马钢股份(马鞍山钢铁股份(00323)HK)：1H13业绩微改善,“中性”

参见最后一页的免责声明页面PAGE1 共6公司报告：马钢（00323）香港）赵雷赵 睿公司报告：马钢股份 （00323 HK）1H13结果略有改善，“中性”1H13业绩微改善，“中性”+86 755 239767552013年9月9日评分：中性已升级马钢报告1H13业绩略有改善。收入评级：中性 (上调)人民币369.53亿元，同比下降9.0％，净亏损达到人民币333元 百万。每股收益达到-0.043元。钢铁产量达到867万吨，同比增长6.0％。财务费用达到人民币6.26亿元，同比下降22.6％。钢铁产品毛吨/吨达到人民币100元/吨。TP 6-18m目标价:HK $ 1.40修改自原目标价:HK $ 1.00分享价格股价：HK $ 2.110负面因素：账面价值不再支持股票价格。我们认为的 从长远来看，公司可能会亏损，因为其单位生产成本是低于行业平均水平。当银行限制对钢铁贸易商的信贷支持时，需求可能会减少。我们认为出售其非钢铁业务可以改善其股票表现股价表现盈利能力较弱，但可以长期支持公司盈利。上调目标价至1.4港元并上调至“中性”。短期来看，钢铁行业正在补货，对钢铁价格略有正面影响，但我们认为这将对其盈利能力产生轻微影响。我们将马钢的13-15财年每股盈利预测分别调整为-0.040元，-0.024元和-0.016元。上调目标价至1.4港元，相当于0.4倍2013年预期市盈率。升级到“中性”。55.035.015.0(5.0)(25.0)(45.0)回报率马钢股份公布了 1H13业绩低于预期。公司收入达到人民币 36,953百万元，9.0%。股东亏损达到 333百万元，每股亏损 0.043元。钢材产量达到8.67 百万吨，同比上升 6.0%。财务费用达到 626 百万，同比下降 22.6%。钢铁业务吨100元/吨。9月12日12月12日12月12日1月13日3月13日4月13日6月13日13年13月13日恒指马鞍山钢铁负面因素：股本对股价的支撑丧失。我们认为公司将长期陷入亏损，因为公司成本线在行业平均以下。银行收紧对钢贸商的融资支持将会导致需求下降。公司出售非钢业务能股价变动股价变动吸收％1 M1 个月3 M 1年3 个月1 年够轻微改善主营业务利润率，但是无法让公司进入盈利状态。上调目标价至 1.4港元的目标价和上调至“中性”评级。短期钢铁进入补库存阶段，对钢价略有正面影响，但是我们认为对公司盈利改善影响轻微。我们调整马钢 13-15财年的盈利预测至人民币-0.040元，人民币-0.024元，和人民币-0.016元。上调目标价至 1.4 港元，相当于 0.4倍的 2013E PB。上调至“中性”。绝对变动 %9.22(0.18)11.00相对HS指数百分比相对恒指变动 %6.04(3.77)(6.76)平均股价（港币） 平均股价（港元）5.284.986.10资料来源：彭博社，国泰君安国际。年末年结周转收入净利股东净利每股收益每股净利每股收益每股净利变动每市盈率BPS每股净资产PBR市净率DPS每股股息产量股息率鱼子净资产收益率12/31（人民币百万元）（人民币百万元）（人民币）(△%)（X）（人民币）（X）（人民币）(%)(%)2011A86,854820.011(92.5)167.23.5560.50.0000.00.32012A74,404(3,863)(0.502)(4790.1)不适用3.0030.60.0000.0(15.3)2013F72,329(305)(0.040)(92.1)不适用2.9640.60.0000.0(1.3)2014F75,577(183)(0.024)(40)不适用2.9400.60.0000.0(0.8)2015F79,202(122)(0.016)(33)不适用2.9240.60.0000.0(0.5)已发行股份（m）总股数 （米）7,700.7大股东大股东马鞍山钢铁组50.5％市值。 （百万港元）市 值 （百万港元）16,248.52013财年自由流通量（％）13财年自由流通比率(%)22.53个月平均成交量3个月平均成交股数 (‘000)24,385.32013财年净负债率净负债/股东资金(%)81.052周最高/最低（HK $）52周高/低2.830/1.460资源︰国泰君安国际公司公司报告书马鞍山钢铁马钢股份 （00323 HK）GTJA研究国泰君安研究 参见最后一页的免责声明页面PAGE2 共61H12 1H13同比增长马钢报告1H13业绩略有改善。收入为人民币369.53亿元，同比下降9.0％，净亏损为人民币3.33亿元。每股收益达到-0.043元。钢铁产量达到867万吨，同比增长6.0％。财务费用达到人民币6.26亿元，同比下降22.6％。钢铁产品毛吨/吨达到人民币100元/吨。负面因素：账面价值不再支持股票价格。我们认为，长期来看，由于其单位生产成本低于行业平均水平，公司可能会蒙受亏损。当银行限制对钢铁贸易商的信贷支持时，需求可能会减少。我们认为出售其非钢铁业务可能会稍微改善其盈利能力，但从长远来看可以支持该公司盈利。银行减少的融资支持了钢铁业。在过去的5年中，几乎所有银行都开始使用供应链财务或“ 1 + N”财务：找到一家强大的核心公司，并利用核心公司的信用为其所有上下游合作伙伴提供便捷的融资组合。钢铁公司曾经是核心公司和贸易商，其他下游制造商都从钢铁供应链财务中受益。例如，钢铁贸易商通常支付少于20％的钢铁产品和抵押的钢铁产品以得到其余80％的付款。但是，情况发生了变化，银行希望退出钢铁供应链融资。上调目标价至1.4港元并上调至“中性”。短期来看，钢铁行业正在补货，对钢铁价格略有正面影响，但我们认为这将对其盈利能力产生轻微影响。我们将马钢的13-15财年每股盈利预测分别调整为-0.040元，-0.024元和-0.016元。上调目标价至1.4港元，相当于0.4倍2013年预期市盈率。马钢的1H13结果总收入百万人民币齿轮百万人民币毛利百万人民币销售与分销百万人民币(180)(184)1.9%管理员百万人民币(676)(684)1.2%营业利润（EBIT）百万人民币(527)841-259.6%财务费用百万人民币(808)(626)-22.6%其他非营业收入百万人民币(468)(616)31.7%所得税百万人民币(72)77-207.5%少数族裔百万人民币(18)(10)-46.5%净利百万人民币(1,893)(333)-82.4%每股收益人民币/小时(0.246)(0.043)-82.4%销售量钢铁产品万吨8.188.676.0%盘子万吨3.503.757.1%部分万吨1.271.291.5%盘条万吨3.303.557.6%火车车轮万吨0.110.09-22.7%收入钢铁产品百万人民币33,05630,046-9.1%盘子百万人民币13,09913,5053.1%部分百万人民币4,4934,286-4.6%盘条百万人民币11,76111,086-5.7%火车车轮百万人民币7938041.4%均价钢铁产品人民币/吨4,0413,466-14.2%盘子人民币/吨3,7433,604-3.7%部分人民币/吨3,5383,325-6.0%公司报告书马鞍山钢铁马钢股份 （00323 HK）2013年9月9日40,58736,953-9.0%(40,258)(35,244)-12.5%3291,709419.9% 参见最后一页的免责声明页面PAGE3 共614%盘条人民币/吨3,5643,123-12.4%火车车轮人民币/吨7,2099,45931.2%毛利钢铁产品百万人民币(1,210)864-171.4%盘子百万人民币(634)781-223.2%部分百万人民币(89)39-143.8%盘条百万人民币145(26)-117.9%火车车轮百万人民币13415414.9%吨/吨钢铁产品人民币/吨(148)100-167.4%盘子人民币/吨(181)208-215.1%部分人民币/吨(70)30-143.2%盘条人民币/吨44(7)-116.7%火车车轮人民币/吨1,2181,81248.7%资料来源：公司，国泰君安国际。按马钢总吨/吨估算的收入细目3%1%人民币/吨30025037%45%20015010050-2009A 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E资料来源：公司，国泰君安国际。资料来源：公司，国泰君安国际。财务报表和比率收入证明年末12月（人民币百万元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年收入86,85474,40472,32975,57779,202齿轮(83,593)(73,000)(68,842)(71,683)(74,665)毛利3,2611,4043,4873,8944,537SG＆A(1,619)(1,446)(1,581)(1,728)(1,633)营业利润1,680(212)1,8532,3002,867财务费用(969)(1,463)(1,607)(2,057)(2,539)其他非营业收入(391)(2,071)(500)(200)(500)税前利润和MI320(3,746)(344)(257)(171)所得税(116)(54)236443MI之前的利润204(3,801)(321)(193)(129)少数群体利益(121)(63)16106净利82(3,863)(305)(183)(122)股利-----息税折旧摊销前利润6,0124,1056,2506,5216,934每股收益0.011(0.502)(0.040)(0.024)(0.016)盘子火车跟部分其他钢线24219216216917513313公司报告书马鞍山钢铁马钢股份 （00323 HK）2013年9月9日 参见最后一页的免责声明页面PAGE4 共6DPS0.0000.0000.0000.0000.000现金流量表年末12月（人民币百万元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年净收入82(3,863)(305)(183)(122)营运资金变动(4,792)5,6461,173(3,300)2,992部门摊销4,3334,3174,3974,2214,067少数权益12163(16)(10)(6)其他1,366(570)(1,221)474415首席财务官1,1105,5934,0281,2027,345资本支出(4,211)(4,947)(3,000)(3,000)(3,000)其他198(2,424)首席财务官(3,993)(6,057)(3,000)(3,000)(3,000)新刊-----新银行贷款8,732(965)3,65513,7844,844已付股息(385)----CFF6,666(2,153)3,65513,7844,844现金净变化3,783(829)4,68311,9869,189年初现金6,38310,6129,78214,46626,452年末现金10,6129,78214,46626,45235,641资产负债表年末12月（人民币百万元）2011财年2012财年2013财年2014财年2015财年现金10,6129,78214,46626,45235,641贸易及其他应收款9,9189,4739,37710,31910,322存货14,13211,2519,49614,07110,476其他流动资产5,4602,7752,9133,0593,212当前资产40,12233,28136,25253,90159,651物业设备32,68333,15333,51632,29531,228在建工程4,6725,6985,1284,6154,154无形资产2,0021,9631,8651,7721,683其他1,7451,9172,0132,1132,219非流动资产41,10342,73142,52240,79639,284总资产81,22576,0117