武汉中百(000759)：外延式扩展和内生式增长成为业绩增长的保障

公司年报点评 报告日期：2010年3月25日 2008A 2009A 20010E 2011E 营业收入 8,649 10,096 11,988 14,193 （+/-%） 24.28% 16.73%18.74% 18.39%营业利润 210 274 375 471 （+/-%） 28.81% 30.51%36.90% 25.67%归属于母公司的净利润 172 213 271 340 （+/-%） 36.62% 24.09%26.93% 25.61%每股收益（元）0.25 0.31 0.40 0.50 市盈率（倍） 44 36 28 22 总股本/已流通股（万股） 68,102/68,043 流通市值（亿元） 75.94 每股净资产（元） 3.07 资产负债率（%） 63.00 37111509-3-2409-5-2409-7-2409-9-2409-11-2410-1-2410-3-24武汉中百上证指数 武汉中百（000759）：外延式扩展和内生式增长成为业绩增长的保障 增持（维持）当前股价：11.16元 商业 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2009年12月31日） 股价表现（最近一年） 联系人：姜生叶 010-66045764 jiangsy@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.comz 2009年年报显示，公司实现营业收入100.9亿元，同比增长16.7%；营业利润2.7亿元，同比增长30.5%；归属母公司所有者净利润2.1亿元，同比增长24.1%；按配股后摊薄每股收益为0.31元。其中四季度实现营业收入为27.4亿元，同比增长31.1%；归属于母公司所有者净利润为7117万元，同比增长34.4%，摊薄后每股收益0.1元。利润分配方案为：每10股派发现金1元。 z 加快超市网点向二、三级城市布局。公司主营业务为仓储超市（占总收入比例约为76%）、便民超市（占总收入业务约为18%）和百货（占总收入比例为5%）。营业收入增长主要是因为公司加快了在湖北省二、三级城市网点布局，全年公司发展仓储超市16家，便民超市50家，并储备超市大卖场签约项目20余家。从分业务看，收入增长最快的业务是仓储超市，增速为20.12%，而便民超市和百货业务分别增长了6.26%和8.07%，便民超市收入增速不高的主要原因是公司新增网点主要集中在四季度开设，约有37家，另外，公司关闭了老店29家。 z 收入增速环比不断提高。2009年1-4季度收入分别增长了7.6%、14.5%、15.9%和31.1%，一方面是因为网点增加，另一方面是因为随着CPI增速在2009年四季度由负转正，使得超市同店增速提升。 z 毛利率和期间费用率稳定。公司毛利率水平基本保持与2008年持平水平，在2009年CPI长期负增长的情况下，能保持毛利率水平稳定，显示了公司较强的经营能力。公司主要采取扩大商品直采比例来提高毛利率水平，全年采用直采销售同比增长了25%。 z 区域超市龙头，将受益于公司外延式扩张及物价上涨背景下的内生式增长。公司是湖北省内超市企业的龙头，2009年通过配股募集资金，用于新建超市和配送中心，2010年公司计划新增仓储大卖场不少于20家，便民超市60家，公司的外延式扩展稳步进行，新增网点将成为未来新的盈利增长点。另外，随着CPI增速提升，超市行业销售收入将随之增长，公司作为区域龙头也将受益。 z 盈利预测：预计2010-2011年每股收益为0.4元和0.5元，按3月24日11.16元的收盘价计算，对应的动态市盈率为28倍和22倍，维持“增持”评级。风险提示：新开网点选址风险，业务扩展带来的经营管理风险。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公司研究/年报点评 诚信源于独立，专业创造价值图表1：公司门店情况（单位：家） 中百仓储 新增门店增长率中百便民新增 门店增长率2003 24 8 243 83 2004 33 9 37.50% 276 49 17.75% 2005 43 10 30.30% 347 71 25.72% 2006 85 43 100.00% 418 83 23.92% 2007 104 19 22.35% 443 47 11.24% 2008 125 21 20.19% 479 69 15.58% 2009 139 14 11.20% 500 21 4.38% 2010E 159 20 14.39% 550 50 10.00% 2011E 179 20 12.58% 590 40 7.27% 图表2：主要业务收入预测 仓储超市 2011E 2010E 2009 2008 2007 2006 2005 2004 营业收入（万元） 1,072,870916,342770,269641,240510,597 362,153 288,767227,131同比增长 17.08%18.96%20.12%25.59%40.99% 25.41% 27.14% 单店（万元） 5994 5763 5542 5130 4910 4261 6716 6883 便民超市 2011E 2010E 2009 2008 2007 2006 2005 2004 营业收入（万元） 225,437 202,071180,099169,491137,016 110,770 94,96793,991同比增长 11.56%12.20%6.26%23.70%23.69% 16.64% 1.04% 单店（万元） 382 367 360 354 309 265 274 341 百货 2011E 2010E 2009 2008 2007 2006 2005 2004 营业收入（万元） 66,339 58,70751,95347,74741,849 同比增长 13.00%13.00%8.81%14.09% 单店（万元） 16585 14677 12988 11937 10462 2 www.txsec.com 公司研究/年报点评 诚信源于独立，专业创造价值图表3：武汉中百盈利预测（单位：万元） 2008A 2009A 2010E 2011E 营业收入 864,9131,009,604 1,198,827 1,419,305 增长率(%) -16.73% 18.74% 18.39%减：营业成本 707,275826,378 978,461 1,155,533 毛利率(%) 18.23%18.15% 18.38% 18.58%减：营业税金及附加 5356 6538 7193 8516 销售费用 92025 110240 129473 153285 管理费用 33738 37645 44357 52514 财务费用 3983 2503 2398 2839 期间费用率 15.00%14.90% 14.70% 14.70% 资产减值损失 316.97 115.50 239.77 283.86 加：公允价值变动净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 (1227)1213 0 0 营业利润 20991.88 27396.58 36706.08 46334.98 增长率(%) -30.51% 33.98% 26.23%加：营业外收入 3,2362,676 0 0减：营业外支出 222182 0 0利润总额 24,00529,891 36,706 46,335 增长率(%) -24.52% 22.80% 26.23% 利润率(%) 2.78%2.96% 3.06% 3.26%减：所得税 6846 8502 9177 12047 实际税负比率(%) 28.52%28.44% 25.00% 26.00%净利润 17159 21389 27530 34288 归属于母公司所有者净利润 17189 21330 27530 34288 增长率(%) -24.09% 29.07% 24.55% 净利润率(%) 1.99%2.11% 2.30% 2.42% 少数股东损益 -30 60 0 0 总股本（万股） 56051 56051 56051 56051 每股收益（元） 0.25 0.31 0.40 0.50 资料来源：天相投资顾问有限公司 3 www.txsec.com 公司研究/年报点评 诚信源于独立，专业创造价值天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 >15% 2 增持 5---15% 3 中性 (-)5%---(+)5% 4 减持 (-)5%---(-)15% 5 卖出 <(-)15% 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 地址：深圳市福田区深南大道6033号金运世纪大厦22A 电话：0755-83234800 传真：0755-83234800 邮编：518041 山东天相 地址：济南市舜耕路28号舜花园小区朝3C 电话：0531-82602582 传真：0531-82602622 邮编：250002 4 www.txsec.com