中海集运09年年报点评：09年业绩大幅亏损,10年业绩将有所好转

请务必阅读正文之后的特别声明部分 公司研究/点评报告交通运输－航运 中海集运 (600428) 增持报告原因：年报公布 09 年业绩大幅亏损，10 年业绩将有所好转 维持评级2010 年 4 月 22 日 公司研究/点评报告 市场数据：2010 年 04 月 22 日 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 收盘价（元） 4.37 主营 收入 增长率净利润 增长率每股 收益 主营利润率 净资产收益率 市盈率 一年内最高/最低（元） 6.44/3.95 2008A 35110.30 -10.28 130.58 -96.07 0.01 0.30 0.41 391.07 市净率 2.03 2009A 19937.59 -43.21 -6489.05 -5069.39 -0.56 -31.99 -25.72 -7.89 市盈率 29.28 2010E 30257.74 51.76 1748.02 - 0.15 8.26 6.30 29.28 流通 A 股市值（百万元） 102.58 2011E 38673.25 27.81 2754.98 57.61 0.24 10.08 9.04 18.58 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 基础数据: 2009 年 12 月 30 日 每股净资产（元） 2.16 资产负债率% 41.41 总股本/流通 A 股(百万) 11683/6087 流通 B 股/H 股（百万） -/- 相关研究 分析师：曹玲燕 联系人：孟令茹 TEL:03518686978 e-mail:menglingru@sxzq.com 投资要点： z 09年公司业绩大幅亏损。实现主营业务收入1993758.53万元，同比下降43.21%，营业利润亏损63.79亿元，实现净利润64.72亿元，当年每股收益为-0.56元。 z 运量及运价下滑是公司09年业绩大幅下降的重要原因。作为航运企业，运价对公司业绩的敏感度更大，09年运量总计完成674.18万标箱，同比下降2.89%，综合平均运价大幅下降42.82%，导致09年公司全年毛利率仅为-27.49%，较去年同比下降31.85个百分点。分航线来看，09年太平洋市场及欧洲地中海航线运量及运价下降程度最为严重，其中欧洲地中海航线运量105.01万标箱，同比下降23.70%，运价同比下降59.74%、太平洋市场运量完成119.60万标箱，下降8.28%，运价下降37.85%。与上述航线相比，亚太航线及中国国内航线重箱运量及运量下降程度相对温和，其中09年亚太航线重箱量完成132.09万标箱，同比下降3.65%，运价同比下降30.21%，在公司大力开辟国内市场背景下，09年中国国内航线完成304.94万标箱，同比增长12.52%，运价下降34.39%，尽管温和下降，却难以弥补欧美航线运量及运价的大幅下降带来的负面影响。 一年内公司股价与大盘对比走势： 联系人 焦春成 -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%09- 0409- 0509- 0609- 0709- 0809- 0909- 1009- 1109- 1210- 0110- 0210- 0310- 0405001000150020002500成交金额中海集运上证综合指数0351-8686990 sxzqyjfzb@i618.com.cn 地址：太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 电话：0351-8686990 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 公司研究/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 z 短期内世界经济难以恢复到危机爆发前水平，但是世界经济逐步得到改善是不争的事实，这将成为集运市场需求逐步改善的重要支撑。 2010年4月21日国际货币基金组织再次上调对今年世界经济的增长预期，由1月份预计的3.9%上调至4.25%，与此同时全球国际贸易增速也不断被向上修正，著名航运研究机构克拉克森调高 09 年集装箱运量增速到 7.5％，世界贸易组织对国际贸易增速更为乐观，认为2010年全球贸易量将增长9.5%。 在此背景下标示中海集运各航线货运量的指标也处于改善之中： 2010年3月中国出口订单指数54.50，较3月上涨了4.20个百分点，意味着未来数月中国出口有望急速回升，中国两大外贸集装箱码头外贸集装箱吞吐量也呈现逐步好转态势，尽管好转程度较往年相比依然有一定差距：10年前3月深圳港集装箱吞吐量累计完成492.94万标箱，累计增长26.70%，3月当月集装箱吞吐量环比增长7.13%，低于08年环比增速24.23%，也低于09年当期环比增速33.09%，同样以外贸集装箱吞吐为主的上海港呈现相似现象，09年前3月上海港集装箱吞吐量累计完成643.22万标箱，累计增速14.60%，3月当月集装箱吞吐量环比增速23.40%，低于08年当期环比增速31.32%，也低于2009年同期环比增速47.30%。另外，美国和欧盟商品零售额近期环比增长也呈现改善趋势，但是还没有恢复到08年最高水平：10年3月美国商品零售额3631.94万美元，环比增长1.60%，好于2月环比增速0.52%，但与07-08年最高额尚有4%的差距，欧盟市场变化趋势与美国雷同。 z 寡头垄断的集运市场中各船东通过加强合作控制运力减速慢行等措施有望于推动10年集运运价温和上涨。 从集运市场整体运力来看，集运市场运力增速远大于运量增速，但是由于集运市场的寡头垄断性质，少数船东控制着全球大部分运力，2010年2月底，全球前20大船东控制着全球40-50%的运力，使船东通过调节运力、减速慢行等措施来缓解运力过剩压力变动相对容易，截止到目前为止，全球闲置运力占集运总运力的9.3%的比例依然维持，同样中海集运也加强了与其他各大船东的合作，包括长荣、达飞等航运公司。 正是由于此原因加上欧美国家补库存需求，导致2010年以来集运运价指数呈现温和上涨态势，截止2010年4月16日，中国出口集装箱运价指数报收于1117.12点，较09年底上涨26.86%，与中海集运业绩密切相关的几条航线除了美东航线外，均出现较大涨幅，其中欧洲航线运价涨幅达78.46%，地中海航线运价涨幅为65.79%，美西航线运价上涨11.63%，南非南美航线运价上涨22.24%。运价温和上涨导致公司营运不断向盈亏平衡点靠近。对于未来运 公司研究/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 价走势，目前正处于美线运价谈判最终敲定之际，为争取运价上调，班轮公司控制运力势头更是不减，这也意味着近期运价变动依然比较平稳，据香港媒体报道，中海集运集团占收入最大份额的美洲航线运价出现更大幅度上调，将每个大货柜再度加价800美元，加幅近70%。同时3季度末期-四季度初期随着集装箱出货旺季的来临，运价提升依然存在一定空间。由此判断， 2010年5月之后运价保持温和上涨态势依然是值得期待的。 z 维持公司“增持”评级。假定2010年公司各航线共完成重箱量总计791.26万标箱，2011年完成871.94万标箱，假定2010年综合平均运价上涨35%，2011年平均上涨16%，则2010年每股收益为0.15元，2011年为0.23元，按照当前价格计算2010-2011年PE分别为29倍和19倍，假定未来船东依然通过友好合作达到控制运力投放进度，则10年余下的数月集运运价依然存在温和上涨的空间，建议重点关注美线运价谈判进程及集装箱出货量旺季来临之前带来的集运运价上涨进而出现的阶段性交易机会，维持“增持”评级。 z 投资风险：经济恢复力度低于预期；船东控制运力投放程度低于预期。 公司研究/点评报告 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2 表 1.盈利预测表 2007 年报 2008 年报 2009 年报 2010E 2011E 一、营业总收入(万元) 3913369.08 3511029.70 1993758.53 3025773.88 3867324.84 营业收入(万元) 3913369.08 3511029.70 1993758.53 3025773.88 3867324.84 同比增长：% 26.61%-10.28%-43.21%51.76% 27.81%二、营业总成本(万元) 3523962.31 3507255.37 2637367.55 2782533.489 3484887.097 营业成本(万元) 3377717.49 3358027.74 2541896.02 2639685.129 3302308.679同比增长：% 17.21%-0.58%-24.30%3.85% 25.10%毛利率：% 13.69%4.36%-27.49%12.76% 14.61% 营业税金及附加(万元) 24057.08 36071.84 19749.87 29972.8577 38309.13405 销售费用(万元) 管理费用(万元) 65865.89 55208.83 71464.57 92722.25363 118510.8634 财务费用(万元) 57375.19 54377.35 8095.71 20153.24808 25758.42083 资产减值损失(万元) -1053.35 3569.61 -3838.62 0.00 0.00 三、其他经营收益(万元) 投资净收益(万元) 392.16 8074.34 5726.59 6585.5785 7244.13635 其中：对联营企业和合营企业的投资收益(万元) 697.17 2883.02 3686.53 四、营业利润(万元) 391258.88 10388.72 -637882.42 249825.97 389681.88 加：营业外收入(万元) 1557.11 4513.40 4779.38 0.00 0.00 减：营业外支出(万元) 333.01 489.94 11824.72 0.00 0.00 营业外收支净额(万元） 1224.10 4023.46 -7045.34 -7045.34 -7045.34 五、利润总额(万元) 392482.99 14412.18 -644927.76 242780.63 382636.54 减：所得税(万元) 60070.57 -1118.51 2246.58 48556.13 76527.31 六、净利润(万元) 332412.42 15530.69 -647174.34 194224.50 306109.23 减：少数股东损益(万元) 21.49 2472.64 1730.48 19422.4500