年报及1季报点评：业绩进入上升通道,看好其长期发展

请务必阅读正文之后的特别声明部分 公司研究 金融——银行 招商银行 (600036) 增持 报告原因： 年报公布 业绩进入上升通道，看好其长期发展 2010年04月14日 公司研究 市场数据：2010年04月13日 盈利预测: 单位：百万元、元、%、倍 收盘价（元） 16.14 主营收入 增长率 净利润 增长率 每股收益 市净率 市盈率 市净率 3.2 2009A 51,446.00 -6.98 18235 -13.48 0.95 3.2 16.99 市盈率 16.99 2010E 67,210.80 30.59 24,950 36.82 1.14 2.6 13.91 流通A股市值 2951.31亿 2011E 83,047.61 23.56 30,826 23.55 1.43 2.21 11.29 注：“市盈率”是指目前股价除以各年业绩 投资要点：  年报显示，招商银行全年实现利润总额223.84亿元，同比下降16.35%，净利润182.35亿，同比下降13.48%；每股收益人民币0.95元，同比下降13.64%。略高于我们此前的预期持平。同时，1季度快报显示，净利润59亿元，同比增长40.2%，表现基本符合预期，说明公司业绩的回升进入了一个正常通道，后续的持续增长值得期待。  09年公司业绩的下降，主要是由于凈息差的下降。招商银行活期存款占比较高、零售贷款和票据业务占比较大的特定的资产负债结构,使其对息差的反应特别敏感，虽然公司希望通过以量补价的策略来弥补息差的下降，贷款增长达到35.62%，但是年凈息差同比仍下降了106BP。  刚性成本支出拖累09年业绩。09年公司的成本收入比达到了45%,考虑到收入的大幅下滑以及网点、人员规模的扩张较快,招行仍在扩张期，所以费用支出仍算控制在可以接受的水平。  资产质量稳定。2009年末招商银行不良贷款余额97.32亿元，比年初增加 0.55亿元；不良贷款率0.82%，比年初下降 0.29个百分点。其不良贷款拨备率仍维持在较高水平，达到246.66%，比年初提高23.37个百分点。  息差回升逐步加快。年末的凈息差相较于3季度末已经上升了7个BP达到2.29%，按照2010年1季度业绩回升状况，我们估计凈息差回到2.54%。我们认为在业绩逐步回升的过程中，伴随着未来加息的进程，凈息差会进一步回升并带动业绩的持续上升。  考虑到招行资产负债机构对息差的敏感程度，在央行加息后招行的业绩提升速度会进一步加快。同时永隆扭亏为盈，协同效应加强，招行的整合优势逐步显现。我们预计，招行10年和11年的每股业绩为1.16元和1.43元，目前股价对应的市盈率分别为13.91倍和11.29倍。给予公司“增持”评级。 基础数据: 2010年04月13日 每股净资产（元） 5.05 总股本/流通A股(百万) 21577/17666 流通B股/H股（百万） 0/3910 研究员： 曹玲燕 联系人 赵越 zhaoyue@sxzq.com 010-82190365 一年内公司股价与大盘对比走势： 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 电话：0351-8686990 山西证券股份有限公司 http://www.i618.com.cn 公司研究 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2  风险谨慎：房地产政策持续调控的影响，中间业务收入低于预期，以及远期对资本金进一步补充的担忧和资产质量的下降。 公司研究 请务必阅读正文之后的特别声明部分 3 图表 财务预测与估值 单位：百万 % 2008A 2009A 2010E 2010E 贷款总额 874,362.00 1,185,822.00 1,422,986 1,707,584 现金及存放中央银行款项 181,601.00 216,167.00 259,400 311,280 存放同业 186,466.00 270,125.00 305,241 344,923 证券投资 292,120.00 359,530.00 395,483 435,031 生息资产 1,512,941.00 2,007,639.00 2,383,111 2,798,818 平均生息资产 1,396,404.00 1,760,290.00 2,195,375 2,590,965 总资产 1,571,797.00 2,067,941.00 2,475,818 2,930,700 吸收存款 1,250,648.00 1,608,146.00 1,945,857 2,354,487 同业存放款项 165,916.00 265,119.00 286,329 309,235 债务工具 40,278.00 40,731.00 23,870 23,870 计息负债 1,456,842.00 1,913,996.00 2,256,055 2,687,591 平均计息负债 1,340,049.50 1,685,419.00 2,085,026 2,471,823 负债合计 1,492,016.00 1,975,158.00 2,325,830 2,770,713 股东权益 79,781.00 92,783.00 149,988 159,987 利润表 利息收入 72,635.00 65,838.00 85,589.40 106,558.80 利息支出 25,750.00 25,474.00 30,568.80 36,682.56 净利息收入 46,885.00 40,364.00 55,020.60 69,876.24 手续费及佣金收入 7,744.00 7,993.00 8,792.30 9,671.53 其他非息收入 679.00 3,089.00 3,397.90 3,499.84 营业收入 55,308.00 51,446.00 67,210.80 83,047.61 营业税金及附加 3,296.00 3,129.00 4,087.83 5,051.04 业务及管理费用 20,340.00 23,078.00 24,531.94 30,312.38 资产减值损失 5,154.00 2,971.00 3,565.20 4,456.50 其他业务成本 106.00 355.00 372.75 413.75 营业支出 28,896.00 29,533.00 32,557.72 40,233.67 拨备前利润 31,566.00 24,884.00 38,218.28 47,270.44 拨备 5,154.00 2,971.00 3,565.20 4,456.50 税前利润 26,759.00 22,384.00 34,653.08 42,813.94 净利润 20,946.00 18,235.00 24,950.21 30,826.03 EPS 1.43 0.95 1.14 1.43 生息资产收益率 5.20% 3.74% 3.90% 4.11% 计息负债成本率 1.92% 1.51% 1.47% 1.48% NIS 3.28% 2.23% 2.43% 2.63% NIM 3.36% 2.29% 2.51% 2.70% 减值贷款比率 1.10% 0.82% 0.80% 0.78% 贷款拨备覆盖 224.66% 246.87% 250% 260% 拨备/全部贷款 2.47% 2.02% 2.00% 2.03% 核心资本充足率 11.34% 10.45% 11.70% 11.55% 资本充足率 6.56% 6.63% 8.50% 8.20% 公司研究 请务必阅读正文之后的特别声明部分 4 投资评级的说明： ——报告发布后的6个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数/深证成指的涨跌幅为基准 ——股票投资评级标准： 买入： 相对强于市场表现20%以上 增持： 相对强于市场表现5～20% 中性： 相对市场表现在-5%～+5%之间波动 减持： 相对弱于市场表现5%以下 ——行业投资评级标准： 看好： 行业超越市场整体表现 中性： 行业与整体市场表现基本持平 看淡： 行业弱于整体市场表现 公司研究 请务必阅读正文之后的特别声明部分 5 免责声明： 本报告是基于山西证券股份有限公司研究所认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断。在不同时期，本所可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。