业绩符合预期,股价估值合理

Company Update China Research Dept. 2010年04月15日 朱吉翔 C0044@capital.com.tw 目标价(元) 15.4 公司基本信息 产业别 机动车零配件与设备 A股价 (10/04/14) 12.36 上证A股指数 (10/04/14) 3166.18 股价12个月高/低 15.44 / 6.65 总发行股数 (百万) 2002.99 A股数 (百万) 1762.90 A市值（亿元） 217.89 主要股东 三益发展有限公司（22.49%） 每股净值 (元) 2.23 股价/账面净值 5.54 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) 4.83 -11.02 73.60 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 产品组合 汽车玻璃 87.7% 其它 12.3% 机构投资者占流通A股比例 一般法人 32.57% 基金 9.04% 社保基金 1.68% 股价相对大盘走势 -10%14%38%62%86%110%2009-4-142009-6-102009-8-32009-9-242009-11-252010-1-192010-3-19福耀玻璃上证综合指数 福耀玻璃(600660.SH) HOLD持有业绩符合预期，股价估值合理 结论与建议： 公司一季度业绩符合预期，汽车玻璃量价好于09年同期，成本相对稳定。公司新推出的Low-e汽车玻璃目前已经成为部分高档轿车生产配套产品，但是短期内对于整体业绩影响较为有限。我们认为接下来玻璃行业面临的主要问题是纯碱和重油价格的上涨而推升成本。就股价估值而言，2010年公司PE 16.2倍，PB4.4倍，与汽车行业估值相当，股价理，给予持续持有的投资建议。 „ 2010年1季度公司实现营业收入17.53亿元,同比增长65%，实现净利润4.17亿元,同比增302.58%。实现每股收益0.21元。 „ 产品量价增长且成本稳定。一方面，汽车玻璃销量好与于09年同期水平。另一方面，由于玻璃价格的上升，且生产成本相对稳定，公司一季度毛利率43.87%,较去年同期提高了近10个百分点，基本与2009年四季度持平。 „ 公司财务结构改善。通过偿还银行贷款以及发行短期融资券等金融工具降低了融资成本。公司一季末长期借款12.4亿较年初下降28.8%。公司一季度财务费用较去年同期下降35%。财务费用率则下降3.9个百分点达到2.5%。预计2010年公司财务费用将相应减少，财务费用率进一步下降，有助于公司三项费用率保持相对的稳定。 „ 汽车行业景气持续向好，公司汽车玻璃销量和价格的相对稳定。公司新推出的Low-e汽车玻璃目前已经为部分高档轿车生产配套产品，未来将有助于推展公司高端汽车玻璃市场占有率，同时提升公司产品毛利率水平。 „ 我们预计2010年汽车行业增速大约在12%左右，增速放缓。同时纯碱和重油价格将有一定的上涨。目前，大陆的重质碱出厂价格超过1600元/吨，较年初增长超过4成，我们预计全年的纯碱价格将较2009年增长40%到50%之间。由于纯碱占玻璃原片成本的25%以上，公司生产也成本相应增加。公司的毛利率将有下滑的可能。 „ 预计公司2010年、2011年净利润15.3亿元和18.2亿元，YOY增长38%和18%，EPS分别为0.77元和0.90元，目前PE16.2倍和13.7倍，PB4.4倍，估值较汽车行业整体相比较为合理，给予持有的投资建议。 .............................接续下页...................................年度截止12月31日 20072008F2009F 2010F 2011F纯利 (Net profit) RMB百万元 917 246 1118 1553 1815 同比增减 ％ 49.39%-73.17%354.39% 38.90% 16.87%每股盈余 (EPS) RMB元 0.46 0.12 0.56 0.77 0.90 同比增减 ％ -25.31%-73.17%354.36% 38.73% 16.78%A股市盈率(P/E) X 27.0 100.6 22.1 16.0 13.7 股利 (DPS) RMB元 0.25 0.00 0.15 0.15 0.16 股息率 (Yield) ％ 2.02%0.00%1.25% 1.25% 1.29% Company Update China Research Dept. 营运分析 2010年1季度公司实现营业收入17.53亿元,同比增长65%，实现净利润4.17亿元,同比增302.58%。实现每股收益0.21元。 一方面，汽车玻璃销量好与于09年同期水平，公司订单饱满。另一方面，由于玻璃价格的上升，且生产成本相对稳定，公司一季度毛利率43.87%,较去年同期提高了近10个百分点，基本与2009年四季度持平。 一季度公司财务结构改善。通过偿还银行贷款以及发行短期融资券等金融工具降低了融资成本。公司一季末长期借款12.4亿较年初下降28.8%。公司一季度财务费用较去年同期下降35%。财务费用率则下降3.9个百分点达到2.5%。预计2010年公司财务费用将相应减少，财务费用率进一步下降。 公司年初实现了了汽车前挡Low-E镀膜玻璃的批量化生产。其产品可见光透光率、太阳能直接透射比等性能指针均达到国际领先水平，目前该产品已经为部分高档轿车的生产配套。未来将有助于推展公司高端汽车玻璃市场占有率。 汽车行业增速稳定，纯碱价格上升。 虽然一季度汽车销售量再创新高，但我们预计2010年汽车行业整体增速大约在12%左右，增速放缓。 2009年末，纯碱价格出现一波了上涨，行业展现出复苏的迹象。我们认为主要是以平板玻璃为代表的下游需求景气推动了纯碱价格的上扬。目前，大陆的重质碱出厂价格超过1600元/吨，较年初增长超过4成，我们预计全年的纯碱价格将较2009年增长40%到50%之间。 另外，2010年各国经济进一步企稳，下游需求将好于2009年，因此预计燃料油价格将有所上涨，我们判断2010年燃料油上升的幅度为10%-15%。 图：纯碱价格 单位：元/吨 10001250150017502009年1月2009年4月2009年7月2009年10月2010年1月2010年4月上海北京 资料来源：wind 图：汽车玻璃成本构成 2 2010年4月15日 Company Update China Research Dept. PVB膜,34%折舊, 12%重油, 14%純鹼, 10%石英, 3%折舊, 3%其它, 4%能源,8%人工,7%其它,5%浮法玻璃原片, 34% 资料来源：群益证券整理 盈利预测 预计公司2010年、2011年净利润15.3亿元和18.2亿元，YOY增长38%和18%，EPS分别为0.77元和0.90元，目前PE16.2倍和13.7倍，PB4.4倍，估值较汽车行业整体15倍估值相比较为合理，给予持有的投资建议。 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 StrongBuy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 3 2010年4月15日 Company Update China Research Dept. 4 2010年4月15日 附一：合幷损益表 百万元 20072008F2009E2010E 2011E营业额 5,1665,7176,0797,757 8,979经营成本 3,2973,9263,5234,773 5,503主营业务利润 1867178825542980 3472销售费用 354420411570 494管理费用 348377483476 527财务费用 222301206184 411营业利润 96228114731768 2060补贴收入 2345 6税前利润 98031512821811 2095所得税 6269164258 280少数股东权益 0000 0净利润 91724611181553 1815 附二：合幷资产负债表 百万元 20072008F2009E2010E 2011E货币资金 121 154 216 223 240 存货净额 1352 1167 1652 1326 1476 应收帐款净额 781 765 726 635 608 流动资产合计 2495 2266 2780 2365 2481 长期投资净额 67 90 64 69 71 固定资产合计 5599 5434 5342 5816 5687 无形资产及其它资产合计 6968 7067 6927 8284 9185 资产总计 9462 9333 9708 10649 11666 流动负债合计 2850 2905 2944 3274 3171 长期负债合计 3085 3159 2684 2051 1677 负债合计 5936 6064 5629 5326 4848 少数股东权益 00 0 0 0 股东权益合计 3526 3270 4079 5324 6818 负债和股东权益总计 9462 9333 9708 10649 11666 附三：合幷现金流量表 百万元 20072008F2009E2010E 2011E经营活动产生的现金流量净额 1372 1592 1422 1563 1705 投资活动产生的现金流量净额 -1829 -913 -125 -285 -444 筹资活动产生的现金流量净额 437 -656-1223 -1272 -1244 现金及现金等价物净增加额 -19 22 73 7 17 1 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之数据和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。 Company Update China Research Dept. 5 2010年4月15日 群益大中华产业研究团队 台北总公司研究部 电话 886-2-8789-8888 传真 886-2-8789-2949 姓 名 电子邮件信箱 负责产业 陈志豪 Chihhao_Chen@capital.com.tw 资深副总裁 总经及市场策略处 曾炎裕 Alan_Tseng@capital.com.tw 总经与市场策略徐国安 Kuoan_Hsu@capital.com.tw 总体经济、美国经济与股市 傅恒聿 fusky.fu@capital.com.t