马鞍山钢铁：成本压力将持续

香港/中国股票研究2010年5月12日–中国香港日常中国太平洋证券1财务数据性能相对表现马钢（0323.HK）落后大市成本压力将持续52周范围（港元）市值。 （百万港元）市值（百万美元），3.55/6.727,9533,607事件：下调10-12财年盈利预测。由于国际矿商今年早些时候设定了不利的铁矿石定价机制，我们下调了马鞍山钢铁公司10-12财年的盈利预测。评论：已发行股票（百万）7,701平均日交易量（百万）28.0平均每日价值（百万港元）118.7主要s / h(%)马钢集团50.5 自由浮动(%)49.5 09财年 账面价值/份额（人民币）3.437 1个月3个月12个月股价（23.3）（22.8）（9.7） 国企指数（11.8）（5.4）17.9706050403020100-10资料来源：彭博社周杰伦（86）21 6886 5358分机198铁矿石合同价格可能会进一步上涨。具有季度可协商基础的新铁矿石定价机制使马鞍山面临巨大风险。我们估计进口铁矿石的合同价格将在2010年第二季度至第四季度进一步上涨，因为：1）2010年第二季度的合同价格为110美元/吨，仍低于当前的现货价格180美元/吨，以及2）复苏。全球对钢铁产品的需求使矿石出口商在谈判中享有优势。严格的住房政策可能压低钢铁价格。盘条价格已从4月中旬的4,625元/吨下跌4％至4,452元/吨，我们认为这是中国中央政府最近实施严格的住房政策的结果。我们认为房地产行业的持续压力可能会削弱钢厂的定价能力。因此，我们现在估计马鞍山的FY10F毛利率仅为5.8％，而我们之前的预测为8.8％。成本压力将持续存在。宝钢董事长徐乐江先生本周表示，进口铁矿石的高价可能会持续到2013年或2014年。因此，鉴于马鞍山对进口铁矿石的高度依赖，我们认为马鞍山不会提高其盈利能力。矿石。建议：由于矿石价格上涨，2010财年每股收益预测从0.333元下调至0.128元。目标价重置为2.80港元。重申跑输大盘。我们将马鞍山FY10F铁矿石价格的假设从863元/吨上调至968元/吨。表1总结了我们假设的其他变化。因此，我们将2010年每股收益预测从0.333元下调至0.128元。鉴于在可预见的未来持续的成本压力，我们已将市盈率从市盈率切换至市净率，将目标价重设为2.80港元，相当于0.7倍2010年预测BVPS。重申跑输大盘评级。财务摘要12月31日财政年度（人民币百万元）08财年09财年FY10F2011财年2012财年周转70,01050,41264,34568,39171,1476.34.0％CHG42.7(28.0)27.6毛利4,2322,7373,7244,5344,8256.66.8毛利率（％）6.05.45.8息税折旧摊销前利润7,1006,2976,2116,5836,5336.0(0.7)％CHG(0.7)(11.3)(1.4)净利7103929831,4301,81645.427.0％CHG(71.2)(44.7)150.5每股收益（人民币）0.0920.0510.1280.1860.23645.427.0％CHG(71.2)(44.7)150.5每股收益共识（人民币元）--0.2780.3780.463市盈率（x）34.664.125.617.613.9DPS（人民币元）0.0000.0180.0450.0650.083产量 （％）0.00.51.42.02.5资料来源：公司数据，SinoPac Securities估计备注理由推荐钢铁股价目标价交易数据马钢股份国企指数HK $ 2.80HK $ 3.63公司更新不变的2009-5-122009-6-172009-7-232009-8-272009-10-22009-11-92009-12-142010-1-202010-2-262010-4-7股东权益（人民币百万元）26,465单价（x）0.9资产回报率（％）0.6净资产收益率（％）1.5净负债率（％）46.6 香港/中国股票研究2010年5月12日–中国香港日常中国太平洋证券23,0004,0005,000人民币/吨6,0001,3001,100900700500五月08八月08十一月08二月09人民币/吨1,500公司背景：马鞍山钢铁是中国第六大钢铁生产商。该公司的年钢铁产能为1600万吨。其产品包括用于汽车，建筑，火车等的钢板，钢板，硅钢，线材，火车车轮和轮辋。其铁矿石约70％从海外供应商进口。预计该公司2010财年将生产和销售约1,492万吨钢铁产品，比09财年增长5.7％。图1：中国线材现货价格资料来源：彭博社图2：中国每月粗钢产量资料来源：彭博社表1：我们对2010财年以前的假设的重大变化以前新变化（％）铁矿石采购成本（元/吨）86396812.2焦煤采购成本（元/吨）1,3071,3694.8钢铁产品平均售价（元/吨）3,8864,0975.4资料来源：SinoPac Securities08年5月2008年7月08年9月08年11月09年1月09年3月09年5月09年7月09年9月09年11月2010年1月10月3日10年5月 香港/中国股票研究2010年5月12日–中国香港日常中国太平洋证券3利润损失预报资产负债表预测12月31日（人民币百万元）净销售额09财年50,412FY10F64,3452011财年68,3912012财年71,14712月31日（人民币百万元）总资产09财年68,126FY10F67,9462011财年67,4662012财年66,766销货成本47,67560,62163,85866,322当前资产24,19226,46427,98928,874毛利2,7373,7244,5344,825现金及现金等价物5,5035,9066,3656,481总运营经验1,2651,8361,9081,923存货8,8367,8868,4068,802运行经验SD＆A1,6192,1882,3252,419应收账款5,2446,6987,1197,405营业费用（收益）(355)(352)(417)(496)其他4,6095,9746,0996,186息税前利润1,4721,8892,6252,902非流动资产43,93441,48239,47637,892折旧4,8214,3183,9533,627LT投资9991,2301,5211,886摊销4444固定资产净值38,27335,94533,62731,655息税折旧摊销前利润6,2976,2116,5836,533其他4,6614,3074,3284,350净投资收益183231290366负债总额40,94139,90738,32936,298其他营业外收入净额0000流动负债21,59224,71426,27826,844总计非运营商。花费183231290366应付账款19,60323,36224,60825,556利息花费910783696452ST借贷1,9891,3511,6701,288总计非运营商。花费1,004834751510其他0(0)00税前收入5631,1061,9292,450长期负债19,34915,19412,0519,454所得税经验29111482613长期债务13,6049,24211,4238,806扣除税前净利润5349951,4471,838其他5,7455,952628649非凡0000权益总额27,18528,03929,13730,467扣除后净收益5349951,4471,838股东权益26,46527,31028,39629,711非凡少数权益141121722普通股7,7017,7017,7017,701公司股东的净收入3929831,4301,816资本盈余18,76419,61020,69522,010分配给普通股股东137344500635少数权益720729741756保留收益2556399291,180净资产27,18528,03929,13730,467流动资产净值2,6011,7501,7112,030资料来源：公司数据，SinoPac证券估算资料来源：公司数据，SinPac证券估算现金流量预测12月31日财政年度（人民币百万元）09财政年度10F财政年度11F财政年度12F 键假设 营业现金流量6,669 7,690 5,915 5,660财年09财年12月31日财年10财年财年11财年12财年税前利润3929831,4301,816 均价（人民币/吨）折旧和摊销4,8254,3223,9573,631 盘条3,2853,9424,1004,223工作变化首都716 1,890 177 178钢部分3,2003,8403,9944,113其他73549435135钢板和床单3,8244,5894,7734,916投资现金流量（4,004）（1,493）（1,509）（1,526）火车车轮和轮辋10,04512,05412,53612,912净资本支出(1,580) 总体3,4144,0974,2614,389LT的变化投资(3)000 销量（千）其他变动资产(2,421)125128131 盘条4,8224,8224,9194,968自由现金流5,358 6,294 4,860 4,764钢部分2,5922,5922,6442,670融资现金流量（2,620）（5,794）（3,947）（4,017）钢板 ＆床单6,5697,2567,3987,446股份变动首都0 0 0 0火车车轮和轮辋182250288316净变化债务（1,447）（5,000）2,500（3,000）钢总量产品展示14,12014,92015,24815,401其他LT的变化利亚伯(1,173)(794) (6,447) (1,017) 销货成本分析现金流量净额45403459116可乐（人民币/吨）1,9002,0902,1952,304出水率动作21 0 0 0铁矿石（人民币/吨）7509681,0261,061外购电价现金开始年5,4375,5035,9066,365（人民币/千瓦时）0.650.700.740.77期末现金年5,503 5,906 6,365 6,481废钢（人民币/吨）2,6003,1983,3583,526资料来源：公司数据，SinoPac证券估算资料来源：公司数据，SinPac证券估算马鞍山钢铁 （0323.HK）-续 香港/中国股票研究2010年5月12日–中国香港日常中国太平洋证券4香港上海SinoPac证券（亚洲）有限公司SinoPac证券（亚洲）有限公司北京路1号华夏银行大厦2405室北京一楼21楼上海市尖沙咀，浦东南路256号中国香港电话：（852）2586 8288电话：（86 21）6886-5358传真：（852）2586 8300传真：（86 21）6886-5969伦敦台北SinoPac证券（欧洲）有限公司SinoPac证券公司第1部分中正南路2号18楼Habib House 5楼42台北台北伦敦EC2R 6EL台湾100，R.O.C。英国电话：（886 2）2388-4583 / 2316-5150在英格兰和威尔士注册3766464传真：（886 2）2375-1254电话：（44 20）7614 9999传真：（44 20）7614 9970 香港/中国股票研究2010年5月12日–中国香港日常中国太平洋证券5分析师认证对于本研究报告中提及的每家公司，各自的分析师或负责该公司的分析师均证明，本研究报告中表达的所有观点均准确反映了分析师对任何主题发行人的个人看法。或证券。一位或多位分析师还证明，分析师的薪酬与本报告中的特定建议或观点没有，没有或将直接或间接相关。重要披露本文档仅供参考。信息是从公认的可靠来源获得的，但SinoPac Securities（Asia）Limited或其关联公司和/或子公司不保证其完整性或准确性。截至本材料之日，