维他奶国际(00345)：Vitasoy International Holdings (345 HK) - Results preview

香港＆中国伊娃珍(852) 2283 7321维他奶国际控股公司审核中0345.HK / 345 HK结果预览HK $ 6.10（6月3日，10日）目标价：UR恒指：19,786.71（不适用）（6月3日，10日）►维他奶将在下周二（6月8日）宣布截至2010年3月的最终业绩。我们估计维他奶的应占纯利将增加26.2％，为港币2.74亿元。如果剔除上一年一笔一笔的2500万港元拨备，2010财年归属于母公司的净利润将增长16％。►维持利润的改善–利润率改善将仍然是2010财年的主要增长动力，尽管2H10的速度略有放缓。►维他奶的产能扩张狂潮提供了更强大的中国增长潜力-该公司已经公布了在中国建立第三家生产工厂的计划。►维他奶在过去六个月中跑赢恒生指数，反映出中国的扩张–由于市场已经意识到维他奶在中国的强劲增长潜力，其股票重估速度快于预期。不过，来自其他四个地区的增长放缓却拖累了公司的整体增长前景。维他奶的2011财年（2011年3月）市盈率为20.7倍，较蒙牛（年均21.3倍）和康师傅（年均25.2倍）等中国食品和饮料公司折价。我们认为折扣是公平合理的。结果发布后，我们将审查我们的建议和目标价格。 分享资料52周高/低（港元）6.20 / 2.69平均每日吨（百万美元）0.12市值。 （百万美元）798.5已发行股份总数（百万）1,021公众持股量(%)74.25％大股东罗氏家族25.75％资料来源：香港交易所和彭博社 公司个人资料 维他奶国际控股有限公司通过其子公司生产和分销食品和饮料。 股价走势图资料来源：彭博社收益预测截至3月31日的年度200820092010F2011F2012F销售额（百万港元）2,4162,7833,0643,4894,023EBITDA（百万港元）358385492566653净利润（百万港元）211217274297335每股盈利-全面摊薄（港币）0.2080.2130.2680.2910.328同比变化（％）20.32.625.88.213.0共识每股收益（港币）市盈率（x）28.928.122.320.718.3EV / EBITDA（x）15.715.112.010.59.0每股股息（港元）0.220.220.250.260.28产量 （％）3.63.64.14.34.7净资产收益率（％）16.516.820.219.619.7净债务/权益(%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据和Kingsway Research估算金斯威金融服务集团有限公司请参阅本报告结尾的重要免责声明和披露（如有）金斯威研究餐饮 ＆饮料 2010年6月4日 金斯威研究 维他奶国际（2010年6月4日）页2在中国的持续扩张狂潮计划在中国南部的新工厂揭幕维他奶经历了良好的扩张并占领了华南市场，主要是在广东地区。管理层宣布了他们打算在中国南部建立绿地生产工厂的打算，成为其继深圳和上海之后在中国的第三家生产工厂。此外，它还旨在扩展到湖南，福建和广西的周边市场。他们的新目标是扩展到二三线城市。中国强劲的增长速度将放缓......但方向不变2009财年全年中国市场同比增长56％，但2H环比下降20％（2H趋势减弱的季节性模式扭曲了环比下降，1H09的环比增长也是过去几年中最强劲的）。此外，受污染的牛奶事件使Vitasoy受益匪浅，因为Vitasoy的09财年上半年销售额比08财年的2H增长了47％。由于事件于2008年9月上旬爆发，销售影响主要体现在2H09。Vitasoy的2H10销售放缓，原因是竞争对手的奶制品卷土重来，而竞争对手的积极促销也损害了其销售。我们估计2010财年收入同比增长38％。市场销售关键假设截至3月31日的年度2005200620072008重述2008重述20092010F2011F2012F2013F2014F香港1,3651,4571,5041,5641,6261,6921,759新-同比％1,5471,6081,1951,2596.7%3.2%4%4%4%4%旧-同比百分比7.0%4.0%-25.7%5.4%6%6%6%6%6%中国3625647791,0591,4411,9592,665新-同比％13317122936355.8%38%36%36%36%36%旧-同比百分比-9.9%28.2%33.9%58.9%60%50%40%40%40%澳洲和纽西兰280285322364411465525新-同比％1562142222851.9%13%13%13%13%13%旧-同比百分比35.4%36.7%3.9%28.4%5%10%10%10%10%北美409416395434478526578新-同比％4684403794091.6%-5%10%10%10%10%旧-同比百分比-5.7%-5.8%-13.9%7.9%5%5%5%5%5%新加坡及其他0616467676767新-同比％7687841005%5%0%0%0%旧-同比百分比18.0%15.0%-3.6%18.2%0%0%0%0%0%周转2,4162,7833,0643,4894,0234,7085,594新-同比％2,3802,5202,1092,41615.2%+10.1+13.9+15.3+17.0+18.8周转2,8883,3423,9374,7225,770旧-同比百分比416182022资料来源：金斯威研究公司收益修正我们分别将2010年和2011年收入预测分别上调6％和4％，并将净利润分别上调8％和2％。我们预计毛利率将提高300个基点，以反映较低的燃料和运输成本以及较低的大豆价格。结果发布后，我们将审核我们的建议和目标价格。 金斯威研究 维他奶国际（2010年6月4日）页3 收益修正2010财年2011财年收入（百万港元）-新3,0643,489旧2,8883,342％CHG6%4%毛利（百万港元）-新1,5101,720旧1,3721,588％CHG10%8%毛利率49.3%49.3%旧47.5%47.5%％积分chg0.0180.018其他收入（百万港元）-新5858旧6262％积分chg-6%-6%营运支出（百万港元）-新1,1741,333旧1,0741,243％积分chg9%7%税项开支（百万港元）-新7893旧6772％CHG17%29%净利润（百万港元）-新274297旧255291％CHG8%2%净利润增长（％）-新25.88.2旧17.014％积分chg8.8-5.8每股收益（港币）-新0.2680.291旧0.2500.285％CHG0.0190.005资料来源：Kingsway Research估算同行比较 同行比较闭幕市值（美元）收入（以美元为单位）收入增长净收入（美元）净收入增长毛净净债务（美元历史1年2年历史收益1年期收益公司名称价钱锰）锰）(%)锰）(%)净利润率（Mn）ROE ROA PEPE PE(%)(%)汇源果汁1886 HK5.17974.7414.60.534.2162.536.08.213.95.03.328.526.220.70.80.8中国蒙牛乳业2319 HK23.555251.03763.57.7163.3不适用26.74.3-51.817.18.830.323.819.50.60.8珊瑚咖啡馆341 HK18.461326.7601.09.156.85.116.29.5-39.218.615.022.220.918.33.23.4费尔伍德有限公司52香港7.56122.0188.52.210.3-20.812.85.5-46.721.513.011.59.07.97.26.6青岛啤酒168香港36.906629.92599.812.5183.579.234.47.1-44.417.59.133.927.723.40.41.2统一中国220港币4.352009.71333.3-1.4103.2105.039.77.7-52.011.69.219.518.315.61.22.5旺旺151 HK6.1410411.91710.910.1312.619.040.518.3-35.132.619.633.427.221.93.02.5中国食品有限公司506 HK5.091824.42170.318.173.317.527.93.4-14.610.75.025.018.915.01.11.8金威啤酒厂*124港币1.47322.9198.615.31.9不适用23.40.9-4.50.50.4179.349.0不适用0.00.7陶香573港币2.80365.2336.86.826.910.315.48.0-38.719.314.913.612.210.43.45.0中国雨润食品1068 HK21.754922.51789.46.5225.253.415.612.68.925.716.420.018.715.61.31.5中国绿904港币7.32830.6225.822.166.4-3.451.729.4-20.918.913.511.210.99.12.42.5廷义322港元17.3612448.55081.118.9383.247.234.67.5-9.428.712.031.727.922.51.51.8平均9.9126.243.228.89.4-25.717.510.835.422.316.62.02.4徐州VV食品600300 CH5.781415.3409.9-1.032.2334.526.47.9-9.09.65.241.9不适用不适用不适用不适用内蒙古伊犁600887 CH28.923385.43544.512.494.8不适用34.62.7-24.020.85.234.927.421.6不适用0.7海南业道股份有限公司600238 CH13.48589.9209.134.616.7不适用20.58.01.121.89.622.952.9不适用不适用不适用光明乳业和食品600597 CH8.211252.71158.87.917.9不适用37.11.5-28.36.03.061.638.533.6不适用1.3上海马陵水区*600073 CH7.91412.9289.7115.8-10.0不适用4.8-3.5109.6-8.6-3.0不适用不适用不适用不适用不适用郑州三全食品002216 CH26.01712.3210.24.313.011.635.36.2-49.49.95.751.441.532.7不适用不适用河南双汇000895 CH不适用不适用4141.19.0133.330.39.63.2-51.134.217.8不适用27.823.1不适用1.4中国全聚德002186 CH27.33566.6168.17.712.411.655.67.4-20.111.97.843.536.935.0不适用不适用海南叶岛600238 CH13.48589.9209.134.616.7不适用20.58.01.121.89.622.952.9不适用不适用不适用平均25.036.397.027.35.1-9.614.57.239.337.527.1不适用1.5维他奶345港币6.10797.0357.915.228.02.946.07.8-29.116.810.528.122.320.73.64.1 金斯威研究 维他奶国际（2010年6月4日）页4资料来源：彭博社*排除异常值。注意：2010年6月3日收盘价 金斯威研究 维他奶国际（2010年6月4日）页5 财务信息截至2008年3月31日的年度2009 2010F 2011F 2012F截至2008年3月31日的年度2009 2010F 2011F 2012F损益（百万港元）资产负债表（港币百万元）香港1,2591,4571,5041,5641,626固定资产7828089101,0341,093中国3635647791,0591,441无形资产04