.25% 淨利潤 11.07 32.63 194.76% 5.97 3.43 -42.55% (資料來源：公司資料，Phillip Securities) 雖然2009年光大證券的利潤得以大幅提高，但由於2010年中國內地股票市場出現較大波動，因此 ，在2009年基數較高的情況下，2010年光大證券的利潤出現較大幅度的下降。 截至2010年第1季度末 ，按中國會計準則，光大證券的總收入達人民幣8.39億元 ，按年同比下降27%及按季度環比跌41%。其淨利潤達人民幣3.43億元 ，分別按年同比及按季度環比大幅下滑約43%及65%。 因此我們預計2010年上半年光大證券的利潤將大幅減少，全年為中國光大貢獻的利潤約達港幣14.16億元 ，但占集團稅前利潤將上升至75.76%。 圖圖圖圖1：：：：集團集團集團集團 應占聯營公司盈利減虧損與集團稅前盈利增長情況應占聯營公司盈利減虧損與集團稅前盈利增長情況應占聯營公司盈利減虧損與集團稅前盈利增長情況應占聯營公司盈利減虧損與集團稅前盈利增長情況 (資料來源：公司資料, Phillip Securities) 正是由於附屬公司的利潤大幅上揚，同時 ，2009年光大證券在A股上市 ，也為中國光大帶了帶來31.8億港元的一次性非實質出售盈利，使其全年淨利潤同比大幅提升，按年同比增長約369%至港幣47.58億元 。 不過 ，如果扣除該筆收益，中國光大的稅前總利潤約為港幣16.67億元 ，同0102030405060200520062007200820092010E2011EProfits HK$100mil0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%ProportionShare of profits less losses of associates (Left)Profit before taxation (Left)Share of profits less losses of associates／EBT (Right) Phillip Securities (HK) Ltd 中國光大控股中國光大控股中國光大控股中國光大控股 (165.HK) 2010年年年年07月月月月05日日日日 3比增長約41%。考慮到2010年中國A股市場的表現預計將弱於2009年，因此我們估計，2010年中國光大的利潤總體較2009年將出現大幅下降，淨利潤同比將下降約63%左右至港幣17.42億元 。 但如果扣除2009年集團的一次性所得，預計2010年其稅前利潤將較2009年同比增長約10%，因此總體看，中國光大的利潤增長仍保持較為穩定的水準。 圖圖圖圖2：：：：中國光大盈利增長情況中國光大盈利增長情況中國光大盈利增長情況中國光大盈利增長情況 (資料來源：公司資料, Phillip Securities) 資產規模穩定增長資產規模穩定增長資產規模穩定增長資產規模穩定增長 從資產規模的增長情況看，截止2009年末 ，中國光大的總資產規模約達243.09億港元 ，比2008年末的150.56億元大幅增長了約61%。 資產規模迅速增長的主要原因是由於集團的投資類資產大幅上升所致。 其中聯營公司投資為87.38億港元 ，比2008年末的48.89億港元大幅上升了約79%。同時備供銷售證券由2008年末的40.82億港元上升約119%至2009年末的89.39億港元 。 不過2010年我們預計投資類資產的增長速度將出現較大幅度的下降，全年集團總資產將上升約14%至277.22億港元 ，總體看仍維持穩定水準。 圖圖圖圖3：：：：中國光大控股總資產增長情況中國光大控股總資產增長情況中國光大控股總資產增長情況中國光大控股總資產增長情況 (資料來源：公司報告, Phillip Securities) 050000001000000015000000200000002500000030000000350000002006 2007H 2007 2008H 2008 2009H 2009 2010E 2011EAsset (HK$ 000)-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%350.00%Growth rateInvestments (Left)Total assets (Left)Growth rate of investment (Right)Growth rate of TA (Right)01,000,0002,000,0003,000,0004,000,0005,000,0006,000,0002006 2007H 2007 2008H 2008 2009H 2009 2010E 2011EProfit (HK$ 000)-200.00%-100.00%0.00%100.00%200.00%300.00%400.00%500.00%Growth rate yoyProfit before taxation (Left)Net profit (Left)Growth rate of EBT (Right)Growth rate of NP (Right) Phillip Securities (HK) Ltd 中國光大控股中國光大控股中國光大控股中國光大控股 (165.HK) 2010年年年年07月月月月05日日日日 4風險風險風險風險 近期股票市場出現較大波動，影響集團投資收益。 估值估值估值估值 由於中國內地股票市場的強勁反彈，2