渣打银行（2888 HK）-正确的选择；升级到购买

1我们认为渣打银行（Standard Chartered，SCB）是一家可以实现预期并在“正确的时间，正确的市场”敞口的银行。幸运的是，它成为了一家新兴的市场银行，与伦敦，美国和新加坡/香港等发达的金融市场建立了贸易和资本市场的联系。它拥有强大的资金基础（在2007-09年间增长了40％以上，在香港/新加坡增长了2570亿美元，有500亿美元以上的盈余存款），并且在低利率环境下，这帮助提高了利润率（从2006年的3.6％增长到4.1％占2010-12年的百分比，尽管仍低于汇丰银行的4.8-5.2％）。我们将该股评级从持有上调至买入，因为自5月4日IMS以来，该股已下跌16-17％，这主要是由于欧盟债务问题，担心美国/全球银行的监管风险以及全球经济增长的不确定性。»潜在收入增长预期每年12-14％»信贷风险因素令人鼓舞，从2009年的106个基点降至2011-12年的70-75个基点»到2012年，每股收益将增长44％，达到每股2.59美元（20港元），使股票的预期市盈率达到9倍»我们将渣打银行的评级从持有上调至买入，并将目标价设为215港元，有21％的上涨空间预测收益和估值会计年度结束09A年12月10年10月11月12日12月12日净利息公司（美元）7,6238,1009,1809,991非利息公司（美元）7,5617,9659,2759,750运营利润（百万美元）7,2327,6978,8979,711净收入（百万美元）3,3804,1014,9895,530正常利润（百万美元）3,1164,0014,8895,430每股收益（美元）1.591.962.372.60每股收益增长6.7%23.5%20.7%9.7%规范市盈率（x）14.3511.629.628.77股息收益率2.89%3.33%3.77%4.38%市净率（x）1.871.701.531.38鱼子15.3%15.7%17.1%16.9%每股收益（美元）1.701.972.332.75前每股收益（美元）1.591.992.352.56收入质量得分性能在2010-11年度，基本收入增长预期仍稳定在每年12-14％渣打银行在5月4日发布的“ IMS”临时管理声明中强调，批发和消费银行业务的基本收入增长势头强劲，“自有账户交易”表现弱于预期，坏账减少。我们将整体收入略降1.5％至160亿美元（同比增长7％），以反映自有账户交易收入的下降；但是，基本收入增长仍然强劲，2010年为12％，2011年为14％。我们预计，2011年集团收入将增长到184亿美元，比2009年增长23％，在两年内增加了35亿美元的收入.对冲基金投资者多头投资者交易数据我们建议买入看涨期权和卖出看跌期权，因为我们认为该股已接近基本底部。超重渣打银行的理由令人信服，原因是：1）几乎没有陷入困境的欧盟经济体的风险； 2）美国/英国监管发展带来的风险较小； 3）收入增长了10-15％的市场。重要信息请参见本报告的最后一页数据来源：公司，彭博社，未来资产研究香港/班克斯渣打银行HK 2888 888评级升级购买2010年5月26日保持购买购买2010年3月30日2010年3月5日2009年12月10日约翰·沃德银行研究主管852 3653 8622 john.wadle@miraeasset.hk帕特里克·庞香港/中国银行分析师，852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk目标价时价（2010年5月25日）HK $ 215.00HK $ 177.50对的东西;升级到购买上行/下行共识目标价格与共识的差异21.1％HK $ 224.0-4.0%部门平均值：64收入质量得分历史收益稳定性共识预测确定性共识预测准确性0255075100100529992 收盘价 相对于.HSI（RHS）230127220 123210119200 115190111180 10717010316099150 9514091May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10-10 May-10市值（亿港元/百万美元）已发行股份自由浮动52周价格高/低日均成交量（3M）性能绝对相对于恒生指数绝对值（$）大股东淡马锡法律与一般356.8/45,85220.25亿75%HK $ 142.4 –218.82020万美元1M-15.6%-5.0%-15.9%3M-3.2%3.7%-3.3%1200万17.3%6.4%16.8%18.3%4% 斯坦图2010年5月26日2888 HK约翰·沃德银行研究主管852 3653 8622 john.wadle@miraeasset.hk帕特里克·庞香港/中国银行分析师，852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk2图1. SCB的基本收入趋势2007 2008 1H09 2H09 2009 2010E 2011E2012年客户收入4,043 5,642 3,454 3,428 6,882 8,035 9,480 10,316％CHG 40％-1％22％17％18％9％自有账户交易* 1,200 1,847 1,573 836 2,409 1,950 2,300 2,300％chg 54％-47％30％-19％18％0％占总数的百分比收入11%14%20%12%16%12%13%12%批发收入5,243 7,489 5,027 4,264 9,291 9,985 11,780 12,616％chg 43％-15％24％7％18％7％消费者收入5,806 5,952 2,685 2,944 5,629 6,030 6,600 7,050％chg 3％10％-5％7％9％7％总收入11,049 13,441 7,712 7,208 14,920 16,015 18,380 19,666％chg 22％-7％11％7％15％7％基本收入（交易前）9,849 11,594 6,139 6,372 12,511 14,065 16,080 17,366％chg 18％4％8％12％14％8％* Mirae对2007年的估算资料来源：公司数据，未来资产研究支持我们35亿美元收入增长目标的结构性收益SCB的结构性利益为其带来了收入的增长35亿美元在2010-11年，包括（1）存款增长过去两年中的存款增长了40％，达到2570亿美元，并且有望实现每年10-15％的增长（每年+ 25-40亿美元，假设营业利润率为3％，则意味着2年内$ 1.5-24亿美元），（2）过去两年来，其韩国业务有望显示出其复苏是最低收益市场，收益/贷款仅占4.6％，资产仅占2.3％，因为2009年韩国仅占集团PBT的6％，但代表了集团资产的13％和集团贷款的18％；我们估计韩国资产将增长10％，收入利润率提高50个基点，将使收入增加3.5-4.5亿美元，以及（3）渣打银行在香港/新加坡有近500亿美元的盈余存款，而银行同业拆借利率较低，因此存款利润率每提高1％，收入就会增加5％。5亿美元。这些是未来两年的积极变动因素，而渣打银行则需要保持印度（占贷款的20％），中东和南亚（占贷款的11％）和非洲（占贷款的26％）的超高利润率通过专注于扩大在这些市场的客户范围，该业务占集团收入的34％。尽管在2011-12年度，渣打银行很难在这些高利润率的市场上实现10％以上的收入增长，但很可能会看到这些市场的信贷成本下降，因此这些市场的盈利能力仍将提高。图2.部门收入利润率Rev / Rev /PPOP /贷款额资产平均贷款PPOP /资产过去平均占过去平均的百分比贷款/过去2平均过去2PBT2009年修订版百分比2年份2年资产年2009总组100%7.7%2.9%42%3.5%1.3%5,151香港16%8.2%3.0%33%4.4%1.6%1,06221%新加坡11%6.4%2.5%51%3.4%1.3%71414%韩国9%4.6%2.3%58%1.8%0.9%3226%其他亚洲20%7.4%3.6%50%3.0%1.4%77015%印度12%20.3%5.5%28%13.0%3.5%1,06021%中东和亚洲15%11.0%4.5%42%6.1%2.5%3667%非洲7%26.4%7.7%30%11.6%3.4%4829%美洲，英国，欧洲10%4.6%1.3%33%0.4%0.2%3757%资料来源：公司数据，未来资产研究 斯坦图2010年5月26日2888 HK约翰·沃德银行研究主管852 3653 8622 john.wadle@miraeasset.hk帕特里克·庞香港/中国银行分析师，852 3653 8632 patrick.pong@miraeasset.hk3比较渣打银行与同业的利润率，结果如下：香港：渣打银行的收入/贷款为8.2％，收入/资产为3.0% 远高于中银香港（2.1％）和恒生银行（2.5％），表明渣打银行具有较强的批发银行业务和资金管理能力。新加坡：渣打银行的收入/资产毛利为2.5% 实际上低于大华银行（2.9％）和星展银行（2.7％）。大华银行和星展银行的贷款/资产比率相似，因此主要区别在于新加坡银行的成本/收入比率较低。印度：印度渣打银行20.3％的收入/贷款利润率非常高，而ICICI为17％，HDFC银行为10.8％；然而，ICICI（消费贷款增加7.9％）和HDFC Bank（借贷/资产比率提高的5.9％）的收入/资产比率实际上高于SCB印度（5.5％）。这表明，与ICICI或HDFC银行相比，渣打银行在印度使用的贷款减少程度较低。韩国：渣打银行的收益/资产比率为2.3％，是亚洲同类业务中最低的，实际上低于KB Financial的2.7％（成本/收益较低，信用卡贡献更大）。图3.对等收入和PPOP比率转速/贷款转速/资产PPOP /贷款PPOP /资产贷款/资产中银香港4.9%2.1%2.6%1.1%43%汇丰银行6.0%2.5%4.1%1.7%42%KB金融3.6%2.7%1.6%1.2%75%大华银行5.3%2.9%2.2%1.2%55%星展银行5.2%2.7%2.9%1.5%51%联合会17.2%7.9%2.9%1.3%46%HDFC银行10.8%5.9%5.0%2.7%55%资料来源：公司数据，未来资产研究图4.减值/贷款组1H080.55%2H081.46%1H091.19%2H090.97%香港0.42%1.29%0.53%0.41%新加坡0.05%0.39%0.17%0.34%韩国0.51%1.09%1.17%0.51%其他亚洲1.00%1.76%0.94%0.78%印度1.08%2.80%2.21%2.05%中东和亚洲1.06%1.20%5.08%3.91%非洲0.16%1.65%1.28%1.49%美洲，英国，欧洲0.07%2.09%0.43%0.81%资料来源：公司数据，未来资产研究从5月4日起，我们根据SCB的IMS指南微调了收入： 消费银行2010年第一季度的基本收入为“比2H09的平均运行率高”。09年下半年的运行速度为29.4亿美元，我们预测每半年30亿美元，因此大致符合预期，因此无需对我们的预测进行任何修改。 批发银行客户收入与2009年第一季度相比，2010年第一季度增长了20％以上，略高于我们预期的全年17％的增长。然而，自有账户交易“仍保持在2H09所见的运行率附近（8.36亿美元）”，因此这略低于我们此前对今年半年度11亿美元的预期，因此将其下调至每半年9.75亿美元。 资产质量保持弹性：(1) “消费者违法行为指标持续改善，贷款减值季度改善的趋势如预期的那样加速。“这略高于我们对消费者拨备的预测，从1H09的5.63亿美元降至2H09的4.89亿美元，4.85亿美元每2010年半年度。我们认为消费者减值的下降空间尚可，因为2H09下降13％意味着2010年上半年的营业额仅为4.25亿美元. (2) 批发资产质量“与没有 斯