中国东方集团：毛利将被压缩,下调评级至中性

请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司简报中国东方(00581.HK) 我们于近日参加了中国东方（东方）09年业绩分析师会议。分析师就铁矿石价格上涨、公司未来的发展战略、公司的独特经营模式、公司的未来发展定位等问题进行了提问。东方未来3年的发展方向仍然是打造中国最大型钢生产基地，同时辅以线材螺纹钢等产品。东方管理及运营效率较高，吨钢成本较国营钢厂同类型产品要节约200元（人民币，下同）。公司在2010年有产能扩张计划，我们预计其可能将以兼并重组周边小矿为主要方式，届时产能可能会由目前的700万吨扩充至1100万吨。鉴于对长协铁矿石价格大幅度调高的预期、对钢铁公司转移成本能力以及毛利空间受压缩的担忧，我们下调东方至中性评级。 2009年业绩超出预期 2009年东方生产钢铁690万吨，营业收入206亿元，净利润8.84亿元，每股收益0.30元，超出之前我们每股0.27元的预期，原因在于公司的管理及运营效率比我们预期的高，从而节约成本。 2010年业绩面临考验 上游的铁矿石巨头漫天要价，引发市场对钢铁冶炼企业利润被蚕食的担忧。东方的吨钢成本要比国营钢厂同类产品要节约200元，但由于整个行业的景气度下滑仍然面临很严峻的考验。 估值与评级 基于我们对（1）2010年铁矿石价格较2009年上涨90%，东方主营钢材价格分别较2009年上涨60%；（2）2011年铁矿石价格较2010年上涨10%，东方主营钢材价格分别较2010年上涨8%；（3）2012年铁矿石价格较2011年上涨8%，东方主营钢材价格分别较2011年上涨10%的假设，我们预计东方10-12年净利润分别为10.02亿元、9.52亿元、14.63亿元，EPS预测分别为0.34元、0.32元、0.50元。根据我们的预测2010相对2009EPS约有10%的增长，在2010年资金风险偏好不变的假设下，我们认为股票价格缺乏明显的驱动因素，下调该股至中性评级。 盈利预测及估值 人民币 百万元 2008 2009 2010E2011E2012E营业额 19,388 20,589 49,70353,67959,047同比增长(%) 44% 6% 141%8%10%净利润 43 972 1,0029521,462同比增长(%) -96% 2,160% 3%-5%54%每股盈利（元） 0.02 0.30 0.340.320.50每股股息（港仙） 6.5 8.6 8.58.512.5市盈率（X） 144 10 8 9 6 市净率（X） 1.3 1.3 1.2 1.1 1.0 ROE（%） 1% 14% 14%12%17%资料来源：公司资料,招商证券（香港）预测中性 (上次：推荐) 目标价：HK$ 3.50 现价：HK$3.28 招商证券(香港)研究部 魏晓爽 83273471 weixs@cmschina.com.cn 2010年3月24日 基础数据 恒生指数 20987.78H股指数 12020.85总股数（万股） 2929港股股数（万股） 2930港股市值(港元百万) 9609每股净资产（港元） 2.26主要股东 持股(％)自由流通量 25.26行业Ferrous股价表现 %1m 6m12m绝对表现 39 88165相对恒指表现 33 90116 -50050100150200Mar-09Jul -09Oct -09Feb-10(%)00581.HKHSI Index 资料来源：彭博 相关报告 《中国H型钢的第一把交椅》 2009/09/12 业绩简报——毛利将被压缩，下调评级至中性 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司简报2009年业绩超出预期 2009年东方生产钢铁694.8万吨，为连续第5年增长，年复合增长率20%；2009年营业收入为205.9亿元，为连续第5年增长，年复合增长率22%，2009年归属于股东净利润为8.84亿元，相对于去年19倍的增长，亦相当于金融危机前净利润的76%。业绩超出预期主要原因在于公司的运营效率较高，09年东方的吨钢成本要比国营钢厂同类产品要节约200元。 图表 1 产量年复合增长率20%（2005-2009） 资料来源：公司资料,招商证券（香港） 图表 2 营业收入复合增长率22%（2005-2009） 资料来源：公司资料,招商证券（香港） 图表 3 净利润相对于08年低点增长19倍 资料来源：公司资料,招商证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司简报2010年业绩面临考验 2010年的钢价上涨主要由成本推动而不是需求拉动。中国的钢铁产能在7亿吨以上，2010下游需求预计约为6亿吨。2010年，钢铁冶炼企业面临着利润被蚕食的风险。东方较高的管理和运营效率相比同类国营钢铁企业能有效的节约成本，但如果整个冶炼行业的总体利润受到蚕食，业绩同样面临考验。 图表 4 铁矿石巨头正在并将长期通过控制供给逼着铁矿石价格上涨 资料来源：Bloomberg,招商证券（香港） 图表 5 国内矿石价正在并将长期跟着国外水涨船高 资料来源：Bloomberg,招商证券（香港） 图表 6 由成本推动而非需求拉动的钢价上涨使得钢厂的利润受到考验 资料来源：Bloomberg,招商证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司简报简明盈利预测表 图表 7 简明盈利预测表 人民币 百万元 2008 2009 2010E2011E2012E营业额 19,388 20,589 49,70353,67959,047同比增长(%) 44% 6% 141%8%10%净利润 43 972 1,0029521,462同比增长(%) -96% 2,160% 3%-5%54%每股盈利（元） 0.02 0.30 0.340.320.50每股股息（港仙） 6.5 8.6 8.58.512.5ROE（%） 1% 14% 14%12%17%资料来源：公司资料,招商证券（香港）预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司简报 免责条款： 本报告由招商证券(香港)有限公司提供。招商证券(香港)现持有香港证券及期货事务监察委员会(SFC)所发的营业牌照,并由SFC按照《证券及期货条例》进行监管。招商证券(香港)目前的经营范围包括第1类(证券交易)、第2类(期货合约交易)、第4类(就证券提供意见)、第6类(就机构融资提供意见)和第9类(提供资产管理)。本报告中的内容和意见仅供参考,其并不构成对所述证券或相关金融工具的建议、出价、询价、邀请、广告及推荐等。 本报告的信息来源于招商证券(香港)认为可靠的公开资料,但我公司对这些信息的准确性、有效性和完整性均不作任何保证。招商证券(香港)可随时更改报告中的内容、意见和估计等,且并不承诺提供任何有关变更的通知。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。投资者须按照自己的判断决定是否使用本报告所载的内容和信息并自行承担相关的风险,且投资者应按其本身的投资目标及财务状况而非本报告作出自己的投资决策。 招商证券(香港)或关联机构可能会持有报告中所提到公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归招商证券(香港)所有,未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和刊登。 作者声明：本人魏晓爽未持有该公司股票及其衍生证券。 招商证券(香港)有限公司 香港中环交易广场一期48楼 公司网址：http://www.newone.com.hk 电话：(852) 31896888 传真：(852) 31010828 投资评级 定义 买入 预期股价在未来12个月较市场指数上升20%以上 优于大市 预期股价在未来12个月较市场指数上升10-20%之间 中性 预期股价在未来12个月较市场指数上升或下跌10%以内 逊于大市 预期股价在未来12个月较市场指数下跌10-20%之间 卖出 预期股价在未来12个月较市场指数下跌20%以上 投资评级定义和免责条款